>> 國投安信期貨-硅錳&硅鐵：成也庫存，敗也庫存-231228
| 上傳日期： |
2023/12/28 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
國投安信期貨 |
| 評級： |
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作者： |
李嘯塵 |
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一、高庫存壓制價格
本以為年內(nèi)最后一篇報告是年度報告，看到2023年尾聲的盤面，心中總有些話不吐不快，我們對鐵合金貫穿2023年的策略基本上是順勢做空以及逢高做空，時至年尾，我們重新考慮這種偏空的看法是否仍舊適用，造就行情的主要矛盾仍然體現(xiàn)為庫存，目前庫存水平仍然較高，我們將會討論如何讓庫存去化，以及背后的邏輯鏈條。總的來看，讓生產(chǎn)方增產(chǎn)的預期仍在，需求端仍未發(fā)力，供需整體難以在短期內(nèi)發(fā)生改變，目前仍然維持偏空思路。
二、高庫存如何形成的
參考近5年的行情，漲價去庫存和降價去庫存都發(fā)生過，并且?guī)齑嫒セ?，供需都恢復到了相對平衡的狀態(tài)，反觀今年，在額外需求擾動疊加需求較差的背景下，情況較為不同?；仡櫣桢i和硅鐵前今年的行情，3月份后因為利潤收窄開始減產(chǎn)，硅錳減產(chǎn)時間周期較短，硅鐵減產(chǎn)時間周期更長。
分別來看，硅錳庫存累增原因有四點，分別是需求疲弱、成本下行、預期托底以及額外需求刺激。需求疲弱主要表現(xiàn)為鋼廠利潤較差，對于輔料的備貨時長開始下降，主動補庫的積極性一直低迷，并且這間接影響了錳礦的價格。實際上，錳礦山偏好越過硅錳直接觀察鋼廠的產(chǎn)量水平，從礦山的季度報告來看，在全球范圍內(nèi)，除了印度維持較高的正增長，其他普碳鋼主產(chǎn)國或聯(lián)合體的鋼材產(chǎn)量均較為疲弱。錳礦山保持這樣的預期，于是開始主動下調(diào)報價以保證計劃內(nèi)的產(chǎn)銷量，并且我們發(fā)現(xiàn)，這種情況類似2019年錳礦更多的被銷售到我國，不同點在于，這次的主動增量銷售印度分擔了一部分，所以錳礦降價的過程很溫和。由此，錳礦價格的下降構(gòu)成了較低的成本水平，也給了價格進一步下調(diào)的空間，在供強需弱的格局下，為什么出現(xiàn)生產(chǎn)端大面積減停產(chǎn)的局面？我們發(fā)現(xiàn)，期貨市場的價格在一定程度上較為抗跌，持倉量在年內(nèi)也開始大幅抬升，主要系市場對于能耗雙控類政策總有斷斷續(xù)續(xù)的預期，所以在黑色金屬板塊中絕對價格水平較低的品種購買力開始增強。而后，6月份遭遇了市場額外需求的擾動，生產(chǎn)積極性增加，但是前期累增的庫存卻對價格形成較大的壓制，價格并沒有大幅上行，這是硅錳庫存進一步累增的主要原因，此時市場中更多的是賣套保操作，而不是貿(mào)易商和鋼廠搶購硅錳合金。進一步來看，現(xiàn)貨市場中貨源有所減少，但是也只是換了渠道銷售，并沒有真實去化。鋼廠端亦可在期貨和現(xiàn)貨市場中同時采購以完成備貨。由此，在市場需求較差疊加額外需求對供給端的刺激，弱需求和強供給格局更加穩(wěn)固，硅錳社會庫存開始大幅累增
年內(nèi)硅鐵的減產(chǎn)周期較長，從周度產(chǎn)量來看，減產(chǎn)從3月中旬開始至7月下旬，這表現(xiàn)出硅鐵冶煉行業(yè)對自身產(chǎn)能的強約束力。硅鐵市場庫存累增的邏輯相對簡單，主要原因是需求端整體的疲弱，鋼廠在利潤較差的背景下，采購意愿持續(xù)低迷，而且金屬鎂和出口需求也較為疲弱；另外，年內(nèi)硅鐵有一定新增產(chǎn)能，廠家基本抱著不虧損現(xiàn)金流就可以生產(chǎn)的態(tài)度開爐生產(chǎn)，導致8月份產(chǎn)量開始逐步上行，由此，前期減產(chǎn)還沒使庫存去化至價格可以抬升，新一輪累庫周期已經(jīng)到來，如此造就了高庫存。硅鐵周度產(chǎn)量（單位：噸/周）
從倉單數(shù)量來看，硅鐵倉單量創(chuàng)出新高，主要系鋼招價格較低，期貨倉單顯性庫存承擔了部分銷路，并且注冊倉單后可以進行倉單質(zhì)押業(yè)務，從而盤活已經(jīng)變成鐵合金的資金。由此來看，期貨市場在今年三月中旬以來進入下行趨勢的時候，明顯承擔了賣出套期保值的需求，并且也說明市場隱性庫存較大。
三、需求改善以去庫
市場中并沒有對貿(mào)易商、期現(xiàn)公司庫存數(shù)據(jù)的統(tǒng)計，而且貿(mào)易環(huán)節(jié)購買鐵合金最終也是銷往鋼廠為主，所以我們暫不考慮中間商拿貨的問題。從鋼廠端來看，根據(jù)長期歷史數(shù)據(jù)我們發(fā)現(xiàn)鋼廠利潤在200元以上時采購意愿開始增加，100~200元時采購意愿較低，100元以下時考慮主動壓低庫存基本按需采購。年內(nèi)鋼廠利潤較為低迷，主動補庫意愿極低。所以想要需求改善以去庫的關(guān)隘在于鋼廠利潤抬升，以目前的經(jīng)濟狀況以及產(chǎn)業(yè)分成主要集中在進口鐵礦石來看，這條路徑比較難實現(xiàn)。
政策端也在積極的扭轉(zhuǎn)這一情況，比如基石計劃，或者對于廢鋼行業(yè)進行的引導以盡快提高替代比例，再或者一帶一路背景下從非主流礦山購買鐵礦石等，不過改善鐵礦石價格過高的局面目前來看尚需時日。所以目前階段通過鋼廠利潤改善以增加鐵合金采購量的可行性較低。
四、供應減量以去庫
在硅錳或者硅鐵這樣利潤較為穩(wěn)定的行業(yè)中，供應端主動減產(chǎn)是比較難看到的，反而是被動的減產(chǎn)情況較多。利潤一方面是成本另一方面要觀察需求端的價格接受程度。從成本端來看，我們發(fā)現(xiàn)成本差逐漸擴大是成本支撐邏輯失效的主要原因。
硅錳方面，在寧夏產(chǎn)區(qū)減產(chǎn)時，內(nèi)蒙產(chǎn)區(qū)甚至可以增產(chǎn)以提高市場占有率，越接近年末，這種情況越發(fā)顯著，雖然周度開工率數(shù)據(jù)持續(xù)下行，但是據(jù)了解，減產(chǎn)的主要是寧夏以及南方產(chǎn)區(qū)為主，內(nèi)蒙生產(chǎn)端影響較小。
硅鐵方面，同樣面臨著跟硅錳類似的情況。以目前的利潤水平來看，寧夏產(chǎn)區(qū)減產(chǎn)時，
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