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進(jìn)入到2024年，指數(shù)再度呈現(xiàn)調(diào)整態(tài)勢(shì)，從背后驅(qū)動(dòng)來(lái)看，外部“美聯(lián)儲(chǔ)降息交易”降溫拖累；內(nèi)部經(jīng)濟(jì)環(huán)比回落、政策利多跟進(jìn)有限，市場(chǎng)對(duì)宏觀展望預(yù)期依然偏弱；在行情調(diào)整后擔(dān)憂下跌造成資管產(chǎn)品被動(dòng)平倉(cāng)，又增加了避險(xiǎn)情緒。在外部拖累、內(nèi)部利多驅(qū)動(dòng)不足環(huán)境下，多個(gè)指數(shù)創(chuàng)下調(diào)整新低。
　　近日貼水迅速而劇烈地走闊，IH、IF、IC、IM四個(gè)品種的當(dāng)季合約年化基差率分別位于0.52%、-1.27%、-9.35%和-13.49%，其中IC貼水已下行至三年以來(lái)10%分位數(shù)附近，IM貼水率更是逼近上市以來(lái)新低。我們將其原因歸結(jié)為三點(diǎn)：（1）500和1000雪球部分觸及敲入線，導(dǎo)致了一定規(guī)模的股指期貨多頭倉(cāng)位平倉(cāng)，致使貼水迅速走闊，這與我們一直以來(lái)提示的風(fēng)險(xiǎn)情形如出一轍；（2）此前部分公募基金在股票端的操作受到監(jiān)管約束，近期存在一定的調(diào)倉(cāng)需求，是股票端下跌的原因之一。歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，短期指數(shù)行情的快速下跌也會(huì)驅(qū)動(dòng)基差的迅速下行；（3）指數(shù)在沒(méi)有明確強(qiáng)烈刺激下的快速下跌本身以負(fù)反饋的方式成為空頭情緒的理由，帶領(lǐng)一部分原本沒(méi)有明確方向的資金趨同拋售，使得場(chǎng)內(nèi)的空頭情緒進(jìn)一步強(qiáng)化。
　　對(duì)照近兩年兩次敲入來(lái)看，本輪貼水不論從深度還是走闊的幅度均已大于近兩年的兩次歷史敲入。隨著IC和IM基差已下行至近年來(lái)低位，對(duì)沖端的成本較高，而短期吃貼水增強(qiáng)則可獲得較高收益，因此我們認(rèn)為，如果指數(shù)繼續(xù)下行觸發(fā)更低的敲入線，短期內(nèi)基差可能會(huì)進(jìn)一步走闊，但空間可能有限。
　　雪球敲入潮已經(jīng)開(kāi)始，根據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格來(lái)看，中證1000股指雪球已發(fā)生敲入事件的概率相對(duì)更大，而中證500股指雪球尚未發(fā)生大面積敲入。目前處于敲入線附近的指數(shù)雪球規(guī)模約為300億元。另外約有600億元規(guī)模的雪球距離敲入線還存在5%-10%的空間。中證1000指數(shù)雪球下一個(gè)較為集中的敲入點(diǎn)位約為5200，中證500指數(shù)雪球下一個(gè)較為集中的敲入點(diǎn)位約為4845。根據(jù)我們估算，其期指多頭在敲入時(shí)的減倉(cāng)頭寸估計(jì)約為雪球敲入規(guī)模的40%。