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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　指數(shù)持續(xù)調(diào)整使市場(chǎng)對(duì)雪球的關(guān)注度提升。預(yù)計(jì)市場(chǎng)所關(guān)注的雪球產(chǎn)品情況對(duì)券商整體業(yè)績(jī)影響有限，專(zhuān)業(yè)化能力強(qiáng)的頭部券商將受益于業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)格局的優(yōu)化。
　　摘要：
　　事件：市場(chǎng)的持續(xù)調(diào)整使投資者對(duì)雪球關(guān)注度提升。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　雪球期權(quán)是一種障礙期權(quán)，合約約定敲入價(jià)格，標(biāo)的價(jià)格跌破敲入價(jià)格時(shí)，投資者可能會(huì)承擔(dān)標(biāo)的實(shí)際損失，合約掛鉤標(biāo)的以股指類(lèi)為主。1）雪球期權(quán)產(chǎn)品是一種“障礙期權(quán)”，合約約定產(chǎn)品的敲入價(jià)格，當(dāng)合約掛鉤的標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格跌破敲入價(jià)格，且此后觀察日未能高于敲出價(jià)格時(shí)，投資者將承擔(dān)到期時(shí)標(biāo)的的實(shí)際損益。2）雪球期權(quán)掛鉤標(biāo)的以股指類(lèi)為主。截止到7月最新數(shù)據(jù)，場(chǎng)外衍生品名義本金規(guī)模為23059億元，當(dāng)月新增場(chǎng)外衍生品合約名義本金規(guī)模8428億元，新增場(chǎng)外期權(quán)名義本金規(guī)模3751億元，其中股指期權(quán)為2169億元，占比58%，個(gè)股期權(quán)為380億元，占比10%。
　　預(yù)計(jì)當(dāng)下引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注的部分雪球合約多數(shù)于2023年2-4月開(kāi)倉(cāng)。1）市場(chǎng)中雪球產(chǎn)品的敲入線(xiàn)多數(shù)為70%-80%，合約存續(xù)期以1年期、2年期為主。1月17日，中證500、中證1000點(diǎn)位分別達(dá)到5062、5389，對(duì)應(yīng)面臨市場(chǎng)關(guān)注的雪球開(kāi)倉(cāng)時(shí)點(diǎn)位最低為6327、6736，目前僅2022年1-3月、2022年6-8月以及2023年2-4月合約開(kāi)倉(cāng)時(shí)點(diǎn)位處于該區(qū)間。2022年開(kāi)倉(cāng)合約存續(xù)較少，且多數(shù)于2022年7-8月及2023年2-4月敲出，當(dāng)下面臨關(guān)注的雪球多數(shù)為2023年2-4月開(kāi)倉(cāng)合約。2）2023年2-4月，券商股指類(lèi)場(chǎng)外期權(quán)新開(kāi)合約名義本金共計(jì)6009.24億元，預(yù)計(jì)其中約有30%為股指雪球。
　　雪球合約若發(fā)生敲入將導(dǎo)致券商減持部分指數(shù)標(biāo)的期貨多頭頭寸，更多于期貨市場(chǎng)而非股票現(xiàn)貨市場(chǎng)減持對(duì)沖所需指數(shù)標(biāo)的。1）為對(duì)沖標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，券商為客戶(hù)新開(kāi)雪球期權(quán)合約后，會(huì)持有部分指數(shù)標(biāo)的的期貨多頭進(jìn)行Delta對(duì)沖。2）雪球發(fā)生敲入后，根據(jù)合約的Delta，券商預(yù)計(jì)會(huì)減持部分指數(shù)標(biāo)的期貨多頭頭寸，更多于期貨市場(chǎng)而非股票現(xiàn)貨市場(chǎng)減持對(duì)沖所需指數(shù)標(biāo)的。
　　投資建議：雪球合約敲入對(duì)券商整體業(yè)績(jī)影響有限，場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)專(zhuān)業(yè)化能力更強(qiáng)的頭部券商更受益于競(jìng)爭(zhēng)格局的優(yōu)化，個(gè)股推薦中信證券。1）由于券商會(huì)對(duì)雪球合約采取Delta對(duì)沖，避免自身承擔(dān)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，雪球若發(fā)生敲入，對(duì)券商影響有限。2）場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)專(zhuān)業(yè)化能力更強(qiáng)的頭部券商，其應(yīng)對(duì)雪球敲入時(shí)，專(zhuān)業(yè)化優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步凸顯，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局將更為頭部集中。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：權(quán)益市場(chǎng)持續(xù)下行