>> 招商證券-汽車行業(yè)深度報(bào)告-特斯拉前瞻：2024年預(yù)期保守，關(guān)注毛利率拐點(diǎn)-240122
| 上傳日期： |
2024/1/23 |
大小： |
795KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)于大市 |
作者： |
汪劉勝,楊岱東 |
| 行業(yè)名稱： |
汽車 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
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特斯拉2024年以來逆勢(shì)下跌，反映股價(jià)對(duì)其疲軟基本面的回歸，預(yù)計(jì)年報(bào)是空頭階段性平倉時(shí)機(jī)。展望全年，受制于基本面，受益于流動(dòng)性，全年預(yù)期保守，重點(diǎn)關(guān)注毛利率拐點(diǎn)。
特斯拉業(yè)績前瞻
市場預(yù)期：
已知2023Q4交付48.5萬輛，同比/環(huán)比+19.5%/+11.4%，全年交付181萬輛，同比+37.7%。
根據(jù)彭博一致預(yù)期，
2023Q4業(yè)績：營收258億美元，同比/環(huán)比+6.2%/+10.6%；毛利率18.1%，同比/環(huán)比-5.7pct/+0.2pct；GAAP凈利潤22億美元，同比/環(huán)比-39.6%/+20.1%；經(jīng)調(diào)整凈利潤26億美元，同比/環(huán)比-36.4%/+12.6%。
2024年交付：交付218.7萬輛，同比+20.9%；其中，Model 3/Y交付205.8萬輛，同比+15.9%；Model S/X交付7.4萬輛，同比+7.6%；Cybertruck交付6.8萬輛。
2024年業(yè)績：營收1179億美元，同比+20.8%；毛利率19.5%，同比+1.1pct；GAAP凈利潤119億美元，同比+29.8%；經(jīng)調(diào)整凈利潤130億美元，同比+24.3%。
根據(jù)一致預(yù)期，2024-25E經(jīng)調(diào)整凈利潤130億/185億美元，對(duì)應(yīng)51.8x/36.6x2024-25EPE。
點(diǎn)評(píng)：
1）市場樂于在年初給偏樂觀的指引，且眾多分析師在等23年財(cái)報(bào)后更新預(yù)測，因此當(dāng)前的數(shù)字并未充分反映近期的不利因素（e.g.柏林工廠停產(chǎn)2周），一致預(yù)期有下修的空間；考慮4680的艱難爬產(chǎn)，Cybertruck交付6.8萬有一定難度。
2）關(guān)注馬斯克業(yè)績會(huì)的交付指引，目標(biāo)下限可能是比較合理的指引（參考2023年初目標(biāo)180-200萬輛，實(shí)際達(dá)成181萬輛）。
3）重點(diǎn)關(guān)注毛利率拐點(diǎn)。23Q3毛利率17.9%，絕對(duì)值已經(jīng)很低；疊加車型漲價(jià)、供應(yīng)鏈壓價(jià)、規(guī)模效應(yīng)等因素，毛利率有較大概率在23Q4或24Q1出現(xiàn)拐點(diǎn)（圖7）。目前23Q4一致預(yù)期毛利率18.1%。全年維度看，受制于產(chǎn)能，繼續(xù)激進(jìn)降價(jià)的動(dòng)機(jī)有望減弱。
4）其次關(guān)注盈利預(yù)期拐點(diǎn)。23年隨著特斯拉以價(jià)換量和業(yè)績持續(xù)低于預(yù)期，市場的盈利預(yù)期不斷下修，和上漲的股價(jià)形成交叉，推高PE（圖8）。考慮悲觀的銷量展望和增長的資本/運(yùn)營開支，我們判斷市場對(duì)其盈利預(yù)期還在下修的軌道上。毛利率拐點(diǎn)兌現(xiàn)后再祈盼。
5）催化劑：墨西哥工廠進(jìn)展；上海三工廠；AIDay；Model Q；FSDV12；FSD對(duì)外授權(quán)等。
特斯拉股價(jià)跟蹤
回顧：
23年10月末至23年底的漲幅，主要反映美股流動(dòng)性的改善（跟著美股大盤漲），而沒有反映2024年疲軟的銷量和盈利預(yù)期。24年至今的跌幅則反映：1）23年交付增速疲軟，規(guī)模讓位于比亞迪；2）降息預(yù)期的利空（1月5號(hào)非農(nóng)超預(yù)期+官員鷹派發(fā)言）；3）降價(jià)等利空事件催化，加深對(duì)24年基本面的悲觀預(yù)期（圖1）。因此，24年以來嚴(yán)重跑輸納斯達(dá)克指數(shù)，可看作股價(jià)對(duì)其疲軟基本面的回歸。
展望：
1）我們維持對(duì)特斯拉的觀點(diǎn)：受制于基本面，受益于流動(dòng)性，全年預(yù)期保守，重點(diǎn)關(guān)注毛利率拐點(diǎn)，其次是盈利預(yù)期拐點(diǎn)。
2）短期展望：年初以來，許多聰明的投資者選擇做空，頗有斬獲；當(dāng)前繼續(xù)下行仍有空間，但勝率賠率降低。技術(shù)面，RSI已進(jìn)入超跌區(qū)間（圖6）；宏觀面，市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期大概率繼續(xù)來回?fù)u擺，不支持單方面下行；基本面，市場對(duì)年報(bào)業(yè)績的預(yù)期平淡，偏利空的概率更大，如果兌現(xiàn)，屆時(shí)會(huì)是空頭階段性平倉的時(shí)機(jī)。
3）全年展望：受制于基本面，受益于流動(dòng)性，整體展望偏負(fù)面，但上行和下行的空間都不會(huì)太大，適合把握美聯(lián)儲(chǔ)降息路徑、基本面催化劑的基礎(chǔ)上進(jìn)行波段操作。
風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)績不及預(yù)期、銷量不及預(yù)期、毛利率承壓
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