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公司是國內(nèi)中藥創(chuàng)新藥領(lǐng)域龍頭企業(yè)之一，藥品批文數(shù)量和在研管線處于行業(yè)前列，研發(fā)費(fèi)用率高于行業(yè)平均水平，積累了豐富的產(chǎn)品管線；公司積極補(bǔ)齊營銷短板，2021年啟動(dòng)新一輪銷售改革，在熱毒寧注射液上率先看到成效，隨著改革深入，在強(qiáng)大研發(fā)和產(chǎn)品力支撐下公司增長空間仍然較大。
　　強(qiáng)研發(fā)，補(bǔ)短板，調(diào)結(jié)構(gòu)，經(jīng)營質(zhì)量明顯提升?？稻壦帢I(yè)研發(fā)費(fèi)用率連續(xù)2年超過13%，處于中藥行業(yè)前列，2020年新版中藥注冊管理辦法頒布后率先拿下業(yè)內(nèi)首個(gè)1.1類和3.1類新藥，每年IND和NDA數(shù)量均排名靠前；2021年啟動(dòng)以醫(yī)院主管制和“專人專做”政策為核心的營銷改革，幫助熱毒寧注射液快速實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長，同時(shí)公司非注射劑收入占比穩(wěn)步提升，2022年達(dá)到66.6%，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，應(yīng)收賬款等經(jīng)營指標(biāo)得到明顯改善。
　　注射劑：穩(wěn)存量，醫(yī)保解限帶來邊際利好。圍繞熱毒寧注射液和銀杏二萜內(nèi)酯葡胺注射液兩大核心產(chǎn)品推進(jìn)循證研究，穩(wěn)存量同時(shí)通過學(xué)術(shù)優(yōu)勢獲取一定增量。1）熱毒寧注射液：落實(shí)“專人專做”政策成效顯著，2021H2開始實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長，2023版醫(yī)保目錄解除部分支付限制有助于院內(nèi)放量；2）銀杏二萜內(nèi)酯葡胺注射液：新一代銀杏提取制劑，成分及作用機(jī)制明確，2023年成功納入醫(yī)保常規(guī)目錄管理，憑借學(xué)術(shù)優(yōu)勢有望打開銷售空間。
　　非注射劑：核心布局，擁有產(chǎn)品組合優(yōu)勢。2022年非注射劑收入29.0億元，占比66.6%，三年CAGR22.7%，形成以金振口服液為核心，覆蓋多個(gè)領(lǐng)域的產(chǎn)品矩陣。1）金振口服液：稀缺的專為兒童研制的抗病毒止咳祛痰中成藥，基藥和醫(yī)保雙目錄，2022年收入破10億元，循證研究結(jié)果明確，增長空間大；2）七大基藥品種：重點(diǎn)打造包括金振在內(nèi)的六個(gè)獨(dú)家基藥品種以及益心舒片，覆蓋骨科、婦科、呼吸感冒等多個(gè)科室，擁有杏貝止咳顆粒、參烏益腎膠囊、復(fù)方南星止痛膏在內(nèi)的多個(gè)潛力產(chǎn)品，可挖掘空間大。
　　盈利預(yù)測與投資建議。我們看好公司強(qiáng)研發(fā)能力帶來的產(chǎn)品管線優(yōu)勢，隨著營銷能力逐步改善，公司經(jīng)營提升空間大。預(yù)計(jì)2023-2025年公司將實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入47.2/54.5/63.0億元，同比增長8.5%/15.5%/15.6%，歸母凈利潤4.6/6.0/7.4億元，同比增長6.8%/28.4%/23.8%，EPS為0.79/1.02/1.26元，對應(yīng)PE為23/18/14倍，首次覆蓋，給予“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)、研發(fā)失敗、市場競爭加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。