>> 平安證券-債券月勢曉：需求小幅回落，CPI同比預(yù)計回正-240305
| 上傳日期： |
2024/3/6 |
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| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
平安證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉璐,鄭子辰 |
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預(yù)測邏輯與假設(shè)
2月受春節(jié)影響，生產(chǎn)、投資與出口或都面臨季節(jié)性回落。春節(jié)假期拉動居民需求回暖，但受基數(shù)影響社零的同比讀數(shù)可能不及23年12月。物價方面，豬油價格共振上行，CPI同比或回正，工業(yè)品價格繼續(xù)回落，帶動PPI同比進一步下行。金融方面，1月金融數(shù)據(jù)超預(yù)期，2月信貸或同比持平，企業(yè)債與政府債同比少增，社融或也將回到同比少增狀態(tài)。
經(jīng)濟：多項數(shù)據(jù)季節(jié)性回落
2月生產(chǎn)季節(jié)性回落。2月制造業(yè)PMI小幅回落至49.1%，環(huán)比變動-0.1個百分點；PMI生產(chǎn)環(huán)比回落1.5個百分點，符合春節(jié)所在月的季節(jié)性規(guī)律。我們根據(jù)ARIMA模型，預(yù)測24年1-2月、3月、4月工增同比分別為5.4%、5.6%、5.3%。根據(jù)我們對工業(yè)增加值、服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額同比的擬合，我們預(yù)計24年2-4月的GDP同比分別約為4.8%、4.5%、4.7%。
投資季節(jié)性回落，政府債發(fā)力或可支持基建后續(xù)表現(xiàn)。2月建筑業(yè)PMI環(huán)比回落0.4個百分點至53.5%，高頻數(shù)據(jù)顯示水泥、瀝青等材料價格回落，基建施工受春節(jié)假期影響有所放緩。但從1-2月的累計口徑來看，抵消春節(jié)因素影響，且23年末的萬億增發(fā)國債和PSL新增投放影響或?qū)⒊掷m(xù)，2月政府債發(fā)行也已經(jīng)開始放量，我們測算國債+地方債+政金債+城投債凈融資滾動12個月增速處于歷史偏高水平，對后續(xù)的基建有一定支撐。我們在當月環(huán)比季節(jié)性的基礎(chǔ)上小幅調(diào)高基建投資，預(yù)計2月制造業(yè)、房地產(chǎn)、基建累計同比增速分別為8.0%、-10.0%、8.4%，固投累計同比4.0%。
出口環(huán)比低于季節(jié)性。2月PMI出口訂單指數(shù)回落0.9個百分點至46.3%，進口回落0.3個百分點至46.4%。2月中國出口集裝箱運價指數(shù)CCFI環(huán)比回升20.9%，持續(xù)23年11月以來回升態(tài)勢。PMI、CCFI一降一升，指向性不顯著。但根據(jù)規(guī)律，外貿(mào)企業(yè)會在春節(jié)前擴大出口，春節(jié)月的出口容易弱于季節(jié)性。因此按照季節(jié)性環(huán)比向下調(diào)整，我們預(yù)計出口、進口同比增速分別約0.3%、1.0%。
受基數(shù)影響，社零同比讀數(shù)或有回落。24年春節(jié)月的觀影人次較23年小幅回落、平均票價也有所下行。汽車方面，根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，截至2月25日，乘用車廠家零售日均銷量同比上升4.1%。預(yù)計24年1-2月社零同比讀數(shù)為4.8%，22年12月消費一定程度上受疫情影響帶來23年全年社零較高的讀數(shù)，而23年2月放開后消費恢復(fù)，社零恢復(fù)至常規(guī)水平，受基數(shù)效應(yīng)影響，24年1-2月社零讀數(shù)相較23年12月預(yù)計有所回落
價格：CPI小幅回升，PPI仍處于下跌趨勢
食品與能源價格上漲，預(yù)計2月CPI同比為0.1%。受春節(jié)需求拉動影響，2月食品價格環(huán)比上行。2月36城月均豬肉零售價格環(huán)比上升3.4%，結(jié)束了10月以來的回落態(tài)勢，菜籃子指數(shù)環(huán)比上行7.2%。能源方面，主要產(chǎn)油國的供應(yīng)受限疊加全球經(jīng)濟復(fù)蘇導(dǎo)致能源需求增加，石油價格有所回升，2月布倫特原油現(xiàn)貨月均價環(huán)比回升4.3%。綜合來看，我們對近月食品類價格變動進行回歸得到CPI近月預(yù)測，并根據(jù)環(huán)比季節(jié)性變動平均進行遠月同比預(yù)測，綜合兩種方法，我們預(yù)計2月CPI環(huán)比為0.4%，同比增速小幅回正至0.1%，24年3-4月同比約為0.0%和0.0%。
能源漲價、工業(yè)品價格下跌，2月PPI同比為-2.6%。2月中國大宗商品價格總指數(shù)環(huán)比回升1.2%，生產(chǎn)資料價格指數(shù)環(huán)比回落0.3%。從品種上看，水泥、瀝青、以及有色、黑色金屬價格環(huán)比均回落，僅石油、煤炭等能源類價格環(huán)比回升。綜合來看，我們分為近月、遠月兩種預(yù)測方法，分別用生產(chǎn)資料價格指數(shù)與SARIMA模型進行回歸，我們預(yù)計2月PPI環(huán)比、同比增速分別為0.0%、-2.6%，根據(jù)遠期預(yù)測模型，3-4月同比增速分別為-2.5%和-2.8%。
金融：預(yù)計信貸持平，社融同比少增
2月末的6M國股轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率先下后上，環(huán)比1月末回落30BP至1.8%。根據(jù)1月規(guī)律，下半旬票據(jù)利率對信貸的指示性可能更強（如24年1月的信貸也略高于23年1月），意味著2月的信貸仍有一定支撐。23年2月人民幣信貸為1.8萬億，為歷年的最高點水平。我們根據(jù)2月票據(jù)利率表現(xiàn)，預(yù)計24年2月人民幣信貸為1.8萬億，和23年同期相近。
其他融資方面，2月政府債持續(xù)發(fā)力，Wind口徑政府債凈融資額約為6800億元，同比少增約2000億，但仍位于20年以來同期歷史較高水平。我們預(yù)計企業(yè)端凈融資額1500億元，預(yù)計新增社融2.7萬億，同比增速為9.3%，M2同比增速為8.7%。
我們根據(jù)“五因素”框架，即△超額存款準備金=△外匯占款+△央行投放-△政府存款-△法定存款準備金-△M0，測算出2月末超額存款準備金率為1.3%。
風(fēng)險提示：模型有一定誤差；貨幣政策超預(yù)期收緊；通脹不及預(yù)期。
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