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央企市值管理納入考核，央企電力上市公司盈利能力、估值有望雙提升
　　2024年1月國(guó)資委將央企市值管理納入對(duì)央企負(fù)責(zé)人考核，2024年“一利五率”考核具體要求凸顯對(duì)普通股股東回報(bào)重視度提升，有助于推動(dòng)央企電力上市公司盈利能力和估值雙提升。我們從“五大六小”發(fā)電集團(tuán)旗下28家央企電力上市公司視角，分析過往資產(chǎn)整合/分紅提升/股東增持/上市公司回購(gòu)/股權(quán)激勵(lì)對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)影響。資產(chǎn)注入預(yù)期角度推薦龍?jiān)措娏?中國(guó)電力，分紅提升潛力角度推薦華電國(guó)際/長(zhǎng)江電力/華能水電，市值管理預(yù)期差角度推薦華能國(guó)際/華能國(guó)際電力股份。
　　 2024年“一利五率”考核：普通股股東回報(bào)重視度提升
　　2024年的“一利五率”考核中要求利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)和歸母凈利潤(rùn)協(xié)同增長(zhǎng)。從存量資產(chǎn)的角度，有利于促進(jìn)央企對(duì)優(yōu)質(zhì)盈利項(xiàng)目/子公司少數(shù)股權(quán)的收購(gòu)，如2022年國(guó)電電力收購(gòu)國(guó)家能源集團(tuán)持有的國(guó)能大渡河11%股權(quán)，對(duì)國(guó)能大渡河持股比例提升至80%；從新增資產(chǎn)的角度，避免剛好達(dá)到并表股權(quán)比例最低要求、更注重?cái)U(kuò)大總資產(chǎn)或利潤(rùn)總額規(guī)模的投資行為。央企電力上市公司中，權(quán)益比例90%以上的公司歸母凈利潤(rùn)與凈利潤(rùn)同比增速協(xié)同性普遍更強(qiáng)。整體資產(chǎn)負(fù)債率不再要求65%以下，一定程度緩解電力公司高資本開支下的股權(quán)融資需求。
　　資產(chǎn)注入為央企電力上市公司市值管理亮點(diǎn)，未來(lái)仍有提升潛力
　　我們統(tǒng)計(jì)“五大六小”發(fā)電集團(tuán)旗下28家央企電力上市公司，在集團(tuán)對(duì)上市公司同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)承諾下，過往電力資產(chǎn)注入頻率并不低。在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)承諾中，文字明確寫出華能國(guó)際、華電國(guó)際、國(guó)電電力是華能集團(tuán)/華電集團(tuán)/國(guó)家能源集團(tuán)旗下常規(guī)能源業(yè)務(wù)整合平臺(tái)，華能水電是華能集團(tuán)水電業(yè)務(wù)最終整合平臺(tái)，在龍?jiān)措娏股上市三年內(nèi)集團(tuán)將存續(xù)風(fēng)力發(fā)電業(yè)務(wù)注入。我們測(cè)算截至2022年底，11家發(fā)電集團(tuán)的電力平均資產(chǎn)證券化率為64%（不完全），其中仍有單體規(guī)模較大的非上市電力公司包括國(guó)電投/中核/中廣核集團(tuán)旗下黃河水電上游開發(fā)公司/新華水力發(fā)電/中廣核風(fēng)電。
　　資產(chǎn)整合和分紅比例提升對(duì)電力上市更重要意義為估值中樞上移
　　根據(jù)PB=ROE*分紅比例/預(yù)期股息率回報(bào)公式，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下降預(yù)期股息率回報(bào)要求或降低，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入/盈利較差資產(chǎn)置出有望通過提升ROE水平從而提升PB估值，分紅比例提升或直接催化估值。因此我們認(rèn)為資產(chǎn)整合和分紅比例提升對(duì)電力上市公司市場(chǎng)表現(xiàn)不僅是短期股價(jià)情緒影響，更重要的是估值中樞上移。長(zhǎng)江電力通過一系列優(yōu)質(zhì)大水電注入和2010年以來(lái)約5年一次平均分紅水平提升，2024年3月8日收盤實(shí)現(xiàn)PB（LF）3.12x，較上市首日PB（LF）增長(zhǎng)176%。我們測(cè)算純火電公司和水電公司分紅提升潛力較大。
　　股價(jià)短期影響：股權(quán)激勵(lì)>股東增持>回購(gòu)股份；總體看組合拳效果最佳
　　7家央企電力上市公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，公告后的20-40個(gè)交易日內(nèi)對(duì)股價(jià)影響中位數(shù)為+20%。以桂冠電力和內(nèi)蒙華電為例，長(zhǎng)江電力6次增持桂冠電力完成公告發(fā)布后20個(gè)交易內(nèi)平均股價(jià)影響+17.8%，華能集團(tuán)及其一致行動(dòng)人3次增持內(nèi)蒙華電計(jì)劃公告后15-40個(gè)交易日股價(jià)平均+13%。回購(gòu)股份計(jì)劃發(fā)布對(duì)股價(jià)短期影響相對(duì)有限，但回購(gòu)注銷有利于EPS增厚和ROE提升。國(guó)電電力2H20開始注重市值管理，陸續(xù)進(jìn)行多次回購(gòu)/資產(chǎn)整合/股東增持，截至2024年3月8日收盤，國(guó)電電力股價(jià)較2020年7月16日（第一次回購(gòu)公告發(fā)布日期）前復(fù)權(quán)股價(jià)上漲168%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：測(cè)算結(jié)果偏差風(fēng)險(xiǎn)，計(jì)劃實(shí)施效果不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，基于歷史數(shù)據(jù)對(duì)未來(lái)的預(yù)測(cè)可能存在偏差風(fēng)險(xiǎn)。