>> 申萬宏源-復(fù)盤日本系列之四：日本高股息策略回顧(1990-2023)-240313
| 上傳日期： |
2024/3/14 |
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| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
林麗梅,劉雅婧,郝丹陽 |
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本篇報(bào)告對日本1990年代以來高股息策略做系統(tǒng)性復(fù)盤，重點(diǎn)討論日本高股息策略相對收益及驅(qū)動(dòng)要素，行業(yè)股息率、派息比例復(fù)盤（1990-2023）以及高股息個(gè)股復(fù)盤（2015-2023）。
一、日本高股息表現(xiàn)回顧：1990s日本高股息策略相對收益較少，2000后明顯跑贏。關(guān)注三點(diǎn)原因：宏觀背景、產(chǎn)業(yè)趨勢、利率環(huán)境。（1）宏觀背景：日本資產(chǎn)負(fù)債表衰退，還債壓力下難以高分紅。從日本宏觀數(shù)據(jù)來看，M2同比增速在地產(chǎn)泡沫破裂后大幅下降至負(fù)增長，后續(xù)恢復(fù)至小幅正增長，增速中樞系統(tǒng)性下行。銀行對私人非金融部門的信貸增速也持續(xù)下降。股息率角度，1990s日本除能源、公用事業(yè)外，其他行業(yè)股息率均不超過1%。而伴隨日本資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)，企業(yè)逐步穩(wěn)定經(jīng)營后（2000年后），股息率中樞有明顯提升。（2）利率環(huán)境：1990s日本政策利率仍在下降區(qū)間，2000年后“零利率”環(huán)境凸顯高股息策略的性價(jià)比。1990s后半段，日本十年期國債仍有1%~2%的水平，結(jié)合上文1990s日本股市股息率偏低，高股息策略實(shí)際回報(bào)有限。而后伴隨利率下降+股息率上升，高股息策略性價(jià)比逐步凸顯。2010年以來，日經(jīng)225指數(shù)股息率中位數(shù)約為1.8%，對比標(biāo)普500指數(shù)、歐洲stoxx600指數(shù)和滬深300指數(shù)分別為1.9%、3.4%和2.2%。但考慮到日本長期低利率環(huán)境，減去無風(fēng)險(xiǎn)收益率后（以10年期國債作為代表），日經(jīng)225指數(shù)分紅實(shí)際回報(bào)仍有1.4%，在全球?qū)Ρ戎锌壳?。?）產(chǎn)業(yè)趨勢：1990s日本科技制造產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，2000年后略有掉隊(duì)。我們在《日本地產(chǎn)泡沫破裂后·年度牛股復(fù)盤(1992-2000)——復(fù)盤日本系列之三》中提到，90年代日本地產(chǎn)泡沫破裂后，日本企業(yè)仍有積極的出海布局，以及恰逢全球信息技術(shù)革命，日本憑借自身技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢，科技牛股頻出。1990s外資在日本股市占比大幅提升，投資日本產(chǎn)業(yè)趨勢。
二、行業(yè)股息率及派息比例復(fù)盤（1990-2023）：（1）行業(yè)對比來看，日股股息率較高的行業(yè)集中在能源、公用事業(yè)、材料等中上游行業(yè)，近年來上升的行業(yè)包括通信、消費(fèi)和工業(yè)。絕對水平來看，股息率較高的行業(yè)是：金融和能源行業(yè)，近十年股息率均值約為3.2%?？萍?、醫(yī)療、工業(yè)行業(yè)近十年股息率均值低于2%。
（2）動(dòng)態(tài)視角，1990-1999年，股息率上升的行業(yè)是：能源、公用事業(yè)、有色金屬、部分消費(fèi)。2001-2012年，日股股息率中樞系統(tǒng)性上升，其中行業(yè)指數(shù)也總體上漲有：醫(yī)療、汽車、食品、鋼鐵、有色。2015-2023年，股息率上升、行業(yè)指數(shù)也總體上漲有：通信、汽車、家具家電、食品飲料、機(jī)械、化工。
?。?）組合思維角度，日本各行業(yè)股息率相關(guān)性來看，近年來醫(yī)藥與其他多數(shù)行業(yè)相關(guān)性下降，而公用事業(yè)與通信行業(yè)股息率相關(guān)性大幅上升。參考日本經(jīng)驗(yàn)未來可以關(guān)注股息率上升的行業(yè)包括消費(fèi)和制造類行業(yè)（對標(biāo)日本工業(yè)分類）。
派息比例：（1）靜態(tài)來看，派息比例相對比較穩(wěn)定的行業(yè)主要是計(jì)算機(jī)軟件及服務(wù)、醫(yī)療器械、家具家電、零售、休閑旅游、食品、藥店雜貨店等行業(yè)（穩(wěn)態(tài)上限與穩(wěn)態(tài)下限之差小于20%）。
?。?）動(dòng)態(tài)來看：金融地產(chǎn)、消費(fèi)和部分科技、設(shè)備類派息比例較為穩(wěn)定，而多數(shù)周期行業(yè)以及部分消費(fèi)行業(yè)派息比例波動(dòng)性較大。例如：建材(穩(wěn)態(tài)區(qū)間25%~55%，極端區(qū)間22%~94%）、通用設(shè)備(穩(wěn)態(tài)區(qū)間20%~42%，極端區(qū)間8%~77%）、鋼鐵(穩(wěn)態(tài)區(qū)間25%~62%，極端區(qū)間17%~97%），有色、煤油氣、電力等行業(yè)派息比例最高曾超過100%。而保險(xiǎn)(穩(wěn)態(tài)區(qū)間25%~49%，極端區(qū)間17%~63%）、地產(chǎn)(穩(wěn)態(tài)區(qū)間37%~55%，極端區(qū)間17%~63%）等行業(yè)波動(dòng)性相對較小，完整行業(yè)梳理詳見正文。
（3）近年來派息比例提升的行業(yè)包括：化妝品、創(chuàng)新藥、計(jì)算機(jī)軟件及服務(wù)和地產(chǎn)。其中化妝品、創(chuàng)新藥行業(yè)的盈利增速總體穩(wěn)定，而計(jì)算機(jī)軟件及服務(wù)、地產(chǎn)行業(yè)的盈利波動(dòng)性大幅下降。
三、高股息個(gè)股復(fù)盤（2015-2023）：進(jìn)一步地，我們關(guān)注日本高股息代表性個(gè)股：前文已提到，扣除無風(fēng)險(xiǎn)收益率后，日經(jīng)225指數(shù)的股息率在全球主要指數(shù)中排名靠前。而日本高股息指數(shù)加權(quán)平均股息率則在近十年時(shí)間里總體高于日經(jīng)225股息率約2個(gè)百分點(diǎn)（2023年二者差值有所收窄），2015年-2023年個(gè)股股息率中位數(shù)約為3.87%。
拆分日本高股息指數(shù)成分股：（1）個(gè)股行業(yè)分布來看，可選消費(fèi)（含汽車）、工業(yè)、材料個(gè)股數(shù)量占比較高，但從參考權(quán)重來看，通信行業(yè)雖然僅有4支曾是/當(dāng)前是成分股，但權(quán)重總體保持在15%左右，為前三權(quán)重行業(yè)。而近年來工業(yè)、材料行業(yè)權(quán)重上升、可選消費(fèi)權(quán)重下降，必選消費(fèi)權(quán)重保持穩(wěn)定，能源/公用事業(yè)權(quán)重偏低。
?。?）2015-2023年，日本高股息指數(shù)參考成分股共104家，其中33家日股連續(xù)5年及以上進(jìn)入高股息指數(shù)。4家公司連續(xù)9年均為指數(shù)成分股（以每年年底成分股名單做統(tǒng)計(jì)）。分別為：日本電信電話公司（通信-電信）、KDDI有限公司（通信-電信）、積水建房有限公司（可選消費(fèi)-房屋建設(shè)）、伊藤忠商事（必選消費(fèi)-零售批發(fā)）。4家公司連續(xù)8年為指數(shù)成分股。分別為：豐田汽車（可選消費(fèi)-汽車）、本田汽車（可選消費(fèi)-汽車）、趨勢科技
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