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地方政府含權專項債不贖回無需過度擔憂，其對同一區(qū)域的地方債估值并未產(chǎn)生影響，市場的關注點或在于募投項目層面，而非償付安全性。對于交易型機構，投資含權專項債時建議采用到期收益率進行定價，減少不行權可能導致的估值損失；對于配置型機構，含權專項債不行權相當于持有低風險高票息資產(chǎn)，降低再投資風險。
　　主流機構以配置的思路投資地方政府債
　　地方政府債券的持有人以商業(yè)銀行為主，其他主要包括保險機構和非法人產(chǎn)品。商業(yè)銀行或保險機構持有地方政府債券的邏輯主要在于配置而非交易，因此在一級投標之后，大概率采用攤余成本法進行估值，在持有過程中可以較好的平滑估值波動。但對于其他以交易思路持有地方政府債券的機構而言，需要更加關注持倉標的估值的變化。
　　市場存量含權專項債規(guī)模并不大
　　2019年開始，地方政府逐步發(fā)行含權債券，但整體規(guī)模不大。截至目前，全市場累計發(fā)行47只含權地方政府債券，發(fā)行金額合計701.63億元。已經(jīng)歷行權選擇的14只含權專項債中，有13只未行使贖回權，相似之處在于募集資金普遍用于土地開發(fā)或棚改項目，償債資金則與土地出讓收益密切相關。
　　募投項目收益并不直接決定含權專項債是否贖回
　　以土儲專項債為例，含權債公告贖回與否或與募投項目儲備土地是否出讓有關，但土地出讓并不構成贖回行權的充要條件：若目標地塊在行權日之前完成出讓，則地方政府可能會行權以提前贖回；但地方政府同樣可以在土地完成出讓之后，仍然選擇不贖回并等到最終到期之日兌付，此情形下可能表現(xiàn)為專項債未行權，但在到期日完成兌付。
　　關注含權專項債在贖回行權時對估值的影響
　　含權專項債在行權公告前通常采用行權估值，在行權日前的一個季度左右時間，估值會出現(xiàn)小幅溢價，體現(xiàn)為市場對其行權不確定性的風險補償；在行權公告不贖回后，含權專項債估值迎來躍升，估值與同期限不含權專項債保持一致，其實質(zhì)為“短久期”地方債估值向“長久期”地方債估值的躍遷。
　　三個角度看待含權專項債不贖回
　　1、償付安全性角度：短期維度下，地方政府可以選擇發(fā)行再融資專項債券先行兌付到期的專項債券本金，償付安全性有保障；基本面有韌性，中長期維度下，土地出讓收入較有保障，含權專項債的長周期邏輯仍有支撐。
　　2、估值風險角度：對于以商業(yè)銀行或保險機構為代表的主流投資人，投資地方政府債券的邏輯在于配置，估值變化對于資本利得并不構成影響；對于交易型投資人，需要關注行權估值和到期估值可能導致的差異，在投資含權專項債時，建議按照同期限不含權債券的定價邏輯——即以到期估價收益率進行定價，減少可能的估值損失。
　　3、再投資風險角度：2017年以來，地方政府債到期收益率趨勢下行，若持有的含權專項債公告不行權，此時對于投資人而言，可以降低再投資風險。拉長視角來看，投資的含權專項債不贖回相當于以一個更高的票面利率鎖定后續(xù)持有區(qū)間，在收益率下行趨勢中，可以獲得更多票面收益。
　　風險提示
　　樣本選擇導致的結(jié)果偏誤；歷史數(shù)據(jù)不代表未來。