>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：如何看銅與螺紋鋼價格的走勢背離-240319
| 上傳日期： |
2024/3/20 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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從長周期經驗看，銅和螺紋鋼價格走勢基本同步。這在邏輯上也容易理解，兩種重要的商品價格均是經濟增長和最終需求的映射。但值得注意的是，2024年春節(jié)后起，兩種商品價格走勢明顯背離：銅價整體往上，螺紋鋼價格整體往下。應該如何理解這一現象？
如果以LME銅價作為觀測指標，其3月18日較2月12日上漲幅度為11%。上海期貨交易所陰極銅3月19日較2月7日上漲7.6%。
螺紋鋼價格2023年11月下旬形成高點。春節(jié)后的2月下旬以來出現新一輪下行，上海期貨交易所螺紋鋼期貨價格3月19日較2月8日下行幅度為7.9%。鋼之家HRB400螺紋鋼價格3月18日較2月9日下行10.2%。
我們理解這一特征背后的基本面因素之一可能是年初以來制造業(yè)和建筑業(yè)表現的背離。我們用“制造業(yè)增加值”作為制造業(yè)景氣度的影子指標，用“石油瀝青開工率”、“水泥產量”同比這兩個指標作為建筑業(yè)景氣度的影子指標（一個側重基建、一個側重地產），可以發(fā)現在過去幾個月中制造業(yè)景氣度不斷走高、建筑業(yè)景氣度持續(xù)調整。這個確實可以在一定程度上解釋銅和螺紋鋼的背離。銅是一種產業(yè)應用廣泛的工業(yè)金屬；而螺紋鋼在地產、交通基礎設施等領域應用廣泛。
制造業(yè)增加值在2023年9月之后持續(xù)改善，9月同比為5.0%，10-12月同比分別為5.1%、6.7%、7.1%，2024年1-2月進一步上行至7.7%。
水泥產量在2023年四季度仍持續(xù)偏弱，2023年11月產量同比1.6%，12月、2024年1-2月產量同比分別為-0.9%、-1.6%。石油瀝青開工率月均值在2023年9月為44.1%，2023年10-12月分別為37.4%、36.7%、32.6%，2024年1-2月分別為28.9%、23.7%。3月以來有小幅反彈至27.8%，但同比降幅反而擴大，證明弱于季節(jié)性。
進一步去看，制造業(yè)景氣度上升的原因是什么？我們傾向于出口的觸底可能是一個關鍵原因。中國作為一個全球制造業(yè)大國，制造業(yè)增加值占全球比重約30%，這意味著其外需敏感性是相對偏高的。2023年海外主要經濟體處于去庫存周期，中國、韓國、越南等出口均為年度負增長。2024年全球庫存同處在低位，外需條件可能處于一輪好轉過程中，從全球PMI來看，其自2023年11月起亦連續(xù)走強；這與同期銅價拐點大致同步。
從全球綜合PMI來看，其在2023年10月的低點為50.0，2023年11月-12月分別為50.5、51.0，2024年1-2月則進一步上升為51.8、52.1。
中國2024年1-2月美元計價出口累計同比增長7.1%。低基數是背景之一，但不是唯一原因。1-2月出口環(huán)比2023年12月出口增長達74%，明顯超歷史季節(jié)性。7.1%對應的兩年復合增速為-0.94%，如全年保持這一復合增速，則2024年出口同比為2.9%，較2023年年度出口增速的-4.6%將明顯恢復。
進一步去看，建筑業(yè)景氣調整原因是什么？一則是地產銷售和投資的低位，1-2月地產銷售面積同比-20.5%、地產施工面積同比-11.0%，盡管其中有基數切換因素，但景氣處于低位是一個現實；二則是新一輪積極化債背景下部分省市基建投資存在約束。WIND口徑下1-2月城投債凈融資同比減少2431億。2024年3月政府工作報告確認了廣義財政擴張，其落地實施對實物工作量的拉動后續(xù)有望逐步呈現。而從節(jié)奏上來說，本輪是化債影響在先，廣義財政影響在后。
今年3月初兩會的政府工作報告確認了廣義財政的積極擴張。在《對政府工作報告經濟發(fā)展主要目標的理解》中，我們指出：今年廣義財政的空間包括“4.06萬億赤字+3.9萬億專項債+1萬億超長期特別國債”，以及去年四季度發(fā)行、使用應大部分落在今年的1萬億增發(fā)國債；理論上還要再加上類財政工具，如已經累計發(fā)行5000億、支持“三大工程”的PSL。
但從財政空間擴張，到財政資金下發(fā)形成實物工作量需要有一個過程。如前所述，從石油瀝青開工率等指標來看，其對基建的影響有待于進一步形成。
除上述框架性的理解之外，銅價的走勢還包括其他四大定價因素。中國新興制造業(yè)的超額增長也是帶動銅等金屬需求預期的線索之一。光伏、風電、新能源汽車等供給快速增長的行業(yè)均廣泛涉及對銅的需求。2024年1-2月，國內新能源相關的電氣機械行業(yè)投資增速達24.1%；新能源汽車產量同比達25.6%。此外，AI算力發(fā)展背景下數據中心的建設也可能帶來對銅需求增加的預期。在某種意義上，銅和螺紋鋼的區(qū)別就在于前者在新舊產業(yè)需求承接上更為流暢。
推動現代化產業(yè)體系建設仍是重中之重。政府工作報告2024年工作任務的首位就是要“大力推進現代化產業(yè)體系建設,加快發(fā)展新質生產力”。
近年新能源、新能源汽車相關產業(yè)鏈快速發(fā)展。電氣機械行業(yè)2023年固定資產投資同比增長32.2%，2024年1-2月同比增長24.1%。汽車制造業(yè)2023年固定資產投資同比增長19.4%，2024年1-2月同比增長7.0%。新能源汽車2023年產量同比增長30.3%，2024年1-2月同比增長25.6%。
算力基礎設施建設亦在快速推進。2023年10月，工業(yè)和信息化部等六部門下發(fā)的《算力基礎設施高質量發(fā)展行動計劃》明確了到2025年這一領域的主要發(fā)展目標。
本輪“推動大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新”是
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