>> 中郵證券-風格思辨(1)：增量和存量的十字路口-240325
| 上傳日期： |
2024/3/26 |
大小： |
1421KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
中郵證券 |
| 評級： |
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作者： |
黃子崟 |
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投資要點
紅利風格是成長性缺失下的妥協。科技賽道和大消費更易產生季度級別投資機會，分別代表著產業(yè)發(fā)展和經濟發(fā)展帶來的需求增量，二者涌現出更多賺錢機會的本質原因在于A股長期對成長性的不懈追求和定價偏好。在此我們提出兩個基本假設：①相對收益是A股投資者追求的最大效用目標；②投資者不會主動改變既有行之有效的投資模式?；谏鲜鰞蓚€基本假設，我們在此做出如下判斷：從2023下半年開始的紅利占優(yōu)行情其本質原因是產業(yè)發(fā)展和經濟發(fā)展對應的行業(yè)成長性缺失，從而導致投資者在成長性資產荒的情況下開始下沉至價值資產。
人口總量、城鎮(zhèn)化進程和居民杠桿率使需求端轉向存量環(huán)境。2023年新冠防控措施全面放開后市場所期待的社零復蘇和地產企穩(wěn)并沒有如期發(fā)生，國內經濟復蘇節(jié)奏整體偏慢?！耙咔榉揽亟Y束后一切都會回到從前”的預期破滅是2023年A股承壓的重要原因。此時此刻我們再審視A股投資的大環(huán)境，必須意識到隨著人口總量、城鎮(zhèn)化進程和居民杠桿率已經達到或逼近頂點，這三點相互印證又相互影響，A股在未來或將面臨一個整體偏向存量而局部存在增量的投資環(huán)境。
產能過剩是當下增量敘事的掣肘。代表最終消費需求端的社零總額累計同比在2023年疫情擾動消散之后趨勢向下，而代表生產端的工業(yè)增加值則保持了回升勢頭，生產強而消費弱的格局也就順勢導致PPI整體下行，反應的是我國在工業(yè)生產環(huán)節(jié)整體的供給過剩格局。雖然新能源轉型、產業(yè)升級和設備更新等需求增量敘事仍然成立，但是供給過剩將是無法回避的掣肘。
一般“宏觀經濟-中觀行業(yè)-微觀企業(yè)”策略框架下每一次從大到小的跳躍中都會不可避免地損失一些顆粒度，而這也就意味著偏差的產生。如果在一個增量環(huán)境中，這些被忽視的細節(jié)往往是可以容忍的，而在一個偏向存量的環(huán)境中，一個產業(yè)鏈的上下游行業(yè)或一個行業(yè)內的不同企業(yè)又往往會因為自己所處的競爭格局不同感受相差甚遠，故在目前時點單純自上而下的分析框架顯得頗為無力。因此我們認為相比執(zhí)著于苦苦尋求一個稀缺的需求增量邏輯，不如從供給的角度看待未來一段時間的配置問題。在此我們提出一個可行的配置思路：①從紅利資產向質量資產做切換；②供給能力追趕需求的國產算力產業(yè)鏈；③供給出清視角下的伏擊戰(zhàn)，如光伏和生豬養(yǎng)殖。
風險提示：
經濟復蘇進度預期、產業(yè)政策變化、中美關系超預期緩和等。
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