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南起珠江，深耕華南。珠江啤酒成立于1985年，憑借啤酒品質(zhì)與地方文化認(rèn)同，在華南市場具備強(qiáng)競爭力。公司由國資委+啤酒巨頭百威英博長期穩(wěn)定控股，具備國際經(jīng)驗(yàn)和本土化優(yōu)勢，經(jīng)歷起步-擴(kuò)張-調(diào)整-轉(zhuǎn)型升級(jí)四個(gè)發(fā)展階段。去年來伴隨消費(fèi)場景恢復(fù)，高端策略+產(chǎn)品提價(jià)支撐下，珠江啤酒實(shí)現(xiàn)收入增長，經(jīng)營效率逐步改善，盈利受原料成本端擠壓。23年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入53.78億，同增9%，銷量140.28萬噸，同增4.8%，歸母凈利潤6.25億，同增4.22%。
　　區(qū)域性啤酒企業(yè)高端化：次高端單品全國化為主要驅(qū)動(dòng)力。我國啤酒行業(yè)正處于量減價(jià)增的變動(dòng)期，酒企具備兩種價(jià)格實(shí)現(xiàn)路徑，一是直接提價(jià)，歷史來看提價(jià)受成本驅(qū)動(dòng)，未來空間有限；二是結(jié)構(gòu)升級(jí)，復(fù)盤區(qū)域性品牌的結(jié)構(gòu)升級(jí)路徑，次高端大單品迭代+打造差異化品牌IP是結(jié)構(gòu)升級(jí)、利潤增長的核心動(dòng)力。
　　人口和經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢決定廣東啤酒市場升級(jí)空間廣闊。廣東省作為全國人口第一大省，發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)條件為啤酒結(jié)構(gòu)升級(jí)提供基礎(chǔ)，啤酒消費(fèi)擁有充足的人口和經(jīng)濟(jì)支持?；诖?，廣東成為了中國啤酒的重要市場和廠商必爭之地，截至22年啤酒產(chǎn)量已位居全國第二，頭部酒企均在當(dāng)?shù)夭季之a(chǎn)能。
　　純生為矛，渠道為基。產(chǎn)品端，珠江啤酒已形成“3+N”的品牌矩陣，以純生系列為核心產(chǎn)品，推動(dòng)公司業(yè)績?cè)鲩L。銷售端，公司開展“啤酒+”營銷戰(zhàn)略，各維度提升品牌曝光。渠道端，公司華南地區(qū)的經(jīng)銷商人均銷售額遠(yuǎn)超其他酒企，以網(wǎng)點(diǎn)加密計(jì)劃夯實(shí)核心市場的渠道網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)。
　　投資分析意見：我們預(yù)測2024~2026年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57.94/61.72/65.33億，分別同比增長7.7%/6.5%/5.85%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.98/7.67/8.4億，分別同比增長12%/10%/10%，最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)2024~2026年P(guān)E為25/23/21x。公司2024年估值為行業(yè)平均水平，反映當(dāng)前估值已經(jīng)合理。中長期看，廣東及華南地區(qū)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)較好，人口眾多，決定當(dāng)?shù)仄【剖袌鼍哂休^強(qiáng)的結(jié)構(gòu)升級(jí)潛力。公司自身股東背景、經(jīng)營管理穩(wěn)定，具有高中低結(jié)合的產(chǎn)品矩陣，且在華南地區(qū)具有穩(wěn)定的渠道體系，經(jīng)銷商實(shí)力不弱，奠定產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)的基礎(chǔ)。當(dāng)前10元+價(jià)格帶的97純生已經(jīng)具有20萬噸以上規(guī)模，在華南基地市場支撐下，若未來運(yùn)作得當(dāng)，有望依托華南市場進(jìn)一步開啟全國化的潛力，那么亦有差異化的看點(diǎn)。我們認(rèn)為，由于公司股價(jià)現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2024年估值已經(jīng)合理，但未來亦存在一定差異化的看點(diǎn)，首次覆蓋，給予“中性”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高端市場競爭加劇，原材料價(jià)格大幅度上漲。