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事項(xiàng)：
　　2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.45億元，同比增長(zhǎng)31.2%，凈利潤(rùn)2.30億元，同比增長(zhǎng)108.2%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)2.41億元，同比增長(zhǎng)53.2%。毛利率45.6%，同比+1.7pct，凈利率10.7%，同比+4.0pct，經(jīng)調(diào)整凈利率11.2%，同比+1.6pct。公司擬派發(fā)股息0.47港元/股，合計(jì)派發(fā)1.1億港元，派息率約45.3%。
　　23H2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.1億元，同比增長(zhǎng)23.0%，凈利潤(rùn)1.1億元，毛利率45.0%，同比+0.2pct，凈利率9.8%，同比-0.2pct。
　　評(píng)論：
　　生美穩(wěn)健，醫(yī)美和亞健康醫(yī)療高增速。公司三項(xiàng)業(yè)務(wù)生美、醫(yī)美、亞健康醫(yī)療分別實(shí)現(xiàn)收入11.9、8.5、1.0億元，同比+26.1%、+37.1%、+47.6%，收入占比分別為55.6%、39.7%、4.7%。公司收入主要系客流驅(qū)動(dòng)為主，公司直營(yíng)門店客流增長(zhǎng)33.1%，平均單次消費(fèi)金額略降1.4%，高頻粘性下，公司活躍會(huì)員年平均到店頻次增加（9.5→10.6次），帶動(dòng)直營(yíng)門店會(huì)員年平均消費(fèi)增長(zhǎng)11.3%至2.1萬元。此外，公司生美→醫(yī)美或亞健康醫(yī)療的滲透率提升1.3pct至25.0%
　　公司盈利能力相對(duì)穩(wěn)健。生美、醫(yī)美、亞健康醫(yī)療直營(yíng)門店毛利率分別37.6%、53.8%、46.7%，分別+4.1、-1.4、+8.2pct，醫(yī)美毛利率有所下滑或主要系注射品類占比有所上升帶來的結(jié)構(gòu)性差異。費(fèi)用率端控費(fèi)有效，銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別17.6%、14.8%、1.6%，同比分別持平、-3.2pct、-0.3pct。
　　持續(xù)拓展門店網(wǎng)絡(luò)。23年公司新開及并購直營(yíng)/加盟門店19/31家，新開及并購的直營(yíng)門店包括生美15家，醫(yī)美3家，亞健康醫(yī)療1家，截至年底公司開業(yè)201家直營(yíng)門店（生美171+醫(yī)美23+亞健康醫(yī)療7家），199家加盟門店。
　　強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，收購奈瑞兒品牌。公司擬以3.5億元的對(duì)價(jià)收購奈瑞兒門店70%股權(quán)，對(duì)應(yīng)80家生美、6家醫(yī)美、2家中醫(yī)門診，2023年奈瑞兒該部分資產(chǎn)合計(jì)收入5.1億元、凈利潤(rùn)3340萬，凈利率約為6.5%，1倍PS，15倍PE。本次收并購將與現(xiàn)有品牌協(xié)同互補(bǔ)：1）區(qū)域上收購的奈瑞兒門店主要覆蓋廣深地區(qū)，恰為公司相對(duì)薄弱的區(qū)域；2）項(xiàng)目和模式上，奈瑞兒定位東方美養(yǎng)，在保健項(xiàng)目具備優(yōu)勢(shì)，未來或?qū)⑴c公司亞健康醫(yī)療板塊形成強(qiáng)協(xié)同。
　　投資建議：公司每年開拓新店、產(chǎn)品研發(fā)順應(yīng)需求能持續(xù)高頻吸引到店客流和維持客單價(jià)，不斷投入研發(fā)打造強(qiáng)中臺(tái)，我們看好公司內(nèi)生業(yè)務(wù)的穩(wěn)健性。未來公司加大收并購戰(zhàn)略下，外延將貢獻(xiàn)新增量。因奈瑞兒收購尚未完成，我們本次僅給到內(nèi)生業(yè)務(wù)的歸母凈利潤(rùn)，受大環(huán)境影響，我們降低新開店預(yù)期，由此下調(diào)24~26年公司歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至2.7、3.1、3.6億元（此前預(yù)計(jì)24-25年約3.3、4.3億元），PE約12/11/9x。假設(shè)奈瑞兒24H2并表，我們預(yù)計(jì)24~26年歸母凈利潤(rùn)分別為2.8、3.5、4.2億元。參考公司未來三年增速和可比公司估值，我們給予公司24年17倍PE，目標(biāo)價(jià)21.5港元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：門店開拓不及預(yù)期、消費(fèi)力下行導(dǎo)致客流或客單價(jià)下滑、消費(fèi)者安全事故、生美轉(zhuǎn)醫(yī)美滲透率提高慢、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致營(yíng)銷費(fèi)用提高等。