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美國(guó)骨料：需求韌性+供給格局良好造就強(qiáng)大的議價(jià)能力。骨料是砂、卵（礫）石、碎石、塊石、料石等材料的統(tǒng)稱，據(jù)USGS數(shù)據(jù)，2023年美國(guó)骨料消耗量約24億噸。骨料總量增長(zhǎng)核心驅(qū)動(dòng)來(lái)自現(xiàn)代化發(fā)展，長(zhǎng)期遵循城市化、人口增長(zhǎng)、就業(yè)增長(zhǎng)等趨勢(shì)，具備韌性；短期產(chǎn)銷(xiāo)量與經(jīng)濟(jì)周期同頻。美國(guó)骨料供給格局良好，并且具備持續(xù)優(yōu)化的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，（1）滿足資源限制+超級(jí)短腿屬性，形成區(qū)域性競(jìng)爭(zhēng)格局，好區(qū)位較稀缺；（2）行政約束強(qiáng)，供給端存量博弈；（3）行業(yè)由分散走向集中，頭部格局穩(wěn)固，CR10份額不低。特殊的供需關(guān)系決定骨料具備強(qiáng)于其他建材品類(lèi)的議價(jià)能力，成本端又有運(yùn)輸費(fèi)用+拿礦成本支撐，供需與成本共振，使得美國(guó)骨料價(jià)格穿越景氣周期穩(wěn)步上漲。
　　美國(guó)骨料龍頭競(jìng)爭(zhēng)策略分析。骨料是條好賽道，兩大龍頭（火神材料、馬丁瑪麗埃塔）盈利表現(xiàn)也能證明其護(hù)城河的寬闊。據(jù)Bloomberg，2005年以后兩大龍頭盈利能力基本保持行業(yè)領(lǐng)先，ROE穩(wěn)態(tài)約12%，EBITDA率穩(wěn)態(tài)約為25%，凈現(xiàn)比中樞均為1.5。火神材料、馬丁瑪麗埃塔股價(jià)長(zhǎng)期表現(xiàn)優(yōu)異，近30年投資總收益分別超23倍、30倍。復(fù)盤(pán)兩家龍頭企業(yè)發(fā)展歷程，戰(zhàn)略邏輯高度相似：（1）布局高成長(zhǎng)地區(qū)，不同區(qū)位價(jià)值分化，兩家企業(yè)僅選擇性布局未來(lái)需求持續(xù)增長(zhǎng)的地區(qū)，即人口+就業(yè)+家庭增長(zhǎng)前景好的城市圈；（2）深耕利基市場(chǎng)，兩家公司在其多數(shù)業(yè)務(wù)布局區(qū)域中都占據(jù)較高的份額排名，做到區(qū)域壟斷；（3）通過(guò)外延并購(gòu)（而非內(nèi)生增長(zhǎng)）來(lái)實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)，拓展區(qū)域版圖，增強(qiáng)市場(chǎng)地位；（4）構(gòu)建強(qiáng)大的物流網(wǎng)絡(luò)，在運(yùn)輸端打造成本優(yōu)勢(shì)與規(guī)模優(yōu)勢(shì)。戰(zhàn)略成功的背后是兩家公司管理能力的持續(xù)進(jìn)化。
　　對(duì)中國(guó)骨料行業(yè)投資機(jī)會(huì)啟示。對(duì)中國(guó)骨料行業(yè)未來(lái)發(fā)展的借鑒：（1）關(guān)注基建維修需求起量。據(jù)CRH數(shù)據(jù)，美國(guó)骨料用在新建/維修市場(chǎng)的比例約為50%/ 50%，參考美國(guó)骨料，我國(guó)基建維修需求有望逐漸起量成為新的支撐，未來(lái)骨料需求降幅預(yù)計(jì)會(huì)小于水泥。（2）賽道優(yōu)質(zhì)決定高盈利可持續(xù)。中美骨料賽道高度相似超級(jí)短腿屬性構(gòu)筑區(qū)域壁壘，區(qū)域間供需不均衡、好區(qū)位稀缺，資源屬性持續(xù)顯著；長(zhǎng)期趨勢(shì)同樣是高行政門(mén)檻下規(guī)模化、規(guī)范化企業(yè)對(duì)小散亂產(chǎn)能的出清，供給格局優(yōu)化提升企業(yè)議價(jià)權(quán)。（3）集中度可提升。骨料賽道天然分散，對(duì)標(biāo)美國(guó)我國(guó)集中度提升還有很大空間。美國(guó)嚴(yán)格限制新增供給，頭部企業(yè)通過(guò)在優(yōu)勢(shì)區(qū)位內(nèi)收并購(gòu)做大做強(qiáng)；當(dāng)前國(guó)內(nèi)新增供給未完全收緊，企業(yè)通過(guò)內(nèi)生擴(kuò)張搶占優(yōu)質(zhì)區(qū)位、提升市場(chǎng)份額的階段，行業(yè)有待進(jìn)一步整合。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。對(duì)美國(guó)骨料行業(yè)了解分析不充分的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)骨料行業(yè)集中度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)骨料企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)險(xiǎn)等。