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事件：公司披露2023年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤87億元（YoY11.3%），原保費(fèi)收入1659億元（YoY+1.7%），新業(yè)務(wù)價(jià)值30億元（YoY+65.1%，可比口徑）。受精算假設(shè)等因素影響，截至2023年末內(nèi)含價(jià)值達(dá)2505億元（YoY-2.0%）。
　　■NBV高增領(lǐng)先同業(yè)。公司2023年實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入1659億元（YoY+1.7%），加速業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，聚焦期交業(yè)務(wù)，其中長期險(xiǎn)首年保費(fèi)409億元（YoY+5.4%）；長期險(xiǎn)首年期交保費(fèi)235億元（YoY+31.8%）。受益于期交保費(fèi)占比提升，公司整體產(chǎn)品新業(yè)務(wù)價(jià)值率小幅增長，由2022年5.5%上升至2023年8.9%。儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品熱銷帶動(dòng)量價(jià)齊升影響下，公司2023年實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值30億元（YoY+65.1%，可比口徑）。
　　■聚焦價(jià)值提升期交，代理人產(chǎn)能提升顯著。個(gè)險(xiǎn)渠道方面，公司堅(jiān)持“多元化、長年期、高價(jià)值”轉(zhuǎn)型策略，個(gè)險(xiǎn)代理人規(guī)模人力下滑至15.5萬人，月均合格人力2.7萬人；月均人均綜合產(chǎn)能6294元（YoY+94.4%）。伴隨隊(duì)伍轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，公司合格產(chǎn)能有望進(jìn)一步改善。銀保渠道方面，新單期交規(guī)模占比顯著提升，長期險(xiǎn)首年期交保費(fèi)同比+60.5%至124億元，提升銀保渠道價(jià)值貢獻(xiàn)。
　　■投資收益率下滑明顯，債券占比顯著提升。2023年底，公司投資資產(chǎn)達(dá)1.34萬億元（YoY+15.4%）。受十年期國債收益率走低、資本市場(chǎng)大幅波動(dòng)等影響，公司2023年實(shí)現(xiàn)總投資收益率1.8%（YoY2.5pct），凈投資收益率3.4%（YoY-1.2pct）。從結(jié)構(gòu)來看，債券投資占比同比+8.8pct至50.4%，股基投資占比同比-0.4pct至14.2%。其中，非標(biāo)資產(chǎn)規(guī)模為1569億元，較上年末-642億元，其投資占比達(dá)11.7%（YoY-6.7pct）。
　　■受精算假設(shè)變更及投資波動(dòng)影響，EV同比下滑2.0%。公司于2023年審慎下調(diào)用于內(nèi)含價(jià)值評(píng)估的非投連賬戶長期投資回報(bào)率假設(shè)至4.5%、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率至9.0%，造成經(jīng)濟(jì)假設(shè)變動(dòng)影響達(dá)-133億元，拖累期初EV達(dá)5.2%。此外，受投資表現(xiàn)疲軟影響，經(jīng)濟(jì)經(jīng)驗(yàn)偏差達(dá)143億元，進(jìn)而致使2023年底公司內(nèi)含價(jià)值達(dá)2505億元（YoY-2.0%）。
　　■投資建議：維持買入-A投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年EPS分別為3.84元、3.86元、4.31元，給予0.42x2024年P(guān)/EV，對(duì)應(yīng)6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為35.41元。
　　■風(fēng)險(xiǎn)提示：權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)、監(jiān)管政策不確定性、代理人規(guī)模持續(xù)下滑等。