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本報告導讀：跨季后資金如期寬松，1年期存單利率順勢下破2.2%，但從機構行為和央行約束來看，回購利率難以繼續(xù)明顯下行，因此存單利率后續(xù)下行幅度或有限。
　　摘要：
　　我們在4月1日《4月資金“松貴”或持續(xù)》中指出，“展望4月份，總量層面和傳導效率依然有利于資金寬松，同時季節(jié)性上看4月份往往也偏松”，實際情況來看，跨季后資金如期寬松，1年期存單利率順勢下破2.2%。4月3日，R001加權1.70%，低于3月份R001最低值1.82%，跨季后資金如期寬松，推動1年期國股行同業(yè)存單收益率下破3月份最低值2.22%到2.18%。
　　但從機構行為和央行約束來看，回購利率難以繼續(xù)明顯下行，因此存單利率后續(xù)下行幅度或有限。機構行為方面，跨季后股份制凈融出大幅抬升至歷史極高值，使得非銀融資體感寬松和回購利率明顯下行，但大行凈融出金額從4月1日3.4萬億縮減至4月3日3萬億元左右，“上游定方向，中游定價格”，如果大行凈融出不能持續(xù)回升，資金寬松的持續(xù)性或存疑。央行約束方面，我們在4月1日《4月資金“松貴”或持續(xù)》中也指出，“受穩(wěn)匯率和防空轉約束，資金價格或延續(xù)高位”，具體邏輯可參考此篇研報。
　　2024年Q1貨政委員會例會通稿罕見指出，“在經(jīng)濟回升過程中，也要關注長期收益率的變化”，與市場不同，我們認為貨政例會的表述或更多處于防風險的角度，擔心長端利率回升幅度超預期或帶來資產(chǎn)價格的波動，并無過多預期管理的意圖。第一，按經(jīng)濟學邏輯，經(jīng)濟回升向好帶來社會融資需求上升，必然伴隨利率中樞上行。第二，相較于2.5%的MLF利率，2.3%的十年期國債和2.5%的三十年期國債收益率處于絕對低位。第三，長端利率處于較低位置，有助于減輕還本付息的財政壓力。
　　同時，2024年Q1貨政委員會例會通稿繼續(xù)淡化結構性貨幣政策的表述、強調(diào)大行作為金融服務實體經(jīng)濟的“主力軍”作用等，對于國內(nèi)經(jīng)濟運行更為樂觀，并根據(jù)重要會議內(nèi)容修改相應表述。
　　風險提示：寬信用進程快于預期；同業(yè)業(yè)務迎來新一輪嚴監(jiān)管；美聯(lián)儲維持高政策利率時間超預期。