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事件：公司公告，2024Q1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入464.8億元，同比+18.0%；歸母凈利240.7億元，同比+15.7%。
　　2024Q1收入延續(xù)高增長，利潤率受消費(fèi)稅季度擾動。2024Q1茅臺酒營收397.1億元，同比+17.8%，預(yù)計(jì)系：1）上年提價(jià)效應(yīng)貢獻(xiàn)；2）茅臺酒銷量或貢獻(xiàn)雙位數(shù)增長；3）內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)略有提升。從量的貢獻(xiàn)看，預(yù)計(jì)增量部分來自于企業(yè)團(tuán)購渠道、散花飛天、小規(guī)格茅臺及經(jīng)銷商渠道進(jìn)度偏快（投放以標(biāo)品為主）。2024Q1系列酒實(shí)現(xiàn)營收59.4億元，同比+18.4%，預(yù)計(jì)系1935試銷商轉(zhuǎn)正貢獻(xiàn)（經(jīng)銷商新增17家）。從渠道結(jié)構(gòu)看，批價(jià)代理/直銷渠道實(shí)現(xiàn)營收263.2/193.2億元，同比+25.8%/8.5%，直銷比例同比下滑3.6pcts。從毛利率看，整體毛利率同比持平，預(yù)計(jì)系Q1標(biāo)品增投和流通渠道占比提升（毛利偏低的批發(fā)渠道進(jìn)度快于直銷渠道）。費(fèi)用端看，銷售費(fèi)用率同比+0.5pct，預(yù)計(jì)系公司加大品鑒會等C端投入；管理費(fèi)用率同比-0.7pct，預(yù)計(jì)系規(guī)模效應(yīng)貢獻(xiàn)（職工薪酬端）。從利潤端看，利潤增速慢于收入增速，凈利率同比-1.1pcts，判斷系生產(chǎn)節(jié)奏快于銷售，消費(fèi)稅占比提高（稅金及附加率同比+1.6pcts），預(yù)計(jì)拉通全年看稅金及附加率相對穩(wěn)定。
　　一季度回款進(jìn)度稍快于同期，合同負(fù)債余額充足。從合同負(fù)債看，Q1末公司合同負(fù)債余額約95.23億元，同比+14.3%，預(yù)計(jì)系Q1回款節(jié)奏快于上年。從收現(xiàn)比看，Q1公司收現(xiàn)同比+17.4%，與收入增速基本一致，經(jīng)營質(zhì)量相對較好。經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比+75%，預(yù)計(jì)系存放中央銀行和同業(yè)款項(xiàng)凈增加額增加。
　　公司業(yè)績增長工具充足，全年15%收入目標(biāo)或達(dá)成無虞。從公司經(jīng)營規(guī)劃看，2024年公司經(jīng)營目標(biāo)增長15%，預(yù)計(jì)全年繼續(xù)保持雙位數(shù)以上增長。貴州茅臺增長工具較多，或有望實(shí)現(xiàn)跨周期增長：1）2023年飛天茅臺酒主動提價(jià)；2）新品散花飛天、巽風(fēng)酒等，預(yù)計(jì)能貢獻(xiàn)一定增量；3）茅臺酒計(jì)劃投放量同比上年略有高個(gè)位數(shù)增長等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期；競爭加劇；改革不及預(yù)期等。
　　投資建議：持續(xù)看好公司穿越周期的經(jīng)營能力，維持“買入”評級。維持此前盈利預(yù)測，我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司有望實(shí)現(xiàn)營收1739.2/1998.9/2238.1億元，同比+15.5%/+14.9%/+12.0%；預(yù)計(jì)歸母凈利潤874.5/1015.2/1143.6億元，同比+17.0%/+16.1%/+12.6%，對應(yīng)PE分別為24.6/21.2/18.8X，維持“買入”評級。