>> 東興證券-晨報(bào)-240515
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2024/5/16 |
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東興證券 |
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【東興銀行】行業(yè)選股邏輯下，仍可適度關(guān)注規(guī)模指標(biāo)——結(jié)合上市行年報(bào)&一季報(bào)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)（20240514）
近期人民銀行在1Q24貨幣政策執(zhí)行報(bào)告專欄中，特別強(qiáng)調(diào)源于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、融資方式轉(zhuǎn)變、信貸投放效果邊際減弱等因素，未來(lái)我國(guó)信貸增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系將趨于弱化。我們認(rèn)為，政策層對(duì)于信貸和經(jīng)濟(jì)相關(guān)性減弱的表述或經(jīng)歷一段時(shí)間相關(guān)數(shù)據(jù)的持續(xù)驗(yàn)證，最終有望引導(dǎo)市場(chǎng)觀點(diǎn)逐步轉(zhuǎn)換。銀行板塊內(nèi)部仍可結(jié)合整體經(jīng)營(yíng)情況，適度關(guān)注規(guī)模指標(biāo)，篩選成長(zhǎng)性溢價(jià)邏輯標(biāo)的，這與行業(yè)規(guī)模趨勢(shì)性下行亦不沖突。
?、?gòu)男袠I(yè)角度出發(fā)，當(dāng)前商業(yè)銀行凈息差持續(xù)收窄，主要是商業(yè)銀行資產(chǎn)端利率下行較快且幅度大于負(fù)債端；背景是實(shí)體融資需求較弱疊加政策引導(dǎo)銀行讓利；反映出實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于投資回報(bào)率持續(xù)下行、易下難上的階段。我們結(jié)合2023、1Q24上市銀行盈利驅(qū)動(dòng)因素分析，過(guò)去兩年，相較撥備反哺與非息支撐，規(guī)模擴(kuò)張是拉動(dòng)盈利增長(zhǎng)的更強(qiáng)因素；展望后續(xù)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇、增長(zhǎng)動(dòng)能仍不強(qiáng)勁、不牢固，商業(yè)銀行凈息差或繼續(xù)下行負(fù)向拖累盈利；規(guī)模增長(zhǎng)將繼續(xù)是商業(yè)銀行盈利增長(zhǎng)的主要正面影響因素。②從銀行個(gè)體角度出發(fā)，一般而言，規(guī)模增長(zhǎng)快慢代表著銀行有效信貸投放能力的強(qiáng)弱；但不同銀行間風(fēng)險(xiǎn)偏好和客群定位有所不同，并不能一概而論。從財(cái)務(wù)層面看，規(guī)模擴(kuò)張消耗資本，影響資本充足水平，但若規(guī)模擴(kuò)張推升盈利增長(zhǎng)，使得資本內(nèi)生補(bǔ)充提升，將是后續(xù)進(jìn)一步擴(kuò)表的保障。換言之，銀行從規(guī)模擴(kuò)張到盈利提升有效補(bǔ)充資本再到支撐后續(xù)規(guī)模擴(kuò)張，若形成穩(wěn)定的正向循環(huán)，我們可以認(rèn)為這家銀行具備一定的可持續(xù)成長(zhǎng)性。
擴(kuò)表快慢是當(dāng)前上市銀行業(yè)績(jī)表現(xiàn)分化的主要解釋因素。2022年以來(lái)，各類型上市行盈利增速持續(xù)下行。其中股份行盈利增速由2021年14.6%下行至2023年-3%，降幅顯著。從量?jī)r(jià)指標(biāo)看，①凈息差下行是行業(yè)共性因素，各類型上市銀行凈息差下行幅度差距不大。2022-2023年，國(guó)有行/股份行/城商行/（上市）農(nóng)商行凈息差分別下行25/24/19/18BP。②規(guī)模擴(kuò)張分化較可解釋盈利表現(xiàn)分化的現(xiàn)象。近兩年，國(guó)有行/股份行/城商行/農(nóng)商行規(guī)模復(fù)合增速分別為13.2%/7.6%/12.7%9.7%，股份行增長(zhǎng)明顯較慢。通過(guò)2022年和2023年盈利驅(qū)動(dòng)因素拆解，我們也可以看到股份行規(guī)模增長(zhǎng)較慢是導(dǎo)致盈利增速下滑的主要因素。
受樓市不景氣影響，對(duì)公地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)、居民融資需求較弱是影響規(guī)模增長(zhǎng)主因。疫情以來(lái)，房?jī)r(jià)指數(shù)持續(xù)下行，房地產(chǎn)銷售持續(xù)低迷。在樓市不景氣和收入預(yù)期較悲觀的背景下，居民中長(zhǎng)貸需求低迷。從銀行擴(kuò)表角度來(lái)看，新增貸款以對(duì)公為主，零售弱需求負(fù)增長(zhǎng)特征明顯。此外，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸以及地產(chǎn)上下游信貸需求較弱亦對(duì)對(duì)公信貸需求有所影響。展望來(lái)看，盡管地產(chǎn)需求端政策持續(xù)出臺(tái)，但70大中城市房?jī)r(jià)指數(shù)和成交量未明顯企穩(wěn)，考慮到居民購(gòu)房有“買漲不買跌”情節(jié)，短期來(lái)說(shuō)，居民加杠桿意愿難言改善。對(duì)公端來(lái)看，近期政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)要靠前發(fā)力有效落實(shí)已經(jīng)確定的宏觀政策，超長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行落地可期，涉政類項(xiàng)目提速推進(jìn)有望貢獻(xiàn)對(duì)公信貸需求。
投資策略：當(dāng)前利率中樞下行，板塊高股息配置價(jià)值突出。我們繼續(xù)看好穩(wěn)健國(guó)有大行的配置價(jià)值。此外，也建議關(guān)注個(gè)股標(biāo)的成長(zhǎng)性溢價(jià)機(jī)會(huì)。從銀行個(gè)體角度看，規(guī)模增長(zhǎng)仍意味著可持續(xù)成長(zhǎng)性。近兩年，規(guī)模增長(zhǎng)是銀行盈利增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素，亦是銀行板塊業(yè)績(jī)分化的主要解釋因素。規(guī)模增長(zhǎng)的制約來(lái)自于需求端，主要受樓市影響。短期來(lái)說(shuō)，我們基于當(dāng)前信貸增長(zhǎng)特征以及居民按揭貸款難有起色的判斷，從三個(gè)規(guī)模增長(zhǎng)相關(guān)維度篩選銀行板塊個(gè)股標(biāo)的：①?gòu)倪^(guò)去兩年、過(guò)去五年生息資產(chǎn)規(guī)模復(fù)合增速篩選（大行中的農(nóng)行，股份行中的浙商，城商行中的寧波、成都，農(nóng)商行中的常熟、瑞豐）；②上市銀行過(guò)去兩年信貸投放較快的行業(yè)有制造業(yè)、批發(fā)零售、基建行業(yè)，篩選這三個(gè)行業(yè)貸款占自身總貸款比重較高的銀行（大行中的工行、中行、交行，股份行中的華夏、浙商，城商行中的成都、南京、杭州，農(nóng)商行中的無(wú)錫、江陰）；③從區(qū)域信貸增速篩選，四川、浙江、江蘇信貸投放增速領(lǐng)先。綜合三個(gè)指標(biāo)，我們判斷以下上市行未來(lái)規(guī)模增長(zhǎng)有望保持相對(duì)優(yōu)勢(shì)：國(guó)有行（農(nóng)行、工行、中行、交行）、股份行（浙商）、城商行（寧波、成都、南京、杭州）、農(nóng)商行（常熟、瑞豐、無(wú)錫、江陰）。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、實(shí)體需求恢復(fù)不及預(yù)期，政策力度不及預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化。
?。ǚ治鰩煟毫骤磮?zhí)業(yè)編碼：S1480519070002電話：021-25102905分析師：田馨宇執(zhí)業(yè)編碼：S1480521070003電話：010-66554013）
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