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報(bào)告摘要：
　　24Q1海外前10大銅礦企業(yè)產(chǎn)量指引完成情況不一，品位下滑、礦石硬度、天氣干旱等原因制約部分銅礦放量。10家企業(yè)24Q1合計(jì)完成了指引中值的24.5%：自由港、必和必拓、南方銅業(yè)、力拓等公司截至24Q1的運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)基本符合此前指引，年度指引完成度高于25%。Codelco、Antofagasta等公司出現(xiàn)了較明顯的不及預(yù)期。本季度的共性問(wèn)題主要包括：1）品位下滑及礦石硬度拖累產(chǎn)量：自由港、Codelco、嘉能可、英美資源、Antofagasta等公司均不同程度受到品位下滑的拖累，其中英美資源的Los Bronces和Quellaveco出現(xiàn)環(huán)比-15%、-23%產(chǎn)量，Antofagasta的Los Pelambres和Centinela出現(xiàn)環(huán)比-39%、-35%產(chǎn)量。2）天氣干旱或影響產(chǎn)量：自由港南美地區(qū)Cerro Verde受到厄爾尼諾天氣影響需關(guān)注水資源供應(yīng)情況；贊比亞由于厄爾尼諾現(xiàn)象加劇導(dǎo)致的干旱進(jìn)入了國(guó)家緊急狀態(tài)，第一量子收到減少電力供應(yīng)要求的不可抗力通知。
　　供應(yīng)增量稀缺+擾動(dòng)頻發(fā)，下半年銅礦緊缺程度或進(jìn)一步加?。?）2024年銅礦計(jì)劃增量稀缺：根據(jù)10家公司最新產(chǎn)量指引，2024年銅礦增量為-21.8~35.2萬(wàn)噸，中值為6.67萬(wàn)噸，增量微乎其微。2）第一量子Cobre Panama銅礦復(fù)產(chǎn)前景不容樂(lè)觀：此前市場(chǎng)存在24Q3復(fù)產(chǎn)即巴拿馬政府換屆后復(fù)產(chǎn)的偏樂(lè)觀預(yù)期，盡管5月巴拿馬大選已落地，但目前看公司并未與政府開(kāi)啟積極對(duì)話，該礦年內(nèi)復(fù)產(chǎn)的希望渺茫。3）4月發(fā)生的其他擾動(dòng)：贊比亞干旱導(dǎo)致電力短缺，計(jì)劃要求礦企減少五分之一用電量；環(huán)保問(wèn)題導(dǎo)致淡水河谷Sossego銅礦再次停產(chǎn)，Sossego銅礦2023年產(chǎn)量6.68萬(wàn)噸；智利國(guó)家銅業(yè)Radomiro Tomic銅礦事故影響4月產(chǎn)量，Chuquicamata地下礦山進(jìn)行半個(gè)月檢修等。4）海外銅冶煉逐步落地，精礦市場(chǎng)緊缺或加?。航刂?4Q1末，自由港印尼Manyar冶煉廠項(xiàng)目進(jìn)度達(dá)到92%，每年生產(chǎn)60萬(wàn)噸陰極銅，目標(biāo)在2024年5月機(jī)械完工，至2024年12月完成爬坡。自由港優(yōu)先保供，有望邊際減少銅精礦出口，或加劇銅精礦現(xiàn)貨緊張程度。5）關(guān)注必和必拓對(duì)英美資源的超級(jí)并購(gòu)演繹：英美資源以低估為由兩度拒絕了必和必拓的收購(gòu)報(bào)價(jià)。若并購(gòu)成功，必和必拓+英美資源將控制每年銅產(chǎn)量的約10%，銅供給的集中度將有所提升。
　　投資建議：中長(zhǎng)期看銅行業(yè)具備優(yōu)異的供需格局，有望維持高景氣度。
　　相關(guān)標(biāo)的：穩(wěn)健成長(zhǎng)的大型綜合礦企紫金礦業(yè)、洛陽(yáng)鉬業(yè)；攻守屬性兼?zhèn)涞牡V企西部礦業(yè)；礦服主業(yè)穩(wěn)健增長(zhǎng)，資源端初步兌現(xiàn)放量的金誠(chéng)信；經(jīng)營(yíng)、分紅穩(wěn)定且估值低的江西銅業(yè)；米拉多銅礦注入助力成長(zhǎng)的銅陵有色；遠(yuǎn)期資源增量顯著、布局下游銅基新材料的北方銅業(yè)；旗下銅礦生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)+擴(kuò)產(chǎn)正?；辛吭銮夜乐档偷奈宓V資源等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期、供給釋放超預(yù)期、美聯(lián)儲(chǔ)緊縮超預(yù)期