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事件：公司發(fā)布2024年第一季度業(yè)績(jī)。24Q1實(shí)現(xiàn)收入20.0億美元，同比-4.9%，其中制造業(yè)務(wù)收入同比-0.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.0億美元，同比+96.6%，其中制造業(yè)務(wù)利潤(rùn)同比+175.8%。
　　制造業(yè)務(wù)量增價(jià)減，收入降幅明顯收窄：24Q1制造業(yè)務(wù)收入12.5億美元，同比-0.1%，降幅收窄明顯，其中1、2、3月分別同比+12.5%/-12.2%/+0.2%。按量?jī)r(jià)拆分看，平均ASP/量分別同比-9.2%/+9.1%，其中出貨量改善主因海外品牌去庫(kù)基本結(jié)束下訂單改善，價(jià)格下滑主因基數(shù)較高及產(chǎn)品組合變化。分地區(qū)看，美國(guó)、歐洲、中國(guó)大陸、其他地區(qū)收入分別同比+2.9%、-5.5%、+18.4%、-7.8%，其中美國(guó)地區(qū)自22Q4以來收入首次轉(zhuǎn)正、歐洲降幅收窄。
　　訂單改善下產(chǎn)能利用率提升，經(jīng)營(yíng)正杠桿下盈利提升明顯：24Q1訂單量改善下產(chǎn)能利用率同比提升16個(gè)點(diǎn)至88%，進(jìn)而帶動(dòng)毛利率修復(fù)3.5個(gè)點(diǎn)至20.3%，經(jīng)營(yíng)效率提升疊加費(fèi)用管控驅(qū)動(dòng)下期間費(fèi)用率下滑2.1個(gè)點(diǎn)至11.9%。OPM提升5.5個(gè)點(diǎn)至8.4%。
　　訂單能見度明顯改善，預(yù)計(jì)全年訂單量增長(zhǎng)中高單位數(shù)：目前隨著海外運(yùn)動(dòng)品牌庫(kù)存基本趨于健康，品牌客戶訂單能見度明顯改善，預(yù)告訂單實(shí)現(xiàn)率呈正向趨勢(shì)，管理層維持全年訂單量中高單位數(shù)增長(zhǎng)的預(yù)期?？紤]到此前ASP基數(shù)較高及當(dāng)下消費(fèi)趨勢(shì)兩極化，我們認(rèn)為價(jià)格略有壓力。
　　寶勝業(yè)務(wù)受線下客流恢復(fù)不及預(yù)期，復(fù)蘇較弱但經(jīng)營(yíng)質(zhì)量穩(wěn)?。簩殑?4Q1收入54億元人民幣，同比-7.5%，其中1、2、3月分別同比-25.8%、-6.7%、-7.5%。分渠道看，線下門店/線上分別同比-12%/+3%，線下客流較弱導(dǎo)致流水略不及預(yù)期。但公司庫(kù)存維持健康水平，折扣同比提升低單位數(shù)，然而由于毛利率較低的線上、加盟業(yè)務(wù)占比提升，導(dǎo)致24Q1寶勝毛利率同比-0.4個(gè)點(diǎn)至33.2%。但持續(xù)費(fèi)用管控及精實(shí)管理下OPM下滑0.5個(gè)點(diǎn)至3.4%。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：2024年制造業(yè)務(wù)有望隨海外運(yùn)動(dòng)品牌庫(kù)存改善，全年訂單改善確定性強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)正杠桿下盈利有望實(shí)現(xiàn)高彈性恢復(fù)性增長(zhǎng)；旗下寶勝業(yè)務(wù)有望受益于國(guó)際品牌在大中華區(qū)業(yè)績(jī)改善而逐步復(fù)蘇。中長(zhǎng)期來看，公司作為運(yùn)動(dòng)品牌制造商&經(jīng)銷商龍頭，深度綁定頭部運(yùn)動(dòng)品牌建立高粘性，有望持續(xù)受益于行業(yè)β。我們預(yù)計(jì)24-25年公司歸母凈利潤(rùn)3.5、3.8億美元，同比+27%、+8%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)24年P(guān)/E為9x，在運(yùn)動(dòng)制造訂單持續(xù)改善背景下具備一定安全邊際；若按23年分紅率預(yù)估，當(dāng)下股息率約7%。我們給予公司“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外品牌去庫(kù)不及預(yù)期；產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期；勞動(dòng)力成本上升。