>> 中泰證券-非金屬建材行業(yè)23年報及24Q1季報總結(jié)及展望：玻纖曙光已現(xiàn)；地產(chǎn)鏈共盼春來-240517
| 上傳日期： |
2024/5/18 |
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pdf 共87頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
孫穎 |
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23年房屋施工面積同比-7.36%，地產(chǎn)整體需求顯著承壓，但其中又呈現(xiàn)一定結(jié)構(gòu)分化，體現(xiàn)在新開工面積同比-20.4%，而竣工面積同比+17%，需求端的結(jié)構(gòu)分化在建材各個細分得到映射，與新開工聯(lián)系更為緊密的水泥行業(yè)23年利潤下降約50%，但竣工端品種浮法玻璃價格修復，庫存去化，盈利提升。品牌建材板塊需求端涉及新開工、施工、竣工等多個端口，23年收入整體承壓，雖毛利率受益原材料成本下行而普遍有所修復，但信用減值進一步拖累盈利恢復。玻纖板塊量增價跌盈利承壓，23年玻纖產(chǎn)量同比+5.2%，但直接紗均價同比-27.3%，龍頭企業(yè)憑借成本優(yōu)勢和更優(yōu)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)維持較強盈利韌性。藥玻板塊格局分化，模制瓶企業(yè)盈利水平穩(wěn)中有升，管制瓶企業(yè)凈利率同比下降4-5pcts，中硼硅升級下模制瓶賽道充分受益。
一、玻纖：拐點已至，行業(yè)發(fā)展進入新常態(tài)
玻纖方面，23年各大玻纖細分應用方向需求增速承壓，疊加新建/冷修產(chǎn)線在上半年點火/復產(chǎn)，其產(chǎn)能爬坡后于下半年對市場構(gòu)成顯著增量沖擊，行業(yè)價格于Q3出現(xiàn)環(huán)比顯著下行，并持續(xù)創(chuàng)下歷史新低。23年巨石（粗紗）/泰山玻纖/國際復材/山東玻纖/長海股份噸均價分別同比-31.3%/-21.6%/-12.4%/-29.4%/-14.7%，價格大幅下滑拖累盈利，扣非噸凈利分別同比-63.4%/-55.3%/-59.5%/轉(zhuǎn)虧/-53.7%，各企業(yè)銷量則大多有所上升，分別同比+18%/+17%/+3.4%/+7.2%/-1.3%。24Q1各玻纖企業(yè)盈利同比仍有較大壓力，中國巨石粗紗噸凈利環(huán)比下行至200元左右，山東玻纖、國際復材同比轉(zhuǎn)虧。3月末、4月中旬粗紗、電子紗分別開啟復價，行業(yè)底部夯實，價格恢復望引領季度業(yè)績逐步修復。展望全年，我們預計24年粗紗供給增速約4.5%，電子紗新增供給約-1.0%，需求穩(wěn)健增長，預計24行業(yè)供需有所改善。當前處周期底部，龍頭優(yōu)勢明顯，PB估值仍低，性價比高。
二、品牌建材：減值拖累盈利表現(xiàn)，C端優(yōu)勢企業(yè)韌性較強
需求壓力下23年行業(yè)收入增速有所承壓，C端具備優(yōu)勢或轉(zhuǎn)型更快的龍頭企業(yè)收入表現(xiàn)更佳，23年東鵬/北新/三棵樹/雨虹收入分別同比+12.2%/+11.3%/+10%/+5.2%。23年各企業(yè)雖毛利率有所修復，但減值拖累板塊盈利表現(xiàn)，我們統(tǒng)計的16家板塊企業(yè)23年合計信用減值規(guī)模達36.6億，占板塊企業(yè)合計歸母凈利潤的40.7%。原材料降價幅度收窄的背景下，盈利修復更要看企業(yè)自身經(jīng)營管理、渠道策略和多元化擴展落地情況；C端企業(yè)在下游客戶信用惡化的環(huán)境下，有經(jīng)銷商群體作為信用緩沖，同時自身也保持著嚴苛的信用風險控制政策，受減值的拖累明顯較小。B端市場面臨信用風險和需求下滑壓力下，各企業(yè)普遍積極向經(jīng)銷渠道進行拓展。23年各企業(yè)非直銷的經(jīng)銷渠道收入占比普遍達到60%以上。
三、玻璃：藥玻穩(wěn)步成長；浮法景氣由強轉(zhuǎn)弱；光伏玻璃價格反彈
1）藥用玻璃：23年至24Q1中硼硅產(chǎn)品升級持續(xù)加速，模制瓶賽道格局優(yōu)異，代表企業(yè)山東藥玻2023/24Q1歸母凈利同比+25%/+33%，隨原燃料成本下降，盈利彈性可期。管制瓶競爭加劇，代表企業(yè)力諾特玻、正川股份2023年歸母凈利潤同比-43%/-38%，24Q1隨產(chǎn)品價格及成本企穩(wěn)，盈利同比有所回升。
2）浮法玻璃：23年行業(yè)景氣回升，企業(yè)盈利逐季修復；24Q1需求疲弱，價格走低，但成本下降致使行業(yè)盈利尚可，板塊歸母凈利在23Q1低基數(shù)上同比+79%。此外，浮法龍頭旗濱集團23年光伏玻璃業(yè)務毛利率22%，躋身光伏玻璃龍頭水平，未來有望憑借光伏玻璃后發(fā)優(yōu)勢打開持續(xù)成長空間。
3）光伏玻璃：23年量增價穩(wěn)，板塊公司營收/歸母凈利同比+33%/+17%；24Q1原料成本下降，板塊公司營收/歸母凈利同比+6%/+42%。24年需求延續(xù)高增、供給增速放緩，光伏玻璃價格低位具備向上彈性；疊加成本下行，盈利修復空間有望打開。
四、水泥和減水劑：盈利磨底，靜待修復
1）水泥：23年板塊營收/扣非凈利同比-8%/-56%，系需求弱/價格跌/成本高所致。24Q1因價格和需求同步下滑，板塊收入同比-27%，扣非凈利同比由盈轉(zhuǎn)虧。2023年上市公司噸盈利水平基本接近15-16年行業(yè)的10年最低位水平，海螺水泥毛利率與2008年最低水平基本持平，全國水泥煤價差處于2009年以來15%分位。24年需求韌性+錯峰趨嚴+煤價下行，底部有望夯實。
2）減水劑：受需求下滑影響，23年板塊營收/歸母凈利同比-14%/-31%，24Q1減水劑價格持續(xù)下行，成本端環(huán)氧乙烷均價有所回落，期待需求恢復推動行業(yè)盈利修復。
五、安全建材：擴容邏輯不變，靜待景氣復蘇
1）青鳥消防：23、24Q1營收分別同比+8%、+10.3%，歸母凈利分別同比+15.7%、+1.7%。23-24Q1公司報警、疏散等核心業(yè)務平穩(wěn)增長，“五小系統(tǒng)”、工業(yè)消防等新產(chǎn)品體系拉高收入增速。公司毛利率與現(xiàn)金流同比持續(xù)改善，堪稱高質(zhì)成長的典范。
2）建筑減隔震：項目資金壓力仍是影響行業(yè)核心癥結(jié)，龍頭短期控規(guī)模保證經(jīng)營質(zhì)量，政策邊際向好，靜待不利因素消退后擴容邏輯兌現(xiàn)。
3）鋁模板：行業(yè)調(diào)整換擋競爭加劇，但龍頭志特新材依托多重優(yōu)勢仍維持規(guī)模增長，期待行業(yè)出清加速格局優(yōu)化
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