>> 國盛證券-申洲國際(2313.HK)行業(yè)趨勢改善，龍頭篤行致遠-240518
| 上傳日期： |
2024/5/19 |
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| 1658KB |
| 格式： |
pdf 共20頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
楊瑩,侯子夜 |
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公司是服飾制造行業(yè)龍頭，數(shù)十年來業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)成長。申洲國際是亞洲最大的縱向一體化針織制造商，2023年收入規(guī)模達250億元（同比-10%）/凈利潤達46億元（同比基本持平）。1）公司定位于中高端服飾制造，面向全球下游市場，客戶以海內(nèi)外頭部品牌商為主，其中運動類客戶居多。2）2023年末公司員工逾9萬人，年產(chǎn)自用針織面料逾20萬、針織成衣約5億件，近年補充梭織面料產(chǎn)品、進一步完善品類布局。
短期：基本面改善趨勢清晰，訂單快速增長，恢復(fù)工廠招工。1）訂單：庫存周期帶動客戶訂單需求改善，2024Q1服飾制造公司普遍在低基數(shù)下同比呈現(xiàn)良好的增長。作為服飾制造龍頭，公司與行業(yè)趨勢基本保持一致，我們判斷2024年以來公司出貨同比快速增長，估計2024年P(guān)UMA/Adidas及國內(nèi)品牌等核心客戶訂單有望健康快速增長、Nike客戶訂單有望同比穩(wěn)健有增。2）產(chǎn)能：我們估計2024Q1以來公司海外/國內(nèi)基地產(chǎn)能利用率均基本達100%，有望帶動后續(xù)毛利率逐步提升。我們跟蹤判斷公司春節(jié)后招工計劃順利推進，產(chǎn)能擴充+利用率同比提升有望帶動公司2024年產(chǎn)量同比增長10%~20%。
中長期：強化一體化、國際化產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢，行業(yè)格局優(yōu)化，龍頭持續(xù)受益。全球經(jīng)濟及貿(mào)易環(huán)境復(fù)雜多變，品牌商對于供應(yīng)鏈快反能力的需求日益提升，橫向國際化、縱向一體化的產(chǎn)業(yè)鏈仍是制造商的根本性競爭優(yōu)勢。1）公司較早布局海外產(chǎn)能，海外產(chǎn)能占比持續(xù)提升，2023年公司國內(nèi)/越南/柬埔寨基地貢獻成衣產(chǎn)出占比分別約47%/27%/26%，同比分別-7pct/+3pct/+4pct。①國內(nèi)產(chǎn)能主供中國+亞洲海外市場，未來中長期估計規(guī)模平穩(wěn)，強化數(shù)字化建設(shè)；②海外規(guī)模持續(xù)擴張，未來貢獻占比預(yù)計繼續(xù)提升，夯實成本優(yōu)勢、匹配海外核心客戶中長期需求。2）推進一體化產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)，憑借面料及產(chǎn)品研發(fā)、快反能力形成客戶的深度綁定，例如與優(yōu)衣庫共同研發(fā)功能性面料Airism、與NIKE共同研發(fā)TechFleece面料及產(chǎn)品系列。3）頭部品牌商精簡上游供應(yīng)商是中長期趨勢，驅(qū)動競爭格局優(yōu)化，中長期公司所占核心客戶Adidas、國內(nèi)及細分賽道客戶份額有望繼續(xù)上行。
盈利預(yù)測：2024年業(yè)績快速增長確定性強。1）考慮2024年以來行業(yè)及公司訂單改善趨勢清晰，我們估計2024-2026年公司營業(yè)收入有望達到289.2/328.4/366.8億元，同比分別增長15.8%/13.6%/11.7%。2）產(chǎn)能利用率同比改善，有望帶動2024年內(nèi)公司毛利率逐步提升。3）假設(shè)2024年匯兌中性、凈利息收入同比基本持平，我們綜合預(yù)計2024-2026年公司凈利潤分別為56.0/64.3/72.5億元，同比分別增長23%/15%/13%。4）考慮2024年公司收入及業(yè)績快速增長確定性強，我們判斷當(dāng)前估值仍有上升空間。
投資建議：我們預(yù)計2024~2026年公司凈利潤分別為56.0/64.3/72.5億元，對應(yīng)2024年P(guān)E為20倍；我們認為公司對應(yīng)合理PE約為25倍，對應(yīng)空間為20%~25%，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：大客戶訂單波動風(fēng)險，新客戶拓展不及預(yù)期風(fēng)險；海外產(chǎn)能擴張不及預(yù)期風(fēng)險；外匯波動風(fēng)險。
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