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我們認(rèn)為特海國(guó)際美股上市對(duì)于提升海底撈在全球范圍的品牌力以及加快其海外門(mén)店擴(kuò)張步伐有著重要的意義?？紤]到特海強(qiáng)勁的翻臺(tái)率趨勢(shì)以及全球化布局帶來(lái)較大的增長(zhǎng)潛力，我們認(rèn)為公司應(yīng)享有比國(guó)內(nèi)餐飲玩家更高的估值。首次覆蓋特海國(guó)際美股（HDL.US），給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)26.7美元。對(duì)應(yīng)美股目標(biāo)價(jià)，我們上調(diào)特海國(guó)際港股（9658.HK）目標(biāo)價(jià)至20.8港元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　登陸納斯達(dá)克對(duì)公司發(fā)展具有重大的意義：特海國(guó)際于5月17日正式以19.56美元/ADS（相當(dāng)于15.28港元/普通股）登陸美國(guó)納斯達(dá)克（具體發(fā)行細(xì)節(jié)見(jiàn)正文）。新發(fā)行的ADS（包括超額配股權(quán)）所對(duì)應(yīng)的普通股數(shù)相當(dāng)于原來(lái)港股上市普通股的5.0%，意味著原港股股權(quán)被稀釋4.76%。公司公告稱(chēng)計(jì)劃將上市所得凈款項(xiàng)（預(yù)計(jì)4,431萬(wàn)5,166萬(wàn)美元）的70%用于增強(qiáng)品牌力以及全球餐廳網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)張，剩余30%則平均用于供應(yīng)鏈能力提升、餐廳管理數(shù)字化與科技升級(jí)、營(yíng)運(yùn)資金及其他一般企業(yè)用途。我們認(rèn)為特海美股上市背后重大的意義主要包括以下幾個(gè)方面：
　?。?）提升品牌力和知名度，加速擴(kuò)張的步伐—特海在美國(guó)上市將有助于公司在全球范圍提升海底撈的品牌力與知名度。運(yùn)營(yíng)層面，這將增強(qiáng)公司對(duì)外的議價(jià)能力，從而降低公司在海外的融資、采購(gòu)及租金成本。品牌力與知名度的提升同時(shí)有助于提升海底撈海外門(mén)店的客流。
　?。?）改善股票流動(dòng)性，提升估值水平—美股上市將為特海的股票帶來(lái)更好的流動(dòng)性，提升交易量。另外，特海美股上市后，市場(chǎng)對(duì)特海的估值將有望對(duì)標(biāo)全球餐飲玩家，從而推升特海的估值水平，進(jìn)一步釋放公司作為全球餐飲玩家的投資價(jià)值。
　　（3）充足的資金將加速擴(kuò)張的步伐—美股上市后，特海凈現(xiàn)金將達(dá)到2億美金以上。充足的資金能夠支撐公司未來(lái)相對(duì)積極的擴(kuò)張策略。我們預(yù)測(cè)特海2024年的開(kāi)店計(jì)劃不會(huì)有太大變化（凈增10家以上），但2025年-2026年的擴(kuò)張步伐有望快于預(yù)期。
　　翻臺(tái)率趨勢(shì)保持強(qiáng)勁，利潤(rùn)率有望好于預(yù)期：基于更完善的內(nèi)部考核與激勵(lì)機(jī)制以及更謹(jǐn)慎的開(kāi)店選址決策，公司1Q24翻臺(tái)率達(dá)到3.9次/天，同比大幅增長(zhǎng)（1Q23為3.3次/天），環(huán)比4Q23持平?？紤]到季節(jié)性因素，我們預(yù)測(cè)2Q24（淡季）的翻臺(tái)率環(huán)比1Q24會(huì)有所下降，但2H24翻臺(tái)率有望在1H24的基礎(chǔ)上環(huán)比提升，2024年全年翻臺(tái)率有望達(dá)到4次/天。我們認(rèn)為較高的翻臺(tái)率將帶來(lái)更為顯著的經(jīng)營(yíng)杠桿，從而帶動(dòng)公司2024年的門(mén)店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率高于市場(chǎng)預(yù)期。我們預(yù)測(cè)特海2024年經(jīng)營(yíng)收益利潤(rùn)率有望達(dá)到高單位數(shù)（高于2023年的6.3%以及公司給出的2024年中單位數(shù)的指引）。
　　估值依然有提升的空間：特海目前看起來(lái)較高的市盈率（27x 2024 P/E）主要是由于公司處于高速擴(kuò)張期，導(dǎo)致折舊與攤銷(xiāo)占收入比例較高。特海當(dāng)前交易在10.8x 2024 EV/EBITDA，略低于海底撈（6862.HK），更是遠(yuǎn)低于國(guó)際餐飲玩家的平均水平（15.8x 2024 EV/EBITDA）。特海作為一家聚焦海外市場(chǎng)且處于高速擴(kuò)張期的連鎖餐飲企業(yè)，我們認(rèn)為使用EV/EBITDA來(lái)對(duì)標(biāo)海外餐飲玩家是較為合理的估值方法。因此，盡管特海的股價(jià)在4月26日公告美股上市消息后已大幅上漲近20%，但我們認(rèn)為公司的估值依然有繼續(xù)提升的空間?；?3x 2024EV/EBITDA（相較于國(guó)際品牌2024 EV/EBITDA平均值的20%的折價(jià)）的估值，我們得到特海國(guó)際美股（HDL.US）目標(biāo)價(jià)26.7美元以及港股（9658.HK）目標(biāo)價(jià)20.8港元。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；海底撈品牌力下降；人工成本大幅上升。