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三輪驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新步入正軌。公司以輸液起家，通過(guò)產(chǎn)業(yè)資本深度融合，構(gòu)建科倫藥業(yè)、科倫博泰和川寧生物“品”字型運(yùn)營(yíng)架構(gòu)。2023年公司實(shí)現(xiàn)收入214.5億元（+12.7%），歸母凈利潤(rùn)24.6億元（+44.0%），業(yè)績(jī)穩(wěn)健，盈利能力提升：一方面，輸液產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化；另一方面，抗生素中間體量?jī)r(jià)齊升，仿制藥新品獲批并通過(guò)集采放量，成為公司盈利新增長(zhǎng)點(diǎn)。更重要的是，子公司科倫博泰多款創(chuàng)新藥研發(fā)兌現(xiàn)，商業(yè)化曙光將至。
　　ADC平臺(tái)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，產(chǎn)品即將步入收獲期。首先，2款A(yù)DC管線將進(jìn)入商業(yè)化階段：SKB264為首款國(guó)產(chǎn)TROP-2 ADC，乳腺癌、肺癌等適應(yīng)癥潛力巨大，同時(shí)海外商業(yè)化進(jìn)程順利，截至24年5月默沙東已啟動(dòng)9項(xiàng)全球三期臨床，聯(lián)用K藥潛力巨大；A166為國(guó)內(nèi)首款乳腺癌HER2 ADC，上市在即。其次，非ADC管線儲(chǔ)備豐富，腫瘤領(lǐng)域PD-L1、西妥昔單抗類似物有望于年內(nèi)或明年初獲批上市，RET抑制劑有望于年內(nèi)提交NDA；非腫瘤領(lǐng)域覆蓋的適應(yīng)癥市場(chǎng)空間廣闊，包括類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎、斑禿、哮喘、血栓栓塞性疾病等。
　　合成生物學(xué)新品上市，仿制藥受益集采放量。川寧生物已實(shí)現(xiàn)合成生物學(xué)從研發(fā)到生產(chǎn)的一體化布局，已交付紅沒(méi)藥醇、5-羥基色氨酸、麥角硫因等產(chǎn)品，股權(quán)激勵(lì)考核目標(biāo)涵蓋2024-2025每年新增2-3個(gè)合成生物學(xué)產(chǎn)品正式生產(chǎn)并形成收入。同時(shí)，抗生素中間體國(guó)內(nèi)產(chǎn)能領(lǐng)先，隨著市場(chǎng)需求恢復(fù)以及降本增效推進(jìn)，盈利能力迎來(lái)向上拐點(diǎn)。仿制藥方面，公司首仿?lián)尫履芰ν怀?，新產(chǎn)品梯隊(duì)完整，存量大產(chǎn)品集采影響已消化，新產(chǎn)品借力集采實(shí)現(xiàn)放量。
　　國(guó)內(nèi)輸液龍頭，獨(dú)創(chuàng)可立袋提供充足現(xiàn)金流。國(guó)內(nèi)大輸液龍頭地位穩(wěn)固，公司自主研發(fā)“可立袋”引領(lǐng)輸液包裝發(fā)展方向，提升密閉式輸液銷量占比。同時(shí)，腸外營(yíng)養(yǎng)等優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域持續(xù)加強(qiáng)，輸液板塊內(nèi)生現(xiàn)金流充足。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　我們預(yù)測(cè)公司2024-2026年每股收益分別為1.88、2.11、2.36元，根據(jù)可比公司估值水平，我們認(rèn)為公司2024年合理估值水平為21倍市盈率，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為39.48元，首次給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　仿制藥品種進(jìn)入集采或集采超出預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加劇或者銷售不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)新藥研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、抗生素中間體市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)等。