>> 長江證券-顧家家居(603816)深度：矢志大家居，內(nèi)外兼修-240524
| 上傳日期： |
2024/5/24 |
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| 2666KB |
| 格式： |
pdf 共32頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
蔡方羿,米雁翔 |
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寫在前面：“全球化、零售化和全屋化”戰(zhàn)略牽引，內(nèi)外兼修深筑護城河
顧家核心競爭力在于產(chǎn)品研發(fā)制造，及優(yōu)秀團隊和體系下持續(xù)進階的管理和渠道能力，公司長期為“全球化、零售化和全屋化”戰(zhàn)略投入，經(jīng)營壁壘在強化。內(nèi)銷強調(diào)零售轉(zhuǎn)型和品類融合，公司產(chǎn)品、渠道和供應(yīng)鏈能力不斷提升，夯實大家居業(yè)態(tài)基礎(chǔ)，此外床墊、定制等單品也在向?qū)I(yè)品類品牌發(fā)展，有望實現(xiàn)品類間強強協(xié)同。全球化是公司長期重要戰(zhàn)略，公司是軟體家居出口第一，且自強調(diào)一體化運營提質(zhì)以來，逐步實現(xiàn)盈利改善且有望持續(xù)；公司正探索海外自主品牌業(yè)務(wù)，跨境電商和線下門店雙線拓展。期待公司聚焦優(yōu)勢及隨盈峰賦能加速行業(yè)整合。
內(nèi)銷兩翼并進：軟體創(chuàng)新發(fā)展，大家居持續(xù)迭代
軟體：立足沙發(fā)，發(fā)力床墊，下沉系列破局。1）沙發(fā)：多品類&寬價格帶以產(chǎn)品&渠道優(yōu)勢提份額。公司2023年沙發(fā)內(nèi)銷收入估計超40億元，表現(xiàn)相對穩(wěn)健。從份額維度看，中/美CR2分別12%/27%，顧家份額仍有提升空間。公司品牌矩陣覆蓋多款式及多價格帶，其中功能沙發(fā)在行業(yè)滲透率紅利下優(yōu)化產(chǎn)品力實現(xiàn)良好增長，現(xiàn)份額估計已超15%；下沉系列快速擴張。2）床墊：拓寬價格帶，憑借渠道優(yōu)勢快速成長。公司2023年床類內(nèi)銷收入估計超30億元，位于行業(yè)前三，競爭優(yōu)勢在于可借助沙發(fā)成熟的渠道體系和品牌勢能。從增長空間看，當前份額和門店數(shù)水平相較國內(nèi)外頭部品牌仍有提升空間；且客群也已實現(xiàn)拓寬。
大家居：突破定制，走向整家。定制是公司走向大家居的戰(zhàn)略性布局，旨在更前置把握流量入口、強化品類協(xié)同。顧家定制的優(yōu)勢在于顧家品牌和與軟體一體化設(shè)計的產(chǎn)品力，經(jīng)過多年的發(fā)展已形成一定規(guī)模，2023年公司定制收入8.8億元。近年公司定制產(chǎn)品價格體系已經(jīng)實現(xiàn)了與定制龍頭的對標（如39800套餐、698套餐等），渠道層面提升整家渠道的戰(zhàn)略定位，并逐步引入外部定制行業(yè)人才，提升定制服務(wù)能力。成長角度看，顧家定制門店數(shù)為大幾百家，單店提貨額超110萬元，門店數(shù)和單店提貨額角度對標定制龍頭均分別約2-3倍的提升空間。2023年公司定制毛利率為27.5%，較定制頭部公司毛利率仍有較大提升空間，參考定制龍頭企業(yè)歷史發(fā)展階段，顧家定制當然仍處于規(guī)模經(jīng)濟期，后續(xù)盈利改善可期。
零售轉(zhuǎn)型：持續(xù)零售變革，向全體系要效率
渠道層面，品類連帶與精細運營效果顯著。1）區(qū)域零售中心改革后，融合店及大店占比提升，品類協(xié)同發(fā)展，床墊、定制、功能沙發(fā)三大高潛品類增長快；2）多元渠道推進以深度挖潛客流，加強線上和整裝業(yè)務(wù)發(fā)展；3）零售分銷系統(tǒng)和商品運營體系實現(xiàn)了門店的100%覆蓋和深度應(yīng)用。供應(yīng)鏈層面，持續(xù)推進數(shù)字化與倉配服建設(shè)，效率提升，2023年38個區(qū)域倉的零售覆蓋率達31.2%，促進零售交期準確率同升17pcts，存貨周轉(zhuǎn)縮短14天。
全球化：本地化運營&產(chǎn)能擴建，品牌培育中
外銷提質(zhì)&改善盈利是公司重點方向，品牌業(yè)務(wù)通過門店、跨境電商多模式探索。2023年公司外銷毛利率同升4.7pcts至25.5%，伴隨公司持續(xù)推動一體化運營，強調(diào)運營效率與質(zhì)量，通過資金效率、原材料、人員結(jié)構(gòu)等層面的優(yōu)化，預計內(nèi)生盈利改善仍將延續(xù)，當前較前期高點仍有空間。同時，越南和墨西哥產(chǎn)能布局強化全球競爭力，床墊正轉(zhuǎn)移至美國工廠以應(yīng)對反傾銷。預計公司2024-2025年歸母凈利潤22.5/26.0億元，對應(yīng)PE 14/12x，維持“買入”評級。
風險提示
1、地產(chǎn)銷售及竣工不及預期；2、公司渠道拓展及運營低于預期。
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