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投資要點(diǎn)
　　川調(diào)龍頭銳意進(jìn)取，進(jìn)入發(fā)展新周期。公司是川調(diào)龍頭，以好人家、大紅袍為核心品牌，以火鍋底料、中式調(diào)料為核心品類，渠道以經(jīng)銷商為主，定制餐調(diào)、電商為輔，2023年5月并購線上小B龍頭食萃，發(fā)力小B端。上市以來公司業(yè)績在行業(yè)需求、行業(yè)格局、品類周期、渠道管理四因子驅(qū)動(dòng)下經(jīng)歷五階段，22年以來內(nèi)部改革紅利釋放后Alpha凸顯，業(yè)績具備韌性。
　　復(fù)調(diào)空間廣闊，中調(diào)高景氣，靜待底料需求拐點(diǎn)。我國復(fù)調(diào)滲透率和人均消費(fèi)均低于美日，未來隨著B端連鎖化率和C端健康快捷烹飪需求提升，預(yù)計(jì)22-27年CAGR=13.5%。22年火鍋底料/中式調(diào)料占復(fù)調(diào)比重17%/18%，17-21年市場CAGR=10%/12%。23年以來疫情利好消退+宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟，C端火鍋底料需求承壓，靜待復(fù)蘇拐點(diǎn)；中調(diào)需求周期弱于火鍋底料，未來隨著企業(yè)持續(xù)開發(fā)菜系新品，預(yù)計(jì)21-26年中調(diào)CAGR=12%，超過復(fù)調(diào)整體，景氣度較高。
　　火鍋底料格局優(yōu)化，中調(diào)競爭烈度低于底料。相較于基礎(chǔ)調(diào)味品，復(fù)調(diào)競爭格局相對分散，21年復(fù)調(diào)CR4低于20%。1）火鍋底料：21年以來需求疲軟加速行業(yè)出清，當(dāng)前行業(yè)格局優(yōu)化，競爭趨緩，21年火鍋底料CR5=42%，天味市占率7%；2）中調(diào)：長尾特征明顯，企業(yè)差異化發(fā)展下競爭較為緩和，21年中調(diào)CR5=23%，天味多年領(lǐng)跑，21年市占率8%。未來隨著B端連鎖化率提升、C端龍頭加速推新，復(fù)調(diào)集中度有望提升。
　　公司競爭力：迭代推新產(chǎn)品長青，持續(xù)改革渠道優(yōu)化。1）產(chǎn)品：公司雙品牌驅(qū)動(dòng)，價(jià)格帶豐富，近年來精耕中調(diào)賽道，中調(diào)已成為第一大品類，強(qiáng)研發(fā)+高專注度夯實(shí)推新能力，迭代升級穩(wěn)固大單品基本盤，產(chǎn)品梯隊(duì)建設(shè)優(yōu)異。2）渠道：公司持續(xù)推進(jìn)渠道結(jié)構(gòu)多元化、全國化，并根據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展，靈活調(diào)整組織架構(gòu)；在渠道管理方面，注重自我革新，持續(xù)推進(jìn)優(yōu)商扶商的經(jīng)銷商分級管理模式，渠道改革效果顯著，庫存管理優(yōu)化，渠道效率和費(fèi)效比持續(xù)提升。
　　成長性：基本盤有望穩(wěn)健增長，小B端有望貢獻(xiàn)增量：1）基本盤：公司各梯隊(duì)產(chǎn)品均有較強(qiáng)發(fā)展?jié)摿Γ磥黼S著產(chǎn)品滾雪球+渠道改革深化，公司基本盤有望穩(wěn)健增長。2）小B端：23H1公司收購線上小B龍頭食萃食品，食萃SKU豐富、客戶粘性較強(qiáng)、ROI表現(xiàn)優(yōu)異，近年來收入快速增長，盈利能力較強(qiáng)；未來公司將以食萃主攻線上小B，以大紅袍主攻線下小B，協(xié)同效應(yīng)下公司小B端有望迎來發(fā)展新機(jī)遇。
　　盈利預(yù)測與投資評級：公司是川調(diào)龍頭，未來隨著產(chǎn)品+渠道雙輪驅(qū)動(dòng)，基本盤有望穩(wěn)健增長，疊加小B端新渠道放量，我們基本維持2024-2026年公司營收預(yù)期為36.1/41.9/48.5億元，同比+15%/+16%/+15.8%，維持歸母凈利潤預(yù)期為5.7/6.8/7.9億元，同比+25%/+19%/+17%，對應(yīng)24-26年P(guān)E分別為26/22/18x，24-26年P(guān)E略低于可比公司平均值，考慮到公司未來成長性較強(qiáng)，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)，行業(yè)競爭格局惡化，渠道建設(shè)不及預(yù)期，消費(fèi)力復(fù)蘇不及預(yù)期，并購整合不及預(yù)期