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投資要點
　　老百姓是國內(nèi)連鎖藥店上市龍頭企業(yè)之一，分析發(fā)現(xiàn)：公司自身增長驅(qū)動源自統(tǒng)籌門店增長、門店數(shù)量高增長，商采優(yōu)化有望提升利潤率。公司2024Q1毛利率大幅提升，我們通過分析其利潤率提升驅(qū)動因素、空間、節(jié)奏闡述公司盈利能力的問題。
　　利潤率提升的驅(qū)動？
　　分析公司利潤率提升的驅(qū)動因素，我們認為主要來自：
　　（1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整驅(qū)動毛利率提升，包括：
　?、俳y(tǒng)采占比提升。公司實施火炬項目，改造商采系統(tǒng)和關(guān)鍵業(yè)務流程，2023年公司統(tǒng)采占比68.40%，同比提升約2.4pct；2024Q1統(tǒng)采銷售占比69.5%，同比提升1.4pct；2023年及2024Q1公司毛利率仍穩(wěn)步提升，我們認為，通過提升統(tǒng)采占比、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等措施，2024-2026年公司醫(yī)藥零售板塊毛利率有望持續(xù)提升。
　?、谧杂衅放普急忍嵘?。2023年，公司自有品牌銷售占比達到19.64%，同比提升約0.9pct；2024Q1自有品牌自營門店銷售額8.3億元，銷售占比20.8%，同比提升1.3pct，自有品牌毛利率50%以上，高于公司整體毛利率。我們認為，自有品牌布局或為對沖行業(yè)價格競爭，提升毛利率水平的有效措施，自有品牌占比持續(xù)提升，有望帶來毛利率拉動。
　?。?）租效持續(xù)提升，銷售費用率處于較低水平。
　　我們以營業(yè)總收入除以銷售費用中的租金來計算租金效率（簡稱租效），發(fā)現(xiàn)公司2019-2023年租效逐年提升，分析其原因，我們認為，一方面是加盟占比提升帶來收入增長而沒有租金支出，另一方面是公司持續(xù)門店下沉等策略拉動租效提升。我們認為，隨著公司加盟下沉等持續(xù)擴展，租效或仍有提升趨勢，從而維持相對較低的銷售費用率水平。
　　利潤率提升的空間？
　　對比行業(yè)可比公司仍有較大提升空間。2023年末，益豐藥房醫(yī)藥零售毛利率39.59%，中西成藥毛利率34.80%；大參林醫(yī)藥零售毛利率38.15%，中西成藥毛利率31.16%，對比行業(yè)可比公司，尤其是精細化管理具有相對優(yōu)勢的益豐藥房，公司2023年醫(yī)藥零售毛利率35.69%，中西成藥毛利率30.48%，醫(yī)藥零售方向毛利率仍有較大的提升空間。
　　利潤率提升的節(jié)奏？
　　2024-2026年公司醫(yī)藥零售板塊毛利率有望持續(xù)提升。2021-2023年，公司研發(fā)費用投入持續(xù)處于歷史較高水平，我們認為，數(shù)字化管理優(yōu)化、商采優(yōu)化、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整是一個相對持續(xù)的過程，帶來的毛利率提升或?qū)⒅鹉攴€(wěn)步在報表端體現(xiàn)，2024-2026年公司醫(yī)藥零售板塊毛利率有望持續(xù)提升。
　　盈利預測及估值
　　基于以上分析，我們預計公司2024-2026年營業(yè)總收入分別為258.88/306.61/365.66億元，分別同比增長15.38%、18.44%、19.26%；歸母凈利潤11.47/14.00/16.77億元，分別同比增長23.49%、22.05%、19.75%，對應EPS為1.96/2.39/2.87元/股，對應2024年17倍PE，維持“增持”評級。
　　風險提示
　　行業(yè)競爭加劇的風險；政策變動的風險；需求波動的風險。