>> 國(guó)盛證券-固定收益點(diǎn)評(píng)：30年國(guó)債活躍券輪動(dòng)，如何把握？-240608
| 上傳日期： |
2024/6/9 |
大小： |
433KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
楊業(yè)偉 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
近期財(cái)政部公布30年期特別國(guó)債的發(fā)行計(jì)劃，未來幾個(gè)月均有30年國(guó)債供給落地。30年國(guó)債的不斷新發(fā)也帶來相應(yīng)的活躍券切換?；钴S券由于流動(dòng)性較高，流動(dòng)性溢價(jià)的下降會(huì)帶動(dòng)利率下行。因此，活躍券的切換也會(huì)帶來相應(yīng)的投資機(jī)會(huì)。那么30年國(guó)債活躍券投資機(jī)會(huì)如何呢？
歷史上30年國(guó)債新老券利差呈M型，特別國(guó)債新老券利差仍有走擴(kuò)空間。我們統(tǒng)計(jì)30年國(guó)債新券上市日，至更新的券上市后新老券利差收斂日之間的新老券利差，新老券利差多呈現(xiàn)出“M”型，在更新的券發(fā)行前，次新和新券利差會(huì)達(dá)到峰值，而當(dāng)更新的券發(fā)行后，原新老券利差并不會(huì)快速收斂，甚至可能超越原有的峰值。除去190010.IB和230009.IB兩只新券存續(xù)期正值債券牛市，最大新老券利差分別達(dá)到11bp和12bp，其他的新老券利差最大值的峰值多在5-7bp，截止6月6日，2400001.IB的新老券利差僅有0.6bp，伴隨新券發(fā)行帶來的流動(dòng)性溢價(jià)，從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，2400001.IB和230023.IB的利差仍有走擴(kuò)的空間。
從發(fā)行節(jié)奏來看，30年期特別國(guó)債發(fā)行節(jié)奏更快。特別國(guó)債歷史上兩只30年國(guó)債新券初始發(fā)行時(shí)間間隔半年左右，新券一般分6-7期發(fā)行。從財(cái)政部披露的特別國(guó)債發(fā)行計(jì)劃來看，今年將發(fā)行3只30年特別國(guó)債的新券，其中每只新券的發(fā)行期數(shù)為4期，較歷史上30年國(guó)債的發(fā)行期數(shù)更少，同時(shí)發(fā)行節(jié)奏上更快，從新券最后一期發(fā)行到更新的券發(fā)行間隔不足1個(gè)月，發(fā)行節(jié)奏明顯更快。從歷史成交數(shù)據(jù)來看，30年國(guó)債交易盤的前2只新券的流動(dòng)性遠(yuǎn)超其他個(gè)券，過快的發(fā)行節(jié)奏，可能導(dǎo)致新老券換券的現(xiàn)象弱化，由于新券發(fā)行節(jié)奏較快，市場(chǎng)流通的新券始終能收到量，因而交易盤可能并不會(huì)對(duì)新券支付一定的流動(dòng)性溢價(jià)，因而新老券利差的空間可能要小于歷史上新老券利差的最大值。
收斂速度來看，30年期特別國(guó)債新老券利差收斂速度存在較大不確定性。我們將新老券利差M型的兩個(gè)峰值，分別稱為左峰和右峰，對(duì)應(yīng)的利差稱為左峰利差和右峰利差，對(duì)應(yīng)的利差出現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)稱為左峰日和右峰日。從新券上市到達(dá)到M型峰值的左峰耗時(shí)約90天，而從左峰到右峰耗時(shí)約113天。10年國(guó)開債中，右峰日出現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)一般在更新券發(fā)行后出現(xiàn)，但30年國(guó)債上述現(xiàn)象并不明顯，230023.IB、210014.IB、210005.IB、200004.IB等多只新券的右峰，出現(xiàn)在更新的30年國(guó)債個(gè)券發(fā)行之前，二者間隔時(shí)間并不穩(wěn)定。我們統(tǒng)計(jì)190010.IB以來的30年國(guó)債新券上市后的新老券利差，左側(cè)利差日和右側(cè)利差日出現(xiàn)的時(shí)間間隔為113天，時(shí)間跨度較大。本次特別國(guó)債發(fā)行節(jié)奏更快，由于當(dāng)前市場(chǎng)容量?jī)H能容納2-3只活躍券，連續(xù)發(fā)行的3只活躍券哪只享受流動(dòng)性溢價(jià)存在不確定性較大。
從成交量看，30年國(guó)債新老券利差達(dá)到左側(cè)利差和右側(cè)利差的時(shí)點(diǎn)并無特殊的規(guī)律。10年國(guó)開的新老券利差達(dá)到最大值時(shí)，新券成交筆數(shù)一般為次新券的93%-95%，但這一規(guī)律在30年國(guó)債中并不明顯，從我們統(tǒng)計(jì)的樣本看，達(dá)到右側(cè)利差時(shí)，新券成交筆數(shù)占次新券成交筆數(shù)的47%-154%，跨度較大，因而我們或難以從成交筆數(shù)的角度來判斷30年國(guó)債新老券利差。30年國(guó)債新老券套利模式并不成熟，同時(shí)近年來，伴隨利率中樞不斷下移，30年國(guó)債受到市場(chǎng)的青睞，二級(jí)流動(dòng)性不斷抬升，因而新券較次新券的成交筆數(shù)本身就會(huì)出現(xiàn)抬升，根據(jù)閾值的標(biāo)準(zhǔn)或難以對(duì)30年國(guó)債新老券利差做出預(yù)判。
對(duì)30年國(guó)債而言，從新老券利差空間角度把握利差規(guī)律的效果可能更佳。歷史上看，在非債券牛市的情形下，30年國(guó)債新老券利差最大值約為5-7bp，而本次特別國(guó)債單券發(fā)行節(jié)奏和新券的數(shù)量更多，而二級(jí)市場(chǎng)交易盤對(duì)30年國(guó)債的容納空間有限，因而我們認(rèn)為30年特別國(guó)債的新老券利差空間可能略小于歷史均值。從利差出現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)來看，成交筆數(shù)的閾值對(duì)30年國(guó)債新老券利差的判斷效果有限，而更快的發(fā)行節(jié)奏也意味著收斂速度不同于歷史上的新老券利差。
風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策寬松超預(yù)期；海外央行降息超預(yù)期。
|
|
