>> 西南證券-利率市場跟蹤周報：部分險企再降預(yù)定利率對債市影響如何？-240616
| 上傳日期： |
2024/6/17 |
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| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
西南證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊杰峰 |
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部分險企再降預(yù)定利率對債市影響如何？
?。?）本輪調(diào)降預(yù)定利率為主動減負(fù)行為
據(jù)報道，部分險企將于6月底正式對增額終身壽險預(yù)定利率調(diào)降25BP。與2023年8月1日保險行業(yè)全面停售預(yù)定利率3.5%的壽險產(chǎn)品相比，部分險企本輪調(diào)降預(yù)定利率的差異主要有兩點(diǎn)：1）本輪調(diào)降預(yù)定利率是險企應(yīng)對公司風(fēng)險管控要求的主動行為，而非監(jiān)管正式發(fā)文引導(dǎo)后的被動調(diào)整；2）本輪調(diào)降預(yù)定利率涉及的險種僅限增額終身壽險，并不涉及其他險種（萬能險、分紅險和投連險等）的預(yù)定利率。本次調(diào)降預(yù)定利率以前，監(jiān)管已對萬能險和分紅險進(jìn)行窗口指導(dǎo)。我們從2024年以來萬能險平均結(jié)算利率的變化情況可以看出監(jiān)管層面的窗口指導(dǎo)較為有效：自1月以來萬能險平均結(jié)算利率持續(xù)走低，5月萬能險平均結(jié)算利率為2.98%，較1月下降約32BP，并且萬能險最高結(jié)算利率自4月開始提前下調(diào)至3.5%。資產(chǎn)綜合收益水平持續(xù)下行背景下，調(diào)降預(yù)定利率或擴(kuò)散至其他保險公司。參考日本壽險公司從負(fù)債端入手應(yīng)對利差損風(fēng)險的措施，調(diào)整負(fù)債端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)并調(diào)降產(chǎn)品預(yù)定利率水平是其緩解負(fù)債成本的重要手段。因此，在長期利差損風(fēng)險積累加劇的背景下，我國保險行業(yè)的總體負(fù)債成本有望在保險公司和監(jiān)管部門內(nèi)外部協(xié)同發(fā)力的幫助下繼續(xù)降低。
?。?）險企對超長期限地方債和金融債偏好或進(jìn)一步提升
參照2023年監(jiān)管調(diào)降保險預(yù)定利率的時間段，地方債和金融債是險企在該時間段較偏好品種。2023年3-8月，監(jiān)管部門對保險公司預(yù)定利率的調(diào)降從窗口指導(dǎo)演進(jìn)為政策落地，我們觀察到在此期間保險資產(chǎn)端對債券類資產(chǎn)的投資比例整體維持在43%附近，而在正式停售預(yù)定利率3.5%的壽險產(chǎn)品后，保險資產(chǎn)端對債券類資產(chǎn)的投資比例有了明顯提升。我們認(rèn)為保險機(jī)構(gòu)在正式降低預(yù)定利率之后才大幅調(diào)整資產(chǎn)端配置可能有兩個原因：1）“炒停售”期間，保險公司的工作重心可能更加集中在負(fù)債部門的搶市場和擴(kuò)收入；2）我們在報告《從資負(fù)兩端深入探析保險機(jī)構(gòu)配債行為》中闡述過保險負(fù)債增加傳導(dǎo)到投資端需要一定的時間成本。我們對保險機(jī)構(gòu)2023年3月和8月在銀行間市場托管的債券結(jié)構(gòu)進(jìn)行了拆分：從托管數(shù)據(jù)看，保險公司在調(diào)降產(chǎn)品預(yù)定利率后增加了地方債和金融債的持有比例，并相應(yīng)地調(diào)減了國債和同業(yè)存單在資產(chǎn)端的占比。從二級市場凈買入情況看，可以發(fā)現(xiàn)保險機(jī)構(gòu)在預(yù)定利率降低之后同樣表現(xiàn)為提高了對地方債和商金二永債（其他）的增持力度，而占比減少的部分則主要在于國債和同業(yè)存單。由于二級市場數(shù)據(jù)包含券種期限，根據(jù)數(shù)據(jù)我們可以發(fā)現(xiàn)在預(yù)定利率降低之后保險機(jī)構(gòu)提高了對超長期限債券的增持力度。
?。?）若全面調(diào)降將影響險企多少邊際成本？
若要估算全面調(diào)降增額終身壽險預(yù)定利率25BP后可以影響保險公司多少邊際成本，我們需要確定增額終身壽險在壽險總收入中的占比。根據(jù)13精資訊數(shù)據(jù)，在74家壽險公司前五大熱銷保險產(chǎn)品口徑下，2022年壽險公司終身壽險保費(fèi)收入為3885億元，其中增額終身壽險保費(fèi)收入為3603億元。我們按照2020-2022年平均60%的終身壽險保費(fèi)收入增速平替來估算，預(yù)計2024年保險公司增額終身壽險保費(fèi)收入約為9224億元。根據(jù)2021-2023年我國保險公司壽險保費(fèi)收入規(guī)模和同比增速，我們以3年平均增速5%來估算，預(yù)計2024年壽險保費(fèi)收入規(guī)模約為29029億元。我們假設(shè)2024年增額終身壽險保費(fèi)收入在下半年占比為全年的50%，那么保險公司全面調(diào)降增額終身壽險預(yù)定利率25BP將影響的邊際成本約為3.97BP。
重要事項(xiàng)：（1）5月CPI和PPI運(yùn)行平穩(wěn)。同比來看，5月CPI上漲0.3%，漲幅與上月相同。其中，食品價格下降2.0%，降幅較上月收窄0.7個百分點(diǎn)，非食品價格上漲0.8%，漲幅較上月回落0.1個百分點(diǎn)。食品中，豬肉價格上漲4.6%，牛肉、羊肉和禽肉類價格分別下降12.9%、7.5%和2.9%；非食品中，能源價格上漲3.4%，服務(wù)價格上漲0.8%。5月PPI下降1.4%，降幅比上月收窄1.1個百分點(diǎn)。其中，生產(chǎn)資料價格下降1.6%，降幅收窄1.5個百分點(diǎn)；生活資料價格下降0.8%，降幅收窄0.1個百分點(diǎn)。環(huán)比來看，5月CPI下降0.1%。其中，食品價格與上月持平。5月PPI上漲0.2%。其中，生產(chǎn)資料價格由上月下降0.2%轉(zhuǎn)為上漲0.4%；生活資料價格下降0.1%，降幅與上月相同。（2）5月社融信貸數(shù)據(jù)出爐。2024年1-5月，社會融資規(guī)模增量累計為14.8萬億元，比上年同期少2.52萬億元。5月末，M2同比增長7%，M1同比下降4.2%。2024年1-5月，人民幣貸款增加11.14萬億元。
資金市場：本周資金面整體寬松，資金分層現(xiàn)象較弱。截至2024年6月14日收盤，R001、R007分別為1.796%和1.838%，DR001、DR007分別為1.744%和1.820%，較2024年6月7日收盤分別變化2.29BP、0.76BP、1.75BP和4.80BP。從利率中樞來看，截至2024年6月14日收盤，較上周分別變化約-0.01BP、-0.37BP、0.08BP和-0.12BP。一級市場方面，本周同業(yè)存單累計繳款金額為6399.6億元，凈融資水平為-177.2億元，較上周凈融資水平的2057.1億元有所回落。二級市場方面，本周同業(yè)存單收益率整體下行。AAA級1月期同業(yè)存單收
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