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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　FY2024收入表現(xiàn)符合預(yù)期，利潤(rùn)端弱于預(yù)期，主要由于黃金借貸未變現(xiàn)虧損影響；考慮到金價(jià)上行存貨增值及部分黃金產(chǎn)品克重轉(zhuǎn)定價(jià)，F(xiàn)Y2025利潤(rùn)率可期。
　　投資要點(diǎn)：
　　業(yè)績(jī)低于預(yù)期，維持“增持”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2025-2027財(cái)年歸母凈利潤(rùn)為69.50/79.63/89.94億港元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.70/0.80/0.90港元，給予2025財(cái)年15倍PE，目標(biāo)價(jià)10.5港元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　業(yè)績(jī)簡(jiǎn)述：FY2024公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1087.13億港元/yoy+14.8%，按相同匯率計(jì)yoy+18.5%；主要經(jīng)營(yíng)溢利121.63億港元/yoy+28.9%，歸母凈利潤(rùn)64.99億港元/yoy+20.7%。
　　收入表現(xiàn)符合預(yù)期，部分黃金產(chǎn)品克重轉(zhuǎn)定價(jià)有望提升利潤(rùn)率。FY2024收入增速符合預(yù)期，利潤(rùn)端表現(xiàn)低于預(yù)期，主要由于金價(jià)階段性飆升帶來(lái)黃金借貸未變現(xiàn)虧損24.89億港元；剔除黃金借貸未變現(xiàn)損益影響的核心經(jīng)營(yíng)溢利符合預(yù)期。公司經(jīng)調(diào)整毛利率22.8%/-0.9pct，主要經(jīng)營(yíng)溢利率11.2%/+1.2pct，主要由于優(yōu)化定價(jià)策略及金價(jià)上漲，緩和了產(chǎn)品組合變動(dòng)影響。拆分毛利率影響因子看，金價(jià)上行及優(yōu)化定價(jià)策略提振毛利率1.4pct，黃金占比提升的產(chǎn)品組合變化帶動(dòng)毛利率下滑1.5pct?？紤]到產(chǎn)品策略逐步將部分克重黃金產(chǎn)品調(diào)整為更高利潤(rùn)率的定價(jià)產(chǎn)品，預(yù)計(jì)定價(jià)黃金銷售貢獻(xiàn)占比有望由FY2024的7%提升至FY2025的14%，疊加金鑲鉆等新產(chǎn)品系列推出放量帶動(dòng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化有望帶動(dòng)利潤(rùn)率趨勢(shì)上行空間可期。
　　金價(jià)波動(dòng)黃金需求階段性擾動(dòng)，渠道網(wǎng)絡(luò)聚焦高質(zhì)量增長(zhǎng)。FY2024中國(guó)內(nèi)地實(shí)現(xiàn)收入896.98億港元/yoy+9.9%，港澳地區(qū)及其他市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)收入190.15億港元/yoy+45.6%。受益FY2024銷售及管理費(fèi)用率同比優(yōu)化2.2pct，線下恢復(fù)及營(yíng)運(yùn)效率提升，港澳地區(qū)及其他市場(chǎng)主要經(jīng)營(yíng)溢利率同比顯著提升3.7pct至8.7%，中國(guó)內(nèi)地主要經(jīng)營(yíng)溢利率同比提升1.0pct至11.7%。短期金價(jià)高位波動(dòng)加劇，導(dǎo)致消費(fèi)者觀望情緒增強(qiáng)，2023年4月至5月，中國(guó)內(nèi)地同店銷售-27.6%，港澳地區(qū)同店銷售-32.0%，黃金需求波動(dòng)帶來(lái)同店表現(xiàn)階段性承壓，靜候需求端回暖釋放。渠道網(wǎng)絡(luò)上，F(xiàn)Y2024周大福珠寶門店凈增153家，截至2024年3月31日集團(tuán)珠寶零售點(diǎn)合計(jì)7548家，F(xiàn)Y2025持續(xù)聚焦高質(zhì)量增長(zhǎng)，提升現(xiàn)有門店經(jīng)營(yíng)質(zhì)量效益及消費(fèi)者體驗(yàn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：金價(jià)波動(dòng)影響銷量、高端消費(fèi)疲軟、同店恢復(fù)不及預(yù)期等。