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工程業(yè)務(wù)：新能源及抽水蓄能業(yè)務(wù)快速增長，傳統(tǒng)基建業(yè)務(wù)占比下降。2023年公司新簽訂單11428億元，同增13%，其中能源電力訂單6168億元，占總訂單的54%，同比大幅增長36%；水資源與環(huán)境/基礎(chǔ)設(shè)施分別訂單分別為1548/3360億元，同比變化-12%/-6%。能源電力訂單結(jié)構(gòu)拆解來看，太陽能/抽水蓄能/火電/風(fēng)電分別新簽2799/781/336/1148億元，同比變化+45%/+221%/+50%/-21%，光伏與抽蓄訂單快速增長，是當(dāng)前公司訂單增長的核心動(dòng)能。2024年1-4月公司新簽訂單同增9%，其中能源電力/水資源與環(huán)境/城市建設(shè)與基礎(chǔ)設(shè)施訂單分別同比變化+32%/+10%/-33%，今年以來能源電力業(yè)務(wù)持續(xù)驅(qū)動(dòng)公司簽單穩(wěn)步增長。整體看，當(dāng)前公司以光伏、抽蓄為代表的能源電力訂單持續(xù)快速增長，傳統(tǒng)基建類訂單下滑，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。當(dāng)前國內(nèi)以新能源為主體的新型電力系統(tǒng)加速構(gòu)建，2023年電源工程建設(shè)投資完成額9675億元，同比快速增長30%，后續(xù)公司有望持續(xù)受益國內(nèi)能源電力建設(shè)景氣。
　　雅魯藏布江下游水電站若開建，有望為公司貢獻(xiàn)業(yè)務(wù)增量。國家“十四五”規(guī)劃提出將“加快西南水電基地建設(shè)”、“建設(shè)雅魯藏布江下游水電基地”，雅魯藏布江下游水資源開發(fā)有望提速。根據(jù)電力工業(yè)部實(shí)地考察結(jié)果，雅魯藏布江水能開發(fā)以米林縣派區(qū)到墨脫縣希讓村的260km“大拐彎”峽谷段最優(yōu)，河段差約2350m。據(jù)中國能源報(bào)，雅魯藏布江下游水電裝機(jī)規(guī)模約6000萬千瓦，按1.72萬元單位千瓦投資額測算，總投資額可達(dá)10295億元，按15年工期對應(yīng)年均投資額686億元。中國電建是我國水電建設(shè)領(lǐng)域最大的國有骨干領(lǐng)軍企業(yè)，曾參與建設(shè)長江三峽水電站、南水北調(diào)工程、黃河小浪底水電站、二灘水電站等多個(gè)里程碑式水電工程項(xiàng)目，業(yè)務(wù)優(yōu)勢凸顯，后續(xù)有望承接雅魯藏布江下游水電基地主體部分建設(shè)項(xiàng)目。中國電建在全球大中型水利水電建設(shè)市場份額達(dá)50%以上，以此測算公司年均完成項(xiàng)目投資額約343億元，占2023年收入的6%，考慮到公司在設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)業(yè)務(wù)優(yōu)勢的帶動(dòng)作用（國內(nèi)大中型水電站規(guī)劃設(shè)計(jì)市占率80%以上），有望在雅下水電站建設(shè)中獲取更高份額。
　　新能源發(fā)電業(yè)務(wù)：新增裝機(jī)大幅增長，未來兩年落地有望提速。2023年公司發(fā)電業(yè)務(wù)營收240億元，同增0.7%，占總營收的4%，毛利率44.4%，同比提升4.3pct；其中新能源發(fā)電收入95億元，同增10%，毛利率52.5%，同比下降3.2pct。2023年底公司控股并網(wǎng)裝機(jī)2719萬千瓦，同比快速增長33%，其中風(fēng)電/太陽能/水電/火電/獨(dú)立儲(chǔ)能分別為841/773/685/365/55萬千瓦，同比變化+10%/+190%/-0.1%/+15%/+1006%。公司當(dāng)前風(fēng)電、光伏等新能源裝機(jī)快速增長，根據(jù)公司“十四五”規(guī)劃，公司目標(biāo)“十四五”期間新增30GW新能源裝機(jī)，截至2023年末已完成約10.1GW，后續(xù)裝機(jī)有望加快，驅(qū)動(dòng)公司發(fā)電板塊收入提速；同時(shí)考慮到新能源發(fā)電毛利率更高，后續(xù)公司發(fā)電板塊盈利能力有望增強(qiáng)，貢獻(xiàn)利潤占比將進(jìn)一步提升。
　　礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)：參股華剛礦業(yè)、布局砂石骨料，受益銅價(jià)上漲業(yè)績貢獻(xiàn)有望提升。參股華剛礦業(yè)：2008年，公司與中國中鐵、浙江華友組成中方企業(yè)集團(tuán)，與剛果民主共和國政府代表剛果（金）礦業(yè)總公司采用“資源財(cái)政化一攬子合作模式”設(shè)立國際化礦業(yè)公司華剛礦業(yè)，中國電建持股25.28%。華剛銅鈷礦是世界級特大露天銅鈷，礦石儲(chǔ)量約2.5億噸，截止2023末，銅資源儲(chǔ)量約692萬噸、鈷資源儲(chǔ)量約55萬噸，中國電建對應(yīng)權(quán)益儲(chǔ)量為銅175萬噸，鈷13.8萬噸。華剛礦業(yè)持續(xù)為公司貢獻(xiàn)業(yè)績增量，2023年投資收益為17.6億元，2019-2023年CAGR高達(dá)41%，扣除所得稅后約占公司歸母凈利潤的11%。2024年初以來銅價(jià)大幅上漲，截至2024/6/14均價(jià)較2023全年提高7%，受益銅價(jià)上漲，華剛礦業(yè)投資收益貢獻(xiàn)有望進(jìn)一步提升。綠色砂石業(yè)務(wù)：公司布局綠色砂石產(chǎn)業(yè)，打造綠色砂石全產(chǎn)業(yè)鏈、塑造供應(yīng)鏈，持續(xù)擴(kuò)大中國電建綠色砂石品牌影響力。截至2023年末，公司綠色砂石資源儲(chǔ)備量為89.34億噸，設(shè)計(jì)產(chǎn)能達(dá)5.05億噸/年，投運(yùn)產(chǎn)能達(dá)1.32億噸/年。2023年度銷量約為9000萬噸，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入46.3億元，占公司總收入的0.8%，以2023年中報(bào)披露砂石業(yè)務(wù)毛利率46.9%估算，毛利占比為2.7%，毛利率高于公司整體34個(gè)pct；我們估算凈利潤約14.5億元，占公司整體歸母凈利潤的11%，后續(xù)在建及待開工項(xiàng)目有望持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績。我們估算2023年資源業(yè)務(wù)合計(jì)凈利潤約29億元，約占公司整體歸母凈利潤的22%。
　　電力運(yùn)營與資源業(yè)務(wù)價(jià)值重估空間大：利潤方面，公司施工業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，盈利能力有望提高；新能源裝機(jī)未來兩年陸續(xù)落地有望帶動(dòng)利潤貢獻(xiàn)提升；在建及待開工綠色砂石項(xiàng)目有望持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績增量；參股華剛礦業(yè)有望顯著受益銅價(jià)上漲增厚投資收益，我們預(yù)計(jì)公司2024年工程/電力運(yùn)營/綠色砂石/銅鈷礦凈利潤貢獻(xiàn)分別為77/36/17/17億元。估值方面，分別參考建筑央企、電力、水泥、有色行業(yè)可比公司2024年平均PE對公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)進(jìn)行分部估值（考慮到地產(chǎn)景氣度偏弱，砂石業(yè)務(wù)PE取6X），重估后平均PE約10X，對應(yīng)市值為1304億元，較當(dāng)前市值高出47%。
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