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以銅為主的老牌西部礦業(yè)龍頭，給予“增持”評(píng)級(jí)
　　公司是以銅為主的老牌西部礦業(yè)龍頭。公司最主要的利潤來源玉龍銅礦持續(xù)擴(kuò)能，疊加銅價(jià)上漲預(yù)期，公司礦產(chǎn)銅有望量價(jià)齊升，引領(lǐng)公司成長。且公司積極布局其他品種，儲(chǔ)備潛在利潤增長點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)2024-2026年EPS1.63/1.87/2.28元，可比公司2024年Wind一致預(yù)期13.6XPE，給予公司2024年13.6XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)22.1元，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　銅鉬：主力礦玉龍持續(xù)擴(kuò)能，礦產(chǎn)銅有望量價(jià)齊升
　　公司主力礦玉龍銅礦是國內(nèi)罕見特大型單體銅礦，資源豐富且開采規(guī)模較大，并伴生鉬。自2016年投產(chǎn)后進(jìn)行三次擴(kuò)產(chǎn)：1）2020年年底二期投產(chǎn)，2021年開始銅成為公司最主要的利潤來源；截至2023年公司銅+鉬的毛利占比達(dá)70%，其中玉龍銅礦貢獻(xiàn)了超過90%的礦產(chǎn)銅產(chǎn)量和100%的鉬產(chǎn)量。2）2023年11月完成二期改擴(kuò)建項(xiàng)目，2024年公司礦產(chǎn)銅總產(chǎn)量預(yù)期同比提升約20%。3）目前再規(guī)劃三期項(xiàng)目，預(yù)計(jì)2025年投產(chǎn)后玉龍礦產(chǎn)銅產(chǎn)能再提升20%以上。站在當(dāng)前時(shí)間節(jié)點(diǎn)下，公司最主要的利潤來源增量可觀。展望銅價(jià)，供給側(cè)約束較強(qiáng)，需求由新能源及電網(wǎng)驅(qū)動(dòng)、經(jīng)濟(jì)修復(fù)助力，我們認(rèn)為中期銅價(jià)中樞上移可預(yù)見性較高。
　　其他品種：積極布局，儲(chǔ)備潛在利潤增長點(diǎn)
　　鉛鋅方面，錫鐵山鉛鋅礦為公司立身之本，會(huì)東大梁等亦貢獻(xiàn)產(chǎn)量，公司目前已是國內(nèi)重要鉛鋅精礦生產(chǎn)商，2023年鉛鋅合計(jì)產(chǎn)量18.1萬噸。鐵礦石方面，公司2023年鐵精粉產(chǎn)量119萬噸，中期擴(kuò)張依靠雙利鐵礦，長期志在整合海西州地區(qū)資源。冶煉方面，西豫金屬改造項(xiàng)目完成后公司電鉛產(chǎn)能將達(dá)20萬噸、青海湘和具備12-13萬噸鋅產(chǎn)品產(chǎn)能。鹽湖化工方面，公司依托青海團(tuán)結(jié)湖鎂鹽礦，鎂化工已步入成熟期，2023年高純氫氧化鎂產(chǎn)量12.8萬噸；參股東臺(tái)鋰資源，開發(fā)東臺(tái)吉乃爾鹽湖，具有2萬噸電碳產(chǎn)線。
　　目標(biāo)價(jià)22.1元，給予“增持”評(píng)級(jí)
　　鑒于銅價(jià)中樞上移可預(yù)見性較高，我們假設(shè)2024-2026年銅價(jià)9500/10000/10500美元/噸，預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利分別為38.78/44.50/54.35億元，對(duì)應(yīng)EPS1.63/1.87/2.28元。公司主營以銅為主，2023年銅毛利占比為56%，因此采用A股主要銅標(biāo)的紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)、江西銅業(yè)、銅陵有色及云南銅業(yè)作為可比公司。可比公司2024年Wind一致預(yù)期13.6XPE，給予公司2024年13.6XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)22.1元，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：公司新建、擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；全球銅供給超預(yù)期放量；銅下游需求不及預(yù)期。