>> 招商證券-中科飛測(cè)(688361)前道制造+先進(jìn)封裝雙輪驅(qū)動(dòng)，檢量測(cè)新品打開成長(zhǎng)天花板-240704
| 上傳日期： |
2024/7/4 |
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pdf 共27頁(yè) |
來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
鄢凡,曹輝 |
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公司是國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體檢量測(cè)設(shè)備龍頭，卡位前道制造+先進(jìn)封裝，2023年之前公司收入主要來(lái)自無(wú)圖形和圖形晶圓缺陷檢測(cè)、三維形貌等設(shè)備，市場(chǎng)份額相對(duì)較高；2023年至今公司套刻精度和膜厚量測(cè)設(shè)備貢獻(xiàn)新增長(zhǎng)動(dòng)力，明、暗場(chǎng)晶圓檢測(cè)設(shè)備和光學(xué)關(guān)鍵尺寸設(shè)備加速驗(yàn)證，新產(chǎn)品面向的市場(chǎng)遠(yuǎn)超當(dāng)前產(chǎn)品可觸達(dá)的空間，將進(jìn)一步打開公司成長(zhǎng)天花板。在前道領(lǐng)域，公司對(duì)標(biāo)KLA，明、暗場(chǎng)檢測(cè)技術(shù)的突破和量測(cè)工藝覆蓋度提升，未來(lái)國(guó)產(chǎn)化率有顯著提升空間；在后道領(lǐng)域，公司對(duì)標(biāo)Camtek，產(chǎn)品能夠滿足主流晶圓級(jí)封裝、HBM領(lǐng)域的2.5/3D封裝技術(shù)要求，未來(lái)將持續(xù)受益于國(guó)內(nèi)先進(jìn)封裝擴(kuò)產(chǎn)。公司收入快速增長(zhǎng)，在手訂單飽滿，未來(lái)規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)和先進(jìn)機(jī)臺(tái)占比提升，盈利能力亦有望明顯提升，維持“增持”評(píng)級(jí)。
國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體檢、量測(cè)設(shè)備龍頭，卡位前道制造+先進(jìn)封裝。中科飛測(cè)是國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體檢、量測(cè)設(shè)備龍頭，2023年全球檢、量測(cè)設(shè)備市場(chǎng)空間共128.3億美元，中科飛測(cè)已量產(chǎn)和在驗(yàn)證產(chǎn)品面向的市場(chǎng)空間占比已達(dá)67%。公司目前已量產(chǎn)六大設(shè)備，包括無(wú)圖形晶圓缺陷檢測(cè)、圖形晶圓缺陷檢測(cè)、套刻精度量測(cè)、介質(zhì)薄膜膜厚量測(cè)、金屬薄膜膜厚量測(cè)、三維形貌量測(cè)設(shè)備；另外明場(chǎng)納米圖形晶圓缺陷檢測(cè)、暗場(chǎng)納米圖形晶圓缺陷檢測(cè)、光學(xué)關(guān)鍵尺寸量測(cè)三大類設(shè)備完成樣機(jī)研發(fā)，在客戶端驗(yàn)證順利。公司卡位前道晶圓制造+后道先進(jìn)封裝，面向前道中芯國(guó)際、長(zhǎng)江存儲(chǔ)等和后道長(zhǎng)電科技、華天科技等頭部客戶。在前道領(lǐng)域，公司原有圖形、無(wú)圖形晶圓缺陷檢測(cè)、三維形貌量測(cè)等設(shè)備市占率不斷提升，明場(chǎng)/暗場(chǎng)納米級(jí)檢測(cè)設(shè)備將大幅提升公司可觸達(dá)的市場(chǎng)空間，國(guó)產(chǎn)化率有顯著提升空間；在后道領(lǐng)域，公司已經(jīng)能夠全面滿足晶圓級(jí)封裝、2.5/3D封裝的技術(shù)要求，亦能滿足HBM領(lǐng)域如RDL線寬變窄、microbump 3D量測(cè)、TSV輪廓復(fù)雜等帶來(lái)的挑戰(zhàn)，長(zhǎng)期將受益于國(guó)內(nèi)先進(jìn)封裝產(chǎn)線擴(kuò)產(chǎn)。
公司在前后領(lǐng)域分別對(duì)標(biāo)KLA和Camtek，前道國(guó)產(chǎn)化率有顯著提升空間，后道持續(xù)受益于先進(jìn)封裝擴(kuò)產(chǎn)。1）在前道領(lǐng)域，晶圓缺陷檢測(cè)設(shè)備為最關(guān)鍵的設(shè)備，明場(chǎng)和暗場(chǎng)檢測(cè)為核心技術(shù)，KLA憑借其明場(chǎng)/暗場(chǎng)檢測(cè)技術(shù)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)及量測(cè)工藝的完善布局，在全球前道檢、量測(cè)市場(chǎng)份額超50%；根據(jù)VLSI，2022年國(guó)內(nèi)檢、量測(cè)設(shè)備市場(chǎng)空間達(dá)40億美元，結(jié)合國(guó)內(nèi)廠商收入體量測(cè)算國(guó)產(chǎn)化率預(yù)計(jì)不足5%，隨著中科飛測(cè)在明場(chǎng)和暗場(chǎng)機(jī)臺(tái)取得突破，長(zhǎng)期國(guó)產(chǎn)化率有顯著提升空間；2）在后道領(lǐng)域，檢、量測(cè)的難點(diǎn)在于Bump高度、RDL表面潔凈度、TSV輪廓、及鍵合間晶圓翹曲等問(wèn)題帶來(lái)的挑戰(zhàn)，考驗(yàn)設(shè)備的3D檢測(cè)能力，Camtek憑借Eagle系列在3DBump等結(jié)構(gòu)的量測(cè)能力，占據(jù)后道領(lǐng)域主要份額。中科飛測(cè)覆蓋國(guó)內(nèi)長(zhǎng)電先進(jìn)、華天科技、長(zhǎng)電紹興等頭部客戶，能夠滿足晶圓級(jí)封裝、HBM領(lǐng)域的2.5/3D封裝技術(shù)要求?？紤]到國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)OSAT廠商如長(zhǎng)電科技、通富微電、華天科技、甬矽電子等，以及一級(jí)新興廠商如盛合晶微、長(zhǎng)電紹興、華進(jìn)半導(dǎo)體、安牧泉等產(chǎn)能持續(xù)提升，未來(lái)國(guó)內(nèi)先進(jìn)封裝產(chǎn)能有數(shù)倍提升空間，中科飛測(cè)長(zhǎng)期對(duì)標(biāo)Camtek，有望持續(xù)受益于國(guó)內(nèi)先進(jìn)封裝產(chǎn)線擴(kuò)產(chǎn)。
納米級(jí)明場(chǎng)/暗場(chǎng)檢測(cè)設(shè)備面向市場(chǎng)空間遠(yuǎn)超公司當(dāng)前產(chǎn)品，量測(cè)工藝覆蓋度持續(xù)提升。1）在檢測(cè)領(lǐng)域，公司原有圖形和無(wú)圖形晶圓缺陷檢測(cè)設(shè)備面向的市場(chǎng)空間占比為18%，新拓品類納米級(jí)明場(chǎng)檢測(cè)設(shè)備正在國(guó)內(nèi)多家主流客戶進(jìn)行驗(yàn)證測(cè)試，并小批量出貨到多家國(guó)內(nèi)頭部客戶產(chǎn)線上進(jìn)行工藝開發(fā)與應(yīng)用驗(yàn)證工作，目前進(jìn)展順利；納米級(jí)暗場(chǎng)檢測(cè)設(shè)備目前已完成設(shè)備樣機(jī)研發(fā)，正在國(guó)內(nèi)多家主流客戶進(jìn)行驗(yàn)證測(cè)試，包括邏輯、存儲(chǔ)、功率、2.5DHBM芯片等；考慮到明場(chǎng)和暗場(chǎng)是最核心的檢測(cè)工藝檢測(cè)，兩大類機(jī)臺(tái)面向的市場(chǎng)空間占比為28%，公司未來(lái)可觸達(dá)的市場(chǎng)空間有望翻倍以上增長(zhǎng)；2）在量測(cè)領(lǐng)域，公司從單一的三維形貌量測(cè)設(shè)備不斷提升工藝覆蓋率，薄膜膜厚量和套刻精度量測(cè)設(shè)備貢獻(xiàn)新增長(zhǎng)點(diǎn)，光學(xué)關(guān)鍵尺寸量測(cè)設(shè)備完成設(shè)備樣機(jī)研發(fā)，在國(guó)內(nèi)多家連接、存儲(chǔ)、功率主流客戶機(jī)型樣片驗(yàn)證測(cè)試，在部分產(chǎn)線進(jìn)行工藝開發(fā)和應(yīng)用驗(yàn)證。
公司收入快速增長(zhǎng)，盈利能力有望大幅提升。受益于訂單持續(xù)增長(zhǎng)和機(jī)臺(tái)快速放量，公司收入從2019年的0.56億元增長(zhǎng)至2023年的8.9億元；2023年歸母凈利潤(rùn)和扣非凈利潤(rùn)分別為1.4億和0.32億元，扣非凈利率達(dá)3.6%，同比明顯扭虧；公司2024年股權(quán)激勵(lì)方案亦彰顯收入長(zhǎng)期增長(zhǎng)信心，設(shè)定2024/2025/2026/2027年收入考核觸發(fā)值分別不低于10.7/16/22.3/28.9億元，分別同比+20%/50%/39.4%/29.2%，目標(biāo)值分別不低于11.5/17.2/24.1/31.3億元，分別同比+29%/49.8%/40.4%/29.8%；考慮到公司在手訂單飽滿，未來(lái)收入有望快速增長(zhǎng)，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)，同時(shí)明場(chǎng)/暗場(chǎng)檢測(cè)等設(shè)備將帶來(lái)平均ASP提升，公司未來(lái)盈利能力有較大提升空間。
投資建議。公司原有傳統(tǒng)圖形和無(wú)圖形晶圓檢測(cè)、三維形貌量測(cè)設(shè)備，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額較高；公司突破核心明場(chǎng)和暗場(chǎng)檢測(cè)技術(shù)，關(guān)鍵機(jī)臺(tái)驗(yàn)證順利，面向的市場(chǎng)空間和國(guó)產(chǎn)化率有顯著增長(zhǎng)空間，同時(shí)公司量測(cè)工藝覆蓋
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