>> 華安證券-利率周記(7月第2周)：機(jī)構(gòu)跨月進(jìn)度視角看資金-240709
| 上傳日期： |
2024/7/9 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
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作者： |
顏?zhàn)隅?/a> |
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機(jī)構(gòu)跨月進(jìn)度指標(biāo)初探
對于資金面而言我們通常從量、價兩個視角進(jìn)行觀測，其中價格視角最為直觀，R、DR、GC分別代表了不同參與者在相應(yīng)市場的回購利率；從量的角度而言，我們主要觀察銀行系的資金融出量，其中大行占資金融出的絕大多數(shù)（3-4萬億元左右），股份行與城農(nóng)商行資金融出較小（0.5萬億元左右），因此大行的資金融出意愿通常與資金面的松緊保持高度關(guān)聯(lián)。
在此基礎(chǔ)上，我們對機(jī)構(gòu)的跨月進(jìn)度進(jìn)行研究。在質(zhì)押式回購融資中，正逆回購分別代表了資金融入/出兩方，回購期限大多以1D、7D與14D為主，在每月下旬機(jī)構(gòu)通常面臨①以14天這一較長的期限進(jìn)行資金跨月，②臨近月末時以7D/1D進(jìn)行跨月這兩種選擇，兩者的成本有所不同，亦反映出機(jī)構(gòu)對月末資金面不同程度的預(yù)期。而跨月進(jìn)度可能影響月末資金面供需兩端的平衡，若市場跨月較慢，則月末資金需求相對較大，若銀行系減少融出，則跨月資金面收緊的概率相對更大。
本文我們主要以臨近月末的正回購余額的累計求和除以當(dāng)日正回購余額來衡量機(jī)構(gòu)的跨月進(jìn)度，這一指標(biāo)代表著機(jī)構(gòu)對其融入資金存量的續(xù)作進(jìn)度。從結(jié)果上看，除少數(shù)跨月后為節(jié)假日的時點(diǎn)（五一與十一節(jié)假日）資金的跨季規(guī)模相對較高外，全市場在月末的跨月進(jìn)度大致在100%-102%之間，相對比較穩(wěn)定。
進(jìn)一步分析，我們發(fā)現(xiàn)全市場的跨月通常在月末的10個交易日開始，最后一天占比較大。以2023年的12個月份為例進(jìn)行分析，市場的跨月通常在T-10日開始，在T-5日其均值約升至14%，T-1日時升至55%，這意味著約有一半的資金在最后一天完成跨月。
機(jī)構(gòu)跨月進(jìn)度與資金面有何關(guān)聯(lián)？
通常而言，當(dāng)月末資金面相對較緊時，機(jī)構(gòu)跨月進(jìn)度較慢。我們對2023年以來月末的資金利率進(jìn)行統(tǒng)計，其中2023年2月、9-11月的DR001與DR007均相對偏高，以DR007為例，后5日均值分別為2.25%、2.12%、2.11%與2.13%，在該4個月中，我們發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)的跨月進(jìn)度普遍相對偏慢，除9月以外，其相對跨月進(jìn)度（當(dāng)日與月末的跨月進(jìn)度比值）均低于50%，說明全市場機(jī)構(gòu)在這幾個月份下旬資金面相對緊張的環(huán)境下選擇“等一等”的策略，疊加銀行系的資金融出意愿降低（如2023年8月降息后大行減少融出），債市資金面趨緊。
此外值得注意的是，我們發(fā)現(xiàn)季末月份的機(jī)構(gòu)跨月進(jìn)度相對較快。2023年3月、6月、9月、12月的機(jī)構(gòu)跨月進(jìn)度均相對較快，考慮到1月為春節(jié)，因此當(dāng)月的跨月進(jìn)度同樣位居全年前列。
從不同機(jī)構(gòu)的跨月進(jìn)度來看，保險與券商在非季末月份的提前跨月與資金面趨緊關(guān)聯(lián)性較高。根據(jù)上文分析，2023年2月與9-11月這4個月份末尾的資金面較全年相對偏緊，而市場整體的跨月進(jìn)度相對偏慢，我們發(fā)現(xiàn)保險與券商兩類機(jī)構(gòu)若在非季末月份加快跨月進(jìn)度，則對應(yīng)資金面偏緊的可能性較高，具體來看：在2023年2月、10月與11月，保險機(jī)構(gòu)與券商通常提前5日開始加速跨月，T-1時刻進(jìn)度整體高于其他非季末月份。今年4月末資金面收緊，債市出現(xiàn)回調(diào)，我們發(fā)現(xiàn)保險機(jī)構(gòu)與券商同樣提前跨月，券商與T-3日提前加速跨月，而保險機(jī)構(gòu)在T-15日已開始加速跨月，進(jìn)度處于歷史高位。
綜上所述，我們可根據(jù)月末機(jī)構(gòu)的資金跨月進(jìn)度來判斷當(dāng)月市場對資金面松緊預(yù)期的程度（如季末月進(jìn)度明顯快于非季末月），偏慢的跨月進(jìn)度則可能間接影響月末的資金需求，我們亦可觀測非銀中是否存在提前加速跨月的機(jī)構(gòu)（如上文提到的保險與券商），進(jìn)而對資金面的變化進(jìn)一步提供參考，而在跨月進(jìn)度慢+月末資金面收緊的時點(diǎn)，大行是否愿意融出資金則成為了“等等黨”是否能夠迎來勝利的關(guān)鍵。
風(fēng)險提示：
流動性風(fēng)險，數(shù)據(jù)統(tǒng)計與提取產(chǎn)生的誤差
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