>> 中泰證券-ABS分析手冊：投資篇-240723
| 上傳日期： |
2024/7/24 |
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| 2608KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖雨,賴逸儒 |
| 下載權限： |
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在市場利差普遍收窄的背景下，選擇何券種進行投資成為焦點。截至目前，相比其他券種，ABS利差仍處在較高水平，因此仍有投資挖掘空間。如何建立框架對ABS進行分析？ABS市場當下還存在哪些投資機會？這些都是亟需解決的問題，本文基于ABS市場的真實數(shù)據(jù)，從一級市場的發(fā)行與二級市場交易情況進行分析，建立整體投資分析框架，并結合中債流動性指標對不同期限、不同層級的現(xiàn)存ABS進行擇券，以供投資者參考。
ABS的三類發(fā)行主體中，金融類主體是ABS市場的主要供給者，其次為產(chǎn)業(yè)類主體，城投類主體發(fā)行的ABS規(guī)模占比較少。將金融類主體進行細分，ABN和信貸ABS的發(fā)行主體中，金融類主體的組成結構較簡單，發(fā)行企業(yè)ABS的金融類主體組成相對復雜。從償還方式看，同一主體在一年內(nèi)可能發(fā)行多只ABS，多以到期還本和過手攤還作為主要的還本方式，新品種續(xù)發(fā)型ABS具有明顯的滾續(xù)發(fā)行特征。此外，ABS的發(fā)行信息多在一周前進行公布。
從發(fā)行規(guī)模與數(shù)量上看，自2021年后三類ABS的發(fā)行規(guī)模均呈現(xiàn)下滑趨勢。從發(fā)行時間看，市場在每季度末發(fā)行ABS的規(guī)模占比較大，在第三、第四季度末出現(xiàn)明顯的發(fā)行規(guī)模增量。從發(fā)行期限上看，ABS期限向1年以內(nèi)短期與2年至3年期中期靠攏，5年以上長期ABS的規(guī)模占比下降。從發(fā)行層級情況看，優(yōu)先級在三類ABS市場中始終處于主要地位。從發(fā)行評級情況看，ABS優(yōu)先級的債項評級明顯高于主體評級，具有增信特征，夾層級的增信特征相對來說并不顯著。優(yōu)先級評級與夾層級評級也有關聯(lián)，相較于優(yōu)先級評級，夾層級評級通常下調(diào)一個子評級。
在發(fā)行利率方面，ABN、信貸ABS、企業(yè)ABS的發(fā)行利率均在(3%，4%]區(qū)間上占比最大，優(yōu)先級票面利率在3%-4%區(qū)間占比最高，夾層級的票面利率在各區(qū)間均有分布。在信息披露方面，債權類ABS對底層資產(chǎn)的披露主要圍繞貸款的分布情況與貸款主體的分布情況展開，收益權類、房地產(chǎn)類ABS側重披露項目的相關運營情況，也會披露運營主體的相關信息。
ABS進入二級市場后，流動性表現(xiàn)、機構的配置或交易偏好，都是影響ABS估值的因素之一?？傮w來看，信貸ABS的基礎資產(chǎn)種類較少，ABN和企業(yè)ABS的基礎資產(chǎn)種類較多，且各類型基礎資產(chǎn)的年末存量占比呈現(xiàn)不同的變化趨勢，其中，信用卡分期、企業(yè)貸款類ABS存量規(guī)模占比出現(xiàn)明顯下滑。在流動性方面，ABS總體的換手率不高，其中ABN的換手率增長迅速，信貸ABS與企業(yè)ABS交易活躍度則處在低位。
在投資者結構方面，截至2024年5月末，上清所、中債登兩個場所中ABS的主要持有者為銀行和非法人類產(chǎn)品，證券公司也持有少量規(guī)模。相較于上清所與中債登，深交所與上交所的企業(yè)ABS投資者結構組成更加復雜。在深交所統(tǒng)計數(shù)據(jù)中，一般機構持倉企業(yè)ABS規(guī)模占比最多；上交所統(tǒng)計數(shù)據(jù)中，銀行自營和信托機構是主要投資者；其次為公募基金、資管計劃、銀行理財?shù)葯C構。
對銀行理財?shù)耐顿Y偏好進行分析，從持倉規(guī)?？矗y行理財偏好持有ABN和企業(yè)ABS，對信貸ABS的持倉規(guī)模處在極低的水平。從持倉占比情況看，銀行理財對于ABN的持倉熱情始終高于信貸ABS與企業(yè)ABS。從基礎資產(chǎn)的持倉情況看，2024年一季度末，銀行理財持倉有限合伙份額、類REITs、應收賬款、商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款類ABS的規(guī)模超過60億元，且銀行理財偏愛基礎資產(chǎn)集中度低、流動性較高的ABS。從銀行理財?shù)某謧}評級看，銀行理財每季度持倉的優(yōu)先級評級主要集中在AAA級，持倉的夾層級評級主要集中在AA+級。
當下ABS仍具有投資價值：首先，ABS具有品種優(yōu)勢，且與收益率較高的非公開城投與非公開產(chǎn)業(yè)債相比具有一定的抗跌性；其次，可通過期限下沉與信用下沉的策略實現(xiàn)投資價值，3年期至5年期、5年至10年期ABS可作為騎乘策略的選擇之一；最后，6個月的信用利差仍處在相對較高的歷史分位數(shù)上，選擇投資AAA-級或AA+級短期限（如6月期）ABS目前看來是可行的投資方法。在關注收益的同時，也需正視ABS的潛在風險，主要關注違約率、回收率、早償率表現(xiàn)。整體上看，ABS的違約率較低，回收率表現(xiàn)較好，早償率因基礎資產(chǎn)的不同而存在差異。從個券上看，要重視主體和條款作用。
ABS市場目前存在哪些個券值得投資？本文依據(jù)三條策略展開：重視底層資產(chǎn)，側重資產(chǎn)池風險；關注優(yōu)先層與夾層差異，考慮主體影響；進行期限和信用下沉，但需保證流動性?；谝陨喜呗?，制定三條標準，在保證收益的同時，兼顧安全性和流動性，給出擇券建議。
風險提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計口徑不準確；數(shù)據(jù)更新不及時或提取失誤；指標選取存在主觀性；假設或計算方法不合理；評級結構調(diào)整或交易不活躍導致估值偏差。
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