>> 銀河證券-2024年7月下調(diào)MLF利率解讀：貨幣寬松不會(huì)暫停-240725
| 上傳日期： |
2024/7/26 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
詹璐,章俊,張迪 |
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7月25日央行公告開展2000億元MLF操作，中標(biāo)利率2.3%，下調(diào)20BP。
如何理解本次MLF的操作時(shí)點(diǎn)？本次MLF的操作有個(gè)重要的“不一樣”，那就是告別了自2021年每月僅一次的在月中到期續(xù)作投放的方式。我們認(rèn)為這背后有兩層含義：
第一，MLF的政策利率身份將逐漸淡出，7天逆回購做為政策利率的身份已較為明晰。2021年以來觀察政策利率調(diào)整的時(shí)間窗口是MLF的到期續(xù)作之時(shí)，一般為每月月中，7天逆回購利率與MLF利率做為雙政策利率，通常同時(shí)調(diào)整，釋放貨幣政策的明確信號(hào)。本月15日MLF到期小幅縮量平價(jià)續(xù)作，22日央行同時(shí)調(diào)降7天逆回購和LPR利率，又在三天之后再次投放MLF并且中標(biāo)利率下調(diào)20BP。央行的行動(dòng)希望給市場明確的貨幣政策指引，防止模糊貨幣政策信號(hào)。7天逆回購利率下調(diào)之后，MLF調(diào)降只是跟隨。
第二，MLF逐步淡出政策利率身份之后，仍做為基礎(chǔ)貨幣投放的工具，在未來將繼續(xù)發(fā)揮重要作用。央行本周的另外一個(gè)重要?jiǎng)幼魇菦Q定適當(dāng)減免MLF操作的質(zhì)押品，這可以適當(dāng)避免使用MLF投放貨幣的同時(shí)，帶來債券特別是長期國債流動(dòng)性的降低，避免加劇供需失衡帶來利率過度下行。當(dāng)前MLF的余額約7萬億，假設(shè)其抵押品均為國債的話，占商業(yè)銀行持有國債規(guī)模的34%，對(duì)國債的流動(dòng)性有較大影響。央行目前投放基礎(chǔ)貨幣的主要方式是再貼現(xiàn)、再貸款、公開市場操作（逆回購、MLF)、PSL以及結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具等。PSL和結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具雖然有投放基礎(chǔ)貨幣的效果，但意在引導(dǎo)信貸加大對(duì)重大戰(zhàn)略、重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度，直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。逆回購期限一般是7天、14天，投放資金偏短期。公開市場操作購買國債雖然可以投放基礎(chǔ)貨幣，但現(xiàn)階段國債收益率下行速度較快，央行不會(huì)選擇此時(shí)購買來加劇供需失衡。因此MLF做為基礎(chǔ)貨幣投放工具，在未來將繼續(xù)發(fā)揮重要作用。
如何理解MLF利率下行20BP？保持合理利差的需要。2024年3月至6月，MLF保持縮量或者0凈投放的操作，并非央行主動(dòng)收縮，而是MLF利率相對(duì)較高，比價(jià)效應(yīng)下商業(yè)銀行對(duì)其需求降低。但彼時(shí)MLF仍然是政策利率，調(diào)降將釋放較強(qiáng)的政策信號(hào)。本次MLF利率下行20BP應(yīng)視為7天OMO下調(diào)之后的跟隨，保持與OMO之間的合理利差。另外，MLF作為現(xiàn)階段基礎(chǔ)貨幣投放的工具之一，也需要與市場利率保持協(xié)調(diào)。一方面大行存款利率也在今日開始新一輪下調(diào)，幅度在10BP-20BP。另一方面一年期國有銀行同業(yè)存單發(fā)行利率為1.94%，MLF適度下行有利于收窄利差。
未來MLF的投放有可能逐步過渡到固定在25日左右?？赡芑趦牲c(diǎn)考慮，一方面7天逆回購做為政策利率，其利率調(diào)整的時(shí)點(diǎn)可能放在LPR報(bào)價(jià)日當(dāng)天，MLF在此之后投放，進(jìn)行利率招標(biāo)，其價(jià)格更能真實(shí)反應(yīng)資金供需情況，提升利率傳導(dǎo)效率。第二，月末流動(dòng)性季節(jié)性緊張，容易出現(xiàn)市場基準(zhǔn)利率大幅偏離政策利率的情況。未來以價(jià)格型調(diào)控為主，需要加強(qiáng)政策利率對(duì)市場基準(zhǔn)利率的固定作用，減少市場基準(zhǔn)利率的偏離幅度和波動(dòng)。選擇在月末操作有利于平抑波動(dòng)。
貨幣寬松不會(huì)暫停，未來有可能繼續(xù)降準(zhǔn)、降息。多目標(biāo)平衡下，貨幣政策是內(nèi)外權(quán)衡下的相機(jī)抉擇，在9月美聯(lián)儲(chǔ)降息幾乎已成定局的背景下，中國貨幣政策的空間在三季度再次打開，自主性提升。央行連續(xù)10個(gè)月保持政策利率不變的操作在7月被打破，釋放貨幣政策目標(biāo)將切換至促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的信號(hào)，本周降息是新一輪貨幣階段性寬松的開始，年內(nèi)降息幅度仍有10-30BP的空間。與此同時(shí)，今日MLF凈投放2000億元，但8月、9月仍分別有4010億元、5910億元MLF到期。我們根據(jù)各地方政府披露的三季度債券發(fā)行計(jì)劃測算，8、9月份各類地方政府債券總發(fā)行規(guī)模分別為10698億元、7420億元，8月是政府債供給高峰。因此，仍有進(jìn)一步釋放中長期流動(dòng)性的需要，降準(zhǔn)也可能會(huì)到來，幅度可能在25-50BP。
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