>> 方正證券-美國2024年二季度GDP數(shù)據(jù)點評：過熱的美國經(jīng)濟(jì)，過激的衰退預(yù)期-240726
| 上傳日期： |
2024/7/26 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
方正證券 |
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作者： |
蘆哲,張佳煒 |
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核心觀點：24Q2美國GDP季環(huán)比年率錄得+2.8%，好于預(yù)期，高于+1.8%的潛在水平，顯示經(jīng)濟(jì)周期仍處于從過熱向均衡水平切換的階段，當(dāng)前過于悲觀的經(jīng)濟(jì)預(yù)期與過于樂觀的降息預(yù)期面臨糾偏風(fēng)險。我們預(yù)期24H2美國經(jīng)濟(jì)延續(xù)從過熱向均衡水平的切換，美聯(lián)儲年內(nèi)3次的降息預(yù)期將被下修至1-2次。
市場現(xiàn)狀：當(dāng)前市場對美國經(jīng)濟(jì)的預(yù)期過于悲觀，對美聯(lián)儲的降息預(yù)期過于樂觀。7月以來，市場對美國經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期不斷強(qiáng)化，標(biāo)普500從5670跌破5400，10年美債利率4.5%跌破4.2%，銅價從470$/lb跌至404$/lb。對經(jīng)濟(jì)過于悲觀的預(yù)期也轉(zhuǎn)化為對降息過于樂觀的預(yù)期，聯(lián)邦基金期貨交易員對年內(nèi)降息次數(shù)一度從1.8次擴(kuò)大至2.9次。從成因上看，這主要來自：①大幅走低的PMI。美國6月ISM服務(wù)業(yè)PMI錄得48.8，前值53.8，較預(yù)期的52.7低5.13x標(biāo)準(zhǔn)差，為2020年5月以來新低。②對勞務(wù)市場崩盤的擔(dān)憂。截至最新6月，薩姆規(guī)則指標(biāo)錄得0.43%，進(jìn)一步逼近0.5%的衰退閾值，同時，近期職位空缺率的走低與失業(yè)率的持續(xù)走高也讓市場開始擔(dān)心美國貝弗里奇曲線或已處于衰退的臨界水平。③經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)跌至10年新低。7月以來公布的PMI、就業(yè)、通脹等一系列經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的不及預(yù)期最終導(dǎo)致彭博美國經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)在7月5日跌至-0.624，創(chuàng)2015年以來新低。④對TrumpDeal的理解偏差。部分觀點認(rèn)為，特朗普的關(guān)稅將對美國經(jīng)濟(jì)與全球貿(mào)易產(chǎn)生顯著負(fù)面沖擊，需求預(yù)期的顯著下修帶動美股、美債利率與大宗商品的下跌。⑤日央行7月加息預(yù)期升溫，套息交易逆轉(zhuǎn)。OIS合約隱含日央行7月加息概率從40%迅速升至85%，導(dǎo)致日元從162快速回落至152，日元急速升值逆轉(zhuǎn)套息交易（或是對此的“肌肉記憶”），流動性沖擊導(dǎo)致包括黃金在內(nèi)的大類資產(chǎn)普跌。⑥資金行為。例如銅價結(jié)束此前逼空行情后開啟下跌，趨勢信號的強(qiáng)化或引發(fā)CTA動量策略的正反饋；通過tri-party repo等方式加杠桿入場英偉達(dá)等股票的買盤資金力竭，進(jìn)而出現(xiàn)獲利止盈行為。
策略展望：美國經(jīng)濟(jì)仍處于過熱周期，當(dāng)前過于悲觀的經(jīng)濟(jì)預(yù)期與過于樂觀的降息預(yù)期面臨糾偏風(fēng)險。①7月服務(wù)業(yè)PMI或大幅反彈。ISM服務(wù)業(yè)PMI即原來的非制造業(yè)PMI，其中包括農(nóng)業(yè)、非制造業(yè)工業(yè)和金融、地產(chǎn)銷售等非傳統(tǒng)理解的服務(wù)業(yè)。根據(jù)ISM，6月服務(wù)業(yè)PMI的大跌由商業(yè)活動與新訂單分項主導(dǎo)，而這兩個分項指標(biāo)的回落一方面來自年中的季節(jié)性影響，一方面來自農(nóng)業(yè)與地產(chǎn)業(yè)的拖累；6月新屋建設(shè)的改善或反轉(zhuǎn)服務(wù)業(yè)PMI疲軟的走勢。②美國勞務(wù)市場仍有韌性。過往周期中薩姆規(guī)則之所以適用，是因為經(jīng)濟(jì)周期由需求主導(dǎo)、供給具有剛性特點。但本輪疫情沖擊導(dǎo)致了大量失業(yè)者流入非勞動力，同期史詩級寬松的財政與貨幣政策也過度刺激勞務(wù)需求，過低的供給與過高的需求讓勞務(wù)市場過度緊俏，共同導(dǎo)致失業(yè)率跌至3.4%。因此，通過薩姆規(guī)則指標(biāo)接近閾值得出美國勞務(wù)市場瀕臨崩盤的結(jié)論無異于刻舟求劍。換言之，當(dāng)前薩姆規(guī)則的閾值應(yīng)高于0.5%。同理，市場對貝弗里奇曲線的擔(dān)憂也有些“杞人憂天”。③經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)不等于經(jīng)濟(jì)增速。彭博編制的美國經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)跌至10年新低，但昨晚公布的24Q2美國GDP增速仍高于潛在水平，反映美國經(jīng)濟(jì)仍處于從過熱向均衡水平切換的階段，總體依然具有韌性。④TrumpDeal對應(yīng)的美國經(jīng)濟(jì)上行而非下行風(fēng)險。特朗普對內(nèi)減稅（企業(yè)稅從21%下調(diào)至15%、取消小費(fèi)稅）與重振工業(yè)政策均提振美國需求，對海外差異化的關(guān)稅政策或強(qiáng)化中國企業(yè)出海投資，均拉動全球資源品需求，提振美國經(jīng)濟(jì)。⑤近期經(jīng)濟(jì)并不弱。7月5日超預(yù)期的6月非農(nóng)就業(yè)公布后，GDPNow將美國增長預(yù)測從+1.5%上調(diào)至+2.0%，7月15日大超預(yù)期的美國6月零售銷售公布后，GDPNow將美國增長預(yù)測從+2.0%上調(diào)至+2.5%，而最終24Q2美國GDP增速錄得+2.8%，且各分項預(yù)測也較為匹配，意味著近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)并不差。因此我們認(rèn)為，8月公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)或糾偏當(dāng)前過于悲觀的經(jīng)濟(jì)預(yù)期與過于樂觀的降息預(yù)期，大類資產(chǎn)走勢或出現(xiàn)反轉(zhuǎn)?；鶞?zhǔn)情況下，我們預(yù)期24H2美國經(jīng)濟(jì)延續(xù)從過熱向均衡水平的切換，美聯(lián)儲年內(nèi)3次的降息預(yù)期將被下修至1-2次。
GDP數(shù)據(jù)：好于預(yù)期，高于潛在水平，經(jīng)濟(jì)周期依然處于從過熱向均衡水平切換的階段。增長方面，24Q2美國GDP季環(huán)比年率+2.8%，前值+1.4%，較69名分析師預(yù)期中值的+2.0%高出2.22x標(biāo)準(zhǔn)差，略高于美聯(lián)儲GDPNow模型預(yù)期+2.6%。衡量美國經(jīng)濟(jì)核心增速的私人國內(nèi)最終購買（PDFP，剔除凈出口、庫存變動、政府）錄得+2.6%。通脹方面，24Q2美國核心PCEPI季環(huán)比年率+2.9%，預(yù)期+2.7%，前值+3.7%。從絕對增速看，24Q2美國GDP與PDFP均高于美聯(lián)儲認(rèn)定的+1.8%長期增速，核心PCEPI高于美聯(lián)儲設(shè)定的+2.0%通脹目標(biāo)，反映美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出缺口仍然為正，經(jīng)濟(jì)仍處于過熱周期。從相對水平看，雖然當(dāng)前GDP增速仍高于潛在水平，但與23Q3的+4.9%、23Q4的+3.4%相比依舊處于回落區(qū)間，意味著美國經(jīng)濟(jì)仍處于下行周期。綜合來看，經(jīng)濟(jì)周期依然處于從過熱向均衡水平切換的階段。
GDP結(jié)構(gòu)：商品消費(fèi)與設(shè)備投資回暖，地產(chǎn)投資轉(zhuǎn)跌。①私人消費(fèi)：私人消費(fèi)對GDP拉
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