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樓市現(xiàn)狀：隨著人口結構變遷、存量住房增多，房地產(chǎn)市場供求關系發(fā)生重大變化，新增城鎮(zhèn)居住需求顯著減少，而人均剛性居住面積提升空間已有限。雖然中長期仍有進階性人口流動和住房改善兩大住房需求支撐房地產(chǎn)市場，但短期必須應對購房者觀望情緒較重的問題。雖如此，2023年全國住宅交易總額為17.4萬億元，同比+6%，其中二手房和新房交易額占比為“四六開”，從2021年“三七開”回歸至2016年水平。近年來二手房成交額基本平穩(wěn)，與新房銷售額的急劇萎縮形成鮮明對比。我們采用更高頻的樣本，即30城新建商品房成交面積（約占全國新建商品住宅成交面積的14%）和18城二手住宅成交套數(shù)（約占全國二手房成交套數(shù)的14%）作交叉驗證，結論均一致。
　　原因分析：①成交結構：二手房交易中高能級城市占比更大，而高能級城市住宅交易規(guī)模相對穩(wěn)定。2023年，一線、二線、三四線及以下城市在全國新房市場的交易額占比分別為16%、31%、54%，而在二手房市場的交易額占比分別為31%、41%、29%。而一線、二線、三四線及以下城市2023年住宅交易規(guī)模分別相當于2019年的117%、100%、67%。同樣以高頻樣本數(shù)據(jù)交叉驗證，結論一致。我們認為，三四線及以下城市明顯縮量與棚改貨幣化安置工作2017年以后推動力度削減緊密相關。②相對優(yōu)勢：從單城市維度看，二手房市場表現(xiàn)也更好，主要因為兼具價格優(yōu)勢和現(xiàn)房優(yōu)勢。新房和二手房雖均存在“以價換量”，但實施難度不同，二手房跌得更早更深，以2024年6月價格對比2021年同期，70城新房價格累計下跌6.5%，而二手住宅價格累計下跌12.9%。此外二手房品質狀態(tài)和配套設施已確定，無交付風險且能即刻入住，在房價下行周期更受歡迎。新房市場中，現(xiàn)房部分的銷售規(guī)模、同比及占比表現(xiàn)均好于期房，與二手房在全國住宅交易總額中的趨勢完全一致。
　　趨勢預判：二手表現(xiàn)更好的現(xiàn)狀大概率延續(xù)。①高能級城市的地產(chǎn)銷售表現(xiàn)將持續(xù)好于低能級城市。首先，一二線城市需求端擁有人口流入和限購松綁兩大利好。其次，高能級城市住宅用地成交情況好于三四線城市，潛在新房供給更多。②新房價格下調和轉為現(xiàn)房銷售的困難均較大，二手房的價格和現(xiàn)房優(yōu)勢將延續(xù)。多地出臺政策加大高品質住宅供給、給予部分免計容支持，有不少新房樓盤憑借得房率優(yōu)勢變相降價取得不錯銷售成績，但大范圍推廣仍需時日，且難防二手房進一步降價。③房產(chǎn)中介話語權還將提升，而地產(chǎn)開發(fā)商業(yè)績持續(xù)承壓。以中國最大的房產(chǎn)交易和居住服務平臺貝殼為例，2023年新房業(yè)務GTV市占率9.7%，2024Q1市占率8.2%。雖市占率有所波動，但應收賬款周轉天數(shù)、“預付傭”模式占比、傭金費率均明顯改善。與房產(chǎn)中介相比，地產(chǎn)個股的銷售拿地情況和盈利能力仍然不佳。
　　投資建議：預期高能級城市地產(chǎn)銷售規(guī)模占比提升、二手房成交表現(xiàn)優(yōu)于新房的趨勢將持續(xù)。目前仍無法判斷房價何時能止跌，難以給出重資產(chǎn)開發(fā)的房地產(chǎn)企業(yè)的真實價值，但輕資產(chǎn)運營的房產(chǎn)中介行業(yè)迎來機遇。房產(chǎn)中介通過促成房產(chǎn)交易賺取傭金，既能盤活居民存量房、又能協(xié)助去化房企新房，同時門店布局城市以一二線為主，從樓市發(fā)展趨勢中充分受益。建議更關注房產(chǎn)中介行業(yè)，個股端建議關注貝殼-W、我愛我家。
　　風險提示：地產(chǎn)放松政策落地效果及持續(xù)強度不及預期；宏觀環(huán)境變化等因素致房地產(chǎn)行業(yè)基本面超預期下行；房企信用風險事件超預期沖擊。