>> 國盛證券-寶鋼包裝(601968)二片罐包裝龍頭，經(jīng)營質(zhì)量領(lǐng)先、全球產(chǎn)能擴張-240815
| 上傳日期： |
2024/8/15 |
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| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
姜文鏹 |
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國內(nèi)二片罐龍頭，產(chǎn)能持續(xù)擴張。公司為國內(nèi)二片罐包裝龍頭企業(yè)，已與可口可樂、百事可樂、百威啤酒、青島啤酒、王老吉等知名快消客戶建立穩(wěn)定的合作關(guān)系；2019年公司聚焦“雙輪驅(qū)動”、“內(nèi)外聯(lián)動”等戰(zhàn)略目標(biāo)，積極打造C端和海外業(yè)務(wù)成長曲線。2017-2022年公司收入CAGR為9.3%，歸母凈利潤CAGR為39.2%。產(chǎn)能布局上，公司目前已形成全國輻射性生產(chǎn)基地，并在越南、柬埔寨、馬來西亞均擁有二片罐生產(chǎn)基地。
行業(yè)空間廣闊，格局優(yōu)化加速盈利修復(fù)。1）他山之石：2023年北美飲料罐出貨量為1360億罐，過剩產(chǎn)能約為89億罐，預(yù)計2025年過剩產(chǎn)能開始緩解；2023年波爾在北美/EMEA/南美市占率分別為36%/39%/46%，憑借“全球議價權(quán)+價值鏈縱向延伸+財務(wù)杠桿”，波爾毛利率/歸母凈利率/ROE中樞分別達20%/5%/19%。2）國內(nèi)市場：在啤酒罐化率提升的驅(qū)動下，我們測算2021-2025年二片罐整體需求CAGR約2.3%；我國金屬包裝行業(yè)整體供大于需，預(yù)計隨著25年行業(yè)整合加速以及產(chǎn)能過剩逐步緩和，盈利能力有望持續(xù)修復(fù)。
產(chǎn)能全球布局，前瞻布局東南亞產(chǎn)能。1）客戶方面：公司采取“貼近客戶布局”的建廠方式，與主要客戶合作平均時長超17年；2）產(chǎn)能方面：隨著安徽、貴州產(chǎn)線相繼投產(chǎn)，公司已形成全國性產(chǎn)能布局；2012-2024年期間，公司相繼在越南、馬來西亞、柬埔寨共計投資建設(shè)二片罐產(chǎn)能42億罐。2024年6月，公司發(fā)布公告稱將在越南順化投資建設(shè)年產(chǎn)8億罐的新產(chǎn)線，新項目預(yù)計于2026H1投產(chǎn)。
國企優(yōu)勢凸顯，降本增效顯著。公司持續(xù)推進行業(yè)首家智能工廠建設(shè)，于2020年完成“三智”系統(tǒng)（智慧生態(tài)、智慧運營、智慧制造）規(guī)劃。2012-2023年公司人均創(chuàng)收由231.1萬元提升至569.4萬元（CAGR達8.5%），人均創(chuàng)利領(lǐng)先于行業(yè)可比公司水平。在精益管理&信用管控優(yōu)勢下，2023年公司財務(wù)費用率低于奧瑞金/昇興股份/中糧包裝1.7pct/0.8pct/2.1pct。
盈利預(yù)測：預(yù)計2024-2026年公司歸母凈利潤將分別為2.7、3.5、4.6億元，對應(yīng)PE估值為19.5X、14.8X、11.5X?？紤]到行業(yè)“資本開支重+充分競爭+負債率較高”特點，我們采取EV/EBITDA估值法。預(yù)計2024-2026年公司EBITDA將分別為7.6、9.1、10.8億元，對應(yīng)EV/EBITDA估值為7.8X、6.5X、5.1X。2024年可比公司平均估值為7.9X，考慮到公司處于全球擴張期，海外產(chǎn)能布局和生產(chǎn)效率領(lǐng)先國內(nèi)可比公司，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：產(chǎn)能投放不及預(yù)期，原材料價格波動，人民幣匯率波動，測算誤差風(fēng)險。
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