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投資要點(diǎn)
　　公司發(fā)布2024半年報(bào)，2024H1收入2.20億元，同比下滑17.7%；歸母凈利潤(rùn)0.71億元，同比下滑21.02%。其中Q2收入1.03億元，同比下滑13.9%；歸母凈利潤(rùn)0.32億元，同比下滑21.4%。2023年上半年美國(guó)大客戶備貨導(dǎo)致基數(shù)較高，2023年下半年客戶庫(kù)存逐步出清，我們認(rèn)為，下半年低基數(shù)疊加發(fā)貨逐步恢復(fù)，2024下半年收入增速有望恢復(fù)，大客戶粘性持續(xù)強(qiáng)化，長(zhǎng)期增長(zhǎng)確定性仍在。
　　成長(zhǎng)性：大客戶粘性持續(xù)強(qiáng)化&新品拓展，長(zhǎng)期增長(zhǎng)確定性仍在
　?。?）史賽克粘性持續(xù)強(qiáng)化，下半年低基數(shù)&發(fā)貨恢復(fù)有望拉動(dòng)收入增長(zhǎng)。拆分公司收入，我們發(fā)現(xiàn)，公司在2016、2019、2022收入均實(shí)現(xiàn)較高的同比增長(zhǎng)，分別對(duì)應(yīng)史賽克新一代產(chǎn)品放量；2023年9月史賽克1788上市，但在客戶庫(kù)存相對(duì)較高下，公司2023H2收入環(huán)比下降，2024H1收入2.20億元，環(huán)比提升8.7%，發(fā)貨逐步恢復(fù)，公司收入環(huán)比增長(zhǎng)。我們認(rèn)為2024下半年在低基數(shù)、發(fā)貨恢復(fù)等拉動(dòng)下，公司收入增長(zhǎng)有望恢復(fù)。同時(shí)，針對(duì)國(guó)際政策變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，公司在美國(guó)的子公司美國(guó)奧美克已經(jīng)通過(guò)了美國(guó)客戶的認(rèn)證，可以在美國(guó)子公司進(jìn)行內(nèi)窺鏡成品生產(chǎn)和銷售；公司泰國(guó)工廠已于2023年8月9日注冊(cè)完成，下半年將加快泰國(guó)子公司的生產(chǎn)能力建設(shè)和相關(guān)認(rèn)證進(jìn)度；公司針對(duì)史賽克的4mm宮腔鏡有望量產(chǎn)，我們認(rèn)為，公司在內(nèi)窺鏡光源、鏡體制造生產(chǎn)端長(zhǎng)期積累，有較高技術(shù)壁壘，且與核心客戶粘性持續(xù)加強(qiáng)，隨公司國(guó)內(nèi)海外需求的持續(xù)增長(zhǎng)，長(zhǎng)期收入增長(zhǎng)確定性仍可期待。（2）橫、縱向拓展打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。縱向拓展至整機(jī)，放量加速有望帶來(lái)2024年收入高增長(zhǎng)。2023年2月，4K熒光內(nèi)窺鏡系統(tǒng)N700-F上市；2023年10月，公司為史賽克生產(chǎn)的4K除霧內(nèi)窺鏡TS88上市；2023年11月，公司4K內(nèi)窺鏡攝像系統(tǒng)N760上市；第二代4K內(nèi)窺鏡系統(tǒng)在春節(jié)過(guò)后開(kāi)始量產(chǎn)銷售，已經(jīng)累積發(fā)貨超過(guò)一百套，針對(duì)重點(diǎn)科室的內(nèi)窺鏡產(chǎn)品有望在下半年陸續(xù)獲得注冊(cè)證并上市銷售。我們認(rèn)為，隨著公司產(chǎn)品上市及市場(chǎng)接受度的逐步提升，2024年整機(jī)收入增長(zhǎng)可期；橫向拓展至光學(xué)板塊，合作持續(xù)深化有望拉動(dòng)收入持續(xù)高增長(zhǎng)。公司持續(xù)加深與丹納赫的顯微鏡合作項(xiàng)目等，我們認(rèn)為隨著光學(xué)板塊大客戶拓展，有望形成新增長(zhǎng)拉動(dòng)。
　　盈利能力：收入下降&投入持續(xù)，凈利率下降，下半年收入增長(zhǎng)下有望回升
　?。?）2024年毛利率有望維持較高水平。2024H1公司毛利率64.1%，同比下降0.03pct；其中2024Q2毛利率63.6%，同比提升0.05pct。我們認(rèn)為2024年隨著供貨量的變化以及技術(shù)完善下成本的進(jìn)一步降低，整機(jī)銷售量提升等驅(qū)動(dòng)下，公司毛利率有望提升。（2）收入下降，銷售、研發(fā)投入持續(xù)，凈利率下降，下半年產(chǎn)品供貨恢復(fù)下，有望回升。2024H1公司凈利率31.66%，同比下降1.1pct，其中Q2凈利率30.95%，同比下降2.5pct，主要原因是收入同比下滑，但在新品推廣、海外建廠下，各項(xiàng)費(fèi)用投入增加。我們認(rèn)為，2024下半年，隨著公司發(fā)貨穩(wěn)步恢復(fù)，規(guī)模效應(yīng)下各項(xiàng)費(fèi)用率有望下降，凈利率有望回升。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　綜合考慮2024H1史賽克庫(kù)存出清持續(xù)、泰國(guó)工廠投產(chǎn)節(jié)奏不及預(yù)期，我們下調(diào)2024年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年?duì)I業(yè)總收入分別為5.10/6.48/8.16億元，分別同比增長(zhǎng)8.33%、27.13%、25.93%；歸母凈利潤(rùn)分別為1.70/2.24/2.90億元，分別同比增長(zhǎng)16.99%、31.13%、29.73%，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.41/1.85/2.40元，對(duì)應(yīng)2024年22倍PE，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　史賽克營(yíng)收波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；新品商業(yè)化不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際環(huán)境及匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；政策變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。