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事件概述
　　公司發(fā)布中報(bào)，24H1實(shí)現(xiàn)收入56.9億元，同比-8.4%；歸母凈利4.2億元，同比扭虧（去年同期-0.8億元）。24Q2實(shí)現(xiàn)收入16.3億元，同比-23.3%；歸母凈利-0.3億元，同比虧損收窄（去年同期-4.1億元）。
　　分析判斷:
　　白酒業(yè)務(wù)同比回正，外阜市場(chǎng)持續(xù)推廣
　　分業(yè)務(wù)來(lái)看，24H1白酒/豬肉/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入47.0/7.9/2.0億元，同比+3.2%/-36.6%/-51.4%；其中高中低檔酒分別實(shí)現(xiàn)收入6.0/6.4/34.6億元，同比+5.9%/-7.3%/+4.9%。我們認(rèn)為低檔酒收入同比回正，核心單品下滑收窄帶動(dòng)上半年白酒收入向好（42°白牛二/52°白牛二/42.3°金標(biāo)銷量分別同比-4.5%/-11.1%/-46.4%）。上半年末能繁母豬和生豬存欄分別同比-6.0%/-4.6%，豬肉板塊受市場(chǎng)需求和產(chǎn)能供給等多方面因素影響延續(xù)23H2的下滑趨勢(shì)。
　　分區(qū)域來(lái)看，24H1北京/外阜地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)收入16.0/40.9億元，分別同比-22.9%/+1.2%；期末經(jīng)銷商數(shù)量分別71/388個(gè)，分別凈-3/-5個(gè)。北京市場(chǎng)下滑我們預(yù)計(jì)主因京內(nèi)屠宰業(yè)務(wù)拖累，外阜市場(chǎng)主要采用區(qū)域大商模式開(kāi)拓市場(chǎng)，“煙火氣”等活動(dòng)長(zhǎng)期推動(dòng)外阜市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展。
　　屠宰毛利率改善+費(fèi)用率下降貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)提升
　　24H1/24Q2毛利率分別36.3%/34.0%，分別同比+4.1/+12.6pct；其中24H1白酒/屠宰毛利率分別42.9%/2.5%，分別同比-3.6/+15.0pct，24H1高中低檔酒毛利率分別71.5%/44.1%/37.64%，同比-2.8/-5.3/-3.4pct。受低檔酒占比提升和各價(jià)格帶產(chǎn)品毛利率均有下滑的影響，白酒業(yè)務(wù)毛利率小幅下行。但豬價(jià)上行周期屠宰業(yè)務(wù)毛利率恢復(fù)明顯帶動(dòng)整體毛利率上行。
　　24H1銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別8.0%/6.3%/0.7%，分別同比-1.4/持平/-0.8pct；24Q2銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別14.6%/8.4%/0.4%，分別同比+3.1/+1.1/-1.5pct。銷售費(fèi)用率下降主因公司廣告促銷及服務(wù)費(fèi)（同比-23.7%）和職工工資（同比-12.7%）減少，其中白酒業(yè)務(wù)銷售費(fèi)用同比-19.1%（主因促銷費(fèi)用同比-28.9%），24Q2銷售費(fèi)用率提升我們認(rèn)為主因分母端收入下滑大于銷售費(fèi)用導(dǎo)致；管理費(fèi)用率基本持平；財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主因公司利息費(fèi)用同比-41.1%。綜上，屠宰毛利率改善+費(fèi)用率下降貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)提升，24H1/24Q2凈利率分別7.5%/-1.6%，分別同比+8.9/+17.7pct。
　　白酒業(yè)務(wù)核心戰(zhàn)略不變，外阜市場(chǎng)終端建設(shè)長(zhǎng)期堅(jiān)持
　　公司堅(jiān)定民酒戰(zhàn)略定位，將持續(xù)打造以白牛二和金標(biāo)為核心的光瓶酒“雙輪驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略，發(fā)揮牛欄山的品牌優(yōu)勢(shì)和全國(guó)化營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)，強(qiáng)化金標(biāo)牛的市場(chǎng)營(yíng)銷，持續(xù)推進(jìn)煙火氣餐廳終端一體化建設(shè)、消費(fèi)者品鑒等系列活動(dòng)，形成餐飲熱點(diǎn)，擴(kuò)大金標(biāo)牛營(yíng)銷成果。24年上半年已順利完成第二季“金標(biāo)牛煙火氣餐廳榜”長(zhǎng)沙、武漢、青島、沈陽(yáng)和蘇州5個(gè)城市的入圍頒獎(jiǎng)典禮，提升關(guān)鍵產(chǎn)品市場(chǎng)聲量，并強(qiáng)化重點(diǎn)市場(chǎng)精準(zhǔn)營(yíng)銷，長(zhǎng)期堅(jiān)持外阜市場(chǎng)終端建設(shè)。
　　投資建議
　　根據(jù)公司中報(bào)調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，24年?duì)I業(yè)收入由163.5億元下調(diào)至100.4億元，新增25-26年?duì)I業(yè)收入110.0/119.5億元；24年歸母凈利3.2億元上調(diào)至5.2億元，新增25-26年歸母凈利潤(rùn)6.9/8.4億元；24年EPS由0.44元上調(diào)至0.70元，新增25-26年EPS0.93/1.13元。2024年8月26日收盤價(jià)15.64元對(duì)應(yīng)P/E分別22/17/14倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響消費(fèi)需求；食品安全問(wèn)題；旺季需求不及預(yù)期；行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇；新產(chǎn)品推廣不順利等。