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核心觀點(diǎn)
　　事件：公司發(fā)布2024年半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為13.66億元（+12.19%），歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為2.84億元（+43.77%），扣非后歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為2.55億元（+43.24%）。
　　盈利能力持續(xù)提升，洛索洛芬鈉凝膠貼膏有望繼續(xù)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。2024年上半年公司收入增速慢于利潤(rùn)增速，我們認(rèn)為主要是由于各省集采結(jié)果陸續(xù)執(zhí)行，洛索洛芬鈉凝膠貼膏單價(jià)有所下降。公司經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)優(yōu)化，盈利能力持續(xù)提升，2024年上半年公司銷售費(fèi)用率為39.98%，同比下降8.74pct，主要由于集采推進(jìn)和半自營(yíng)模式的推廣，我們認(rèn)為洛索洛芬鈉凝膠貼膏的品牌和渠道建設(shè)已經(jīng)較為成熟，銷售費(fèi)用率仍有下降空間；管理費(fèi)用率為2.99%，同比下降0.61pct；凈利率為20.80%，同比增加4.57pct。展望未來(lái)，我們認(rèn)為未來(lái)洛索洛芬凝膠貼膏在院內(nèi)市場(chǎng)的銷量依然有望繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)；2024年上半年，公司已成功開發(fā)目標(biāo)連鎖至350家，共計(jì)覆蓋門店近8萬(wàn)家，預(yù)計(jì)院外市場(chǎng)有望繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)；總體來(lái)看，預(yù)計(jì)洛索洛芬凝膠貼膏總體收入和利潤(rùn)有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。
　　酮洛芬有望保持較快增長(zhǎng)，產(chǎn)品梯隊(duì)日益完善。酮洛芬凝膠貼膏通過(guò)談判納入《國(guó)家醫(yī)保目錄（2023年）》，主要用于骨關(guān)節(jié)炎的癥狀緩解，與洛索洛芬凝膠貼膏在適應(yīng)癥和價(jià)格等方面形成差異化定位，我們認(rèn)為借助現(xiàn)有的品牌和渠道優(yōu)勢(shì)，酮洛芬凝膠貼膏有望保持較快增長(zhǎng)。目前公司還有利多卡因凝膠貼膏、洛索洛芬鈉貼劑、氟比洛芬凝膠貼膏和吲哚美辛凝膠貼膏等多個(gè)外用制劑處于申報(bào)生產(chǎn)階段，未來(lái)獲批后公司將在外用經(jīng)皮給藥制劑領(lǐng)域形成完備的產(chǎn)品梯隊(duì)，確保業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)和估值。根據(jù)2024年上半年經(jīng)營(yíng)情況，我們對(duì)盈利預(yù)測(cè)進(jìn)行調(diào)整，預(yù)計(jì)2024年至2026年公司營(yíng)業(yè)收入分別為31.16億元、38.86億元和47.71億元，同比增速分別為15.7%、24.7%和22.8%；歸母凈利潤(rùn)分別為5.08億元、6.57億元和8.05億元，同比增速分別為37.9%、29.3%和22.5%，以8月26日收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE分別為21.1倍、16.3倍和13.3倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：核心產(chǎn)品集采降價(jià)超預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)格局快速惡化；新產(chǎn)品放量/獲批進(jìn)度低于預(yù)期。