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事件
　　2024年8月24日，九典制藥發(fā)布2024年半年度報(bào)告。2024年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.66億元，同比增長(zhǎng)12.19%；歸母凈利潤(rùn)2.84億元，同比增長(zhǎng)43.77%；扣非歸母凈利潤(rùn)2.55億元，同比增長(zhǎng)43.24%；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~4.18億元，同比增長(zhǎng)111.71%。
　　事件點(diǎn)評(píng)
　　利潤(rùn)端維持高速增長(zhǎng)
　　24Q2公司營(yíng)業(yè)收入為7.75億元，同比增長(zhǎng)5.00%，歸母凈利潤(rùn)1.58億元，同比增長(zhǎng)31.24%，扣非歸母凈利潤(rùn)1.49億元，同比增長(zhǎng)36.52%。24H1公司利潤(rùn)端增速超預(yù)期，Q2維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。
　　24H1銷(xiāo)售費(fèi)用率逐步優(yōu)化，凈利率穩(wěn)步提升
　　24H1公司銷(xiāo)售毛利率為73.14%，同比下降4.60個(gè)百分點(diǎn)；銷(xiāo)售凈利率為20.80%，同比增長(zhǎng)4.57個(gè)百分點(diǎn)。銷(xiāo)售費(fèi)用率39.98%，同比下降8.74個(gè)百分點(diǎn)，銷(xiāo)售費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化主要是由于1）洛索集采陸續(xù)執(zhí)標(biāo)，銷(xiāo)售費(fèi)用有所降低；2）營(yíng)銷(xiāo)模式持續(xù)轉(zhuǎn)型；3）院外市場(chǎng)占比逐步提升，預(yù)計(jì)未來(lái)隨著銷(xiāo)售效率提升，銷(xiāo)售費(fèi)用率有望持續(xù)優(yōu)化；管理費(fèi)用率2.99%，同比下降0.61個(gè)百分點(diǎn)；研發(fā)費(fèi)用率8.34%，同比增長(zhǎng)0.87個(gè)百分點(diǎn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.56%，同比+0.56個(gè)百分點(diǎn)，費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化。
　　洛索穩(wěn)步放量，院內(nèi)市場(chǎng)集采陸續(xù)執(zhí)標(biāo)，院外市場(chǎng)高速發(fā)展
　　洛索洛芬鈉凝膠貼膏，24年上半年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售6.86億元，收入同比下降1.85%，整體（院內(nèi)+院外）銷(xiāo)售數(shù)量同比增長(zhǎng)40.81%，洛索整體收入下降主要受集采執(zhí)標(biāo)范圍逐步擴(kuò)大的影響，截至24年7月，洛索共執(zhí)標(biāo)19個(gè)省份。
　　洛索院內(nèi)：多次參加集采，價(jià)格逐步趨于穩(wěn)定，該產(chǎn)品在廣東聯(lián)盟地區(qū)、京津冀“3+N”聯(lián)盟地區(qū)、甘肅省集采的中標(biāo)價(jià)格是18.19元/貼，浙江省、云南省集采的中標(biāo)價(jià)格是17.37元/貼。
　　洛索院外：公司持續(xù)加大建設(shè)，院外市場(chǎng)維持高速發(fā)展，24年上半年，洛索院外收入達(dá)到1.06億元，同比增長(zhǎng)330%。公司未來(lái)將繼續(xù)加大在零售端的投入力度。隨著新品的陸續(xù)推出，將構(gòu)建起產(chǎn)品矩陣，并通過(guò)共享渠道進(jìn)行推廣，持續(xù)增強(qiáng)新品在零售市場(chǎng)的銷(xiāo)售優(yōu)勢(shì)。
　　新產(chǎn)品預(yù)計(jì)持續(xù)推出，逐步擴(kuò)大局部鎮(zhèn)痛貼膏劑領(lǐng)域布局
　　23年3月酮洛芬凝膠貼膏上市，24-25年預(yù)計(jì)鎮(zhèn)痛化學(xué)貼膏劑領(lǐng)域產(chǎn)品陸續(xù)落地，逐步形成產(chǎn)品群。24年10月份預(yù)計(jì)消炎解痛巴布膏有望在連鎖藥房和診所端開(kāi)始銷(xiāo)售，同時(shí)24年預(yù)計(jì)利多卡因凝膠貼膏獲批上市；25年預(yù)計(jì)吲哚美辛凝膠貼膏和氟比洛芬凝膠貼膏獲批上市。
　　投資建議：維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　公司核心產(chǎn)品洛索洛芬鈉凝膠貼膏持續(xù)放量，院外市場(chǎng)快速發(fā)展，我們看好公司未來(lái)發(fā)展。我們調(diào)整了此前盈利預(yù)測(cè)，收入端，公司持續(xù)推進(jìn)營(yíng)銷(xiāo)轉(zhuǎn)型，洛索集采執(zhí)標(biāo)范圍逐步擴(kuò)大，以?xún)r(jià)換量，公司收入逐步穩(wěn)定，我們下調(diào)了收入預(yù)期，并新增26年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司24-26年，收入分別為31.06/36.15/42.43億元（24-25年前預(yù)測(cè)值為34.03/41.72億元），分別同比增長(zhǎng)15%/16%/17%，利潤(rùn)端，公司凈利率穩(wěn)步提升，銷(xiāo)售費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化，利潤(rùn)端維持增長(zhǎng)，我們維持此前利潤(rùn)預(yù)期，并新增26年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司24-26年歸母凈利潤(rùn)分別為4.86/6.42/8.66億元，分別同比增長(zhǎng)32%/32%/35%，對(duì)應(yīng)估值為22X/17X/12X。維持“買(mǎi)入”投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　政策變化風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品質(zhì)量控制風(fēng)險(xiǎn)；研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)