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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2024年中報(bào)，24H1營收506.5億元，同增11.3%，歸母凈利潤(rùn)190.6億元，同增11.9%；其中單Q2營收158.2億元，同增10.1%，歸母凈利潤(rùn)50.1億元，同增11.5%。銷售回款278.8億元，同增93.4%，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額129.1億元，同增619.6%，合同負(fù)債81.6億元，環(huán)比Q1末增加31.1億元。
　　評(píng)論：
　　報(bào)表保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，1618、低度高增驅(qū)動(dòng)。公司Q2營收/利潤(rùn)同增10.1%/11.5%，分產(chǎn)品看，24H1五糧液產(chǎn)品同增11.4%，銷量同增12.1%，測(cè)算噸價(jià)微降0.6%。結(jié)合渠道反饋，普五上半年嚴(yán)格控量，由1618及低度在強(qiáng)費(fèi)投及渠道推力下高增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。其他酒收入同增17.8%，銷量同降23.9%，測(cè)算噸價(jià)大幅提升54.7%，判斷主要系五糧濃香公司持續(xù)向中高價(jià)位產(chǎn)品聚焦，減少低價(jià)位產(chǎn)品生產(chǎn)銷售，以及在空白薄弱市場(chǎng)扁平化招商加強(qiáng)鋪貨所致。
　　五糧濃香系列酒結(jié)構(gòu)上移有效推升毛利，費(fèi)投提升下凈利穩(wěn)中微升。上半年公司毛利率77.4%，略提升0.6pct，單Q2毛利率提升1.7pcts至75.0%，判斷主要受益于五糧濃香產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的有效上移（上半年五糧濃香對(duì)應(yīng)的其他酒產(chǎn)品毛利率提升1.58pcts）。稅費(fèi)率方面，Q2營業(yè)稅金率提升0.4pct至14.6%，銷售費(fèi)用率同增2.0pcts至17.3%，判斷主要系公司圍繞1618/低度/五糧濃香等產(chǎn)品開展掃碼抽獎(jiǎng)/廣告宣傳等活動(dòng)力度較大所致。管理費(fèi)用率4.3%，同降0.3pct略有優(yōu)化。綜上，Q2凈利率略提升0.4pct至31.7%。
　　回款進(jìn)度較優(yōu)及票據(jù)年中兌付，現(xiàn)金流及合同負(fù)債表現(xiàn)優(yōu)秀。上半年銷售回款及經(jīng)營性現(xiàn)金流分別同增15.3%/18.5%，快于收入。單Q2銷售回款同增93.4%，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同增619.6%，Q2末合同負(fù)債81.6億元，環(huán)比Q1末增加31.1億元，現(xiàn)金流及合同負(fù)債表現(xiàn)優(yōu)秀，一方面回款進(jìn)度快，春節(jié)前通知提價(jià)，使得按照969元回款部分渠道反饋達(dá)全年進(jìn)度的80%，另一方面票據(jù)年中兌付使得現(xiàn)金流高增。
　　高質(zhì)量增長(zhǎng)思路清晰，營銷策略執(zhí)行到位。公司今年經(jīng)營策略清晰，圍繞“抓動(dòng)銷、穩(wěn)價(jià)格、提費(fèi)效、轉(zhuǎn)作風(fēng)”十二字營銷方針，年中順利實(shí)現(xiàn)了目標(biāo)任務(wù)“雙過半”，全年雙位數(shù)目標(biāo)有望高質(zhì)量完成：一是核心大單品普五控量穩(wěn)價(jià)策略執(zhí)行到位，春節(jié)后普五批價(jià)維持在930-950元，庫存、開瓶等指標(biāo)亦良性。二是產(chǎn)品策略上發(fā)力戰(zhàn)術(shù)產(chǎn)品1618和低度五糧液，通過“宴席活動(dòng)+掃碼紅包+終端排名”的組合，動(dòng)銷和宴席實(shí)現(xiàn)高彈性增長(zhǎng)，擴(kuò)大市場(chǎng)份額的同時(shí)狙擊競(jìng)品，也使得主品普五控量更具底氣。三是新品45度和68度布局穩(wěn)步展開，經(jīng)典五糧液煥新上市，濃香系列酒保持高質(zhì)增長(zhǎng)，專賣店和團(tuán)購持續(xù)拓展，均有望貢獻(xiàn)有效增量。
　　投資建議：報(bào)表穩(wěn)健兌現(xiàn)，股息率具備吸引力，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。公司今年以來策略清晰且執(zhí)行到位，主品普五價(jià)格堅(jiān)挺，副線戰(zhàn)術(shù)性產(chǎn)品彈性較優(yōu)，渠道庫存、回款、價(jià)格、開瓶等指標(biāo)均保持良性，堅(jiān)定推進(jìn)高質(zhì)量增長(zhǎng)思路。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)24年估值僅13倍PE，60%分紅率下對(duì)應(yīng)股息率4.1%，已具備較高吸引力，同時(shí)公司手握超1200億現(xiàn)金，具備進(jìn)一步提升分紅率實(shí)力。我們維持公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)24-26年EPS為8.87/9.90/11.02元，維持目標(biāo)價(jià)215元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求持續(xù)疲軟、批價(jià)不及預(yù)期、經(jīng)營策略執(zhí)行不及預(yù)期。