>> 方正證券-招商輪船(601872)公司點(diǎn)評(píng)報(bào)告：Q2經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)符合預(yù)期，境外匯回利潤(rùn)致所得稅費(fèi)用增加；24-26年股東回報(bào)規(guī)劃分紅40%-240829
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2024/8/29 |
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來源： |
方正證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
推薦 |
作者： |
周儒飛 |
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公司公告2024年中報(bào)：1）營(yíng)收：上半年132.3億，同比+1.9%；24Q2營(yíng)收69.8億元，同比-1.8%。2）歸母凈利潤(rùn)：上半年25.0億，同比9.9%；Q2歸母凈利11.2億，同比-32%。3）中期分紅：半年度擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣1元(含稅)，分紅比例32.62%。境外子公司匯回利潤(rùn)、計(jì)提所得稅費(fèi)用2.96億元；除此影響，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。為滿足持續(xù)的現(xiàn)金分紅等需要，公司擬從境外匯入利潤(rùn)折合12億元，按母公司所得稅率25%和境外所得稅率差額確認(rèn)遞延所得稅負(fù)債、計(jì)提所得稅費(fèi)用2.96億元。4）2024-2026年股東回報(bào)規(guī)劃：現(xiàn)金分紅比例40%左右（含用于回購(gòu)的現(xiàn)金），并結(jié)合公司業(yè)務(wù)發(fā)展力爭(zhēng)穩(wěn)定提升該比例。
油運(yùn)：VLCC淡季運(yùn)價(jià)逐步企穩(wěn)，看好旺季彈性兌現(xiàn)、中樞上移。Q2油運(yùn)營(yíng)收24.1億，同比-10.5%；凈利8.05億，同比-23%、環(huán)比-7%。上半年公司VLCC船隊(duì)日平均TCE 4.8萬(wàn)美元(含期租)，繼續(xù)跑贏市場(chǎng)?？紤]業(yè)績(jī)滯后運(yùn)價(jià)，3-5月VLCC-TCE指數(shù)、TD3C-TCE均值4.3、4.4萬(wàn)美元/天，同比-28%、-15%，環(huán)比-3%、+4%。此前由于中小船直接受益地緣事件下的效率損失與貿(mào)易流轉(zhuǎn)移，間接帶動(dòng)VLCC局部錯(cuò)配、引發(fā)跳漲。Q2起逐步轉(zhuǎn)入淡季、貨量趨弱，疊加?xùn)|西原油價(jià)差收窄，俄羅斯/委內(nèi)瑞拉非合規(guī)貿(mào)易擠占合規(guī)運(yùn)需等因素，運(yùn)價(jià)回落，中東船位堆積、跌幅明顯。8月起VLCC淡季運(yùn)價(jià)趨穩(wěn)，淡季低點(diǎn)較去年最低水平抬升，符合中樞上移預(yù)期。淡旺季切換窗口臨近，預(yù)計(jì)短期運(yùn)價(jià)旺季前趨于震蕩、直至Q4彈性兌現(xiàn)。近期中東貨盤集中釋放帶動(dòng)運(yùn)價(jià)明顯跳漲，隨后租家控制出貨節(jié)奏、運(yùn)價(jià)自然回落，行業(yè)供需緊平衡、高產(chǎn)能利用率下此類波動(dòng)較正常。重申高確定性供需錯(cuò)配+熵增期權(quán)下持續(xù)看好VLCC。供給極低增速中樞下需求高容錯(cuò)率+原油庫(kù)存相對(duì)低位利好需求彈性+地緣事件進(jìn)一步發(fā)酵。訂單擔(dān)憂再起，我們此前分析：考慮有效運(yùn)力減量下強(qiáng)供給約束邏輯不變。近期市場(chǎng)VLCC新船訂單增加，公司新造5艘VLCC以替換未來將退出的老齡船，新造5艘Aframax以適度擴(kuò)大更新中小原油輪。我們認(rèn)為需理性看待后續(xù)更新替代性新船訂單。1）即使考慮26-27年可用船臺(tái)全部落實(shí)，VLCC中期名義供給增速仍處合理區(qū)間。2）需重點(diǎn)考慮VLCC供給端減量：環(huán)保約束趨嚴(yán)下有效運(yùn)力的折損將逐年增加，老舊船影響明顯。即使不考慮拆解，中期實(shí)際供給增速較有限，明顯低于名義供給增速。3）結(jié)構(gòu)性減量：老舊運(yùn)力被二手交易至非合規(guī)市場(chǎng)，減少合規(guī)市場(chǎng)有效供給。
散運(yùn)：盈利繼續(xù)釋放，看好景氣穩(wěn)步向上。Q2散運(yùn)營(yíng)收20.6億，同比+13.7%；凈利4.4億，同比+70%、環(huán)比+24%。上半年各船型指數(shù)區(qū)間震蕩，公司VLOC船隊(duì)(長(zhǎng)期COA)TCE平均3.5萬(wàn)美元/天；Capesize、自有Panamax、租入Panamax、Ultramax船隊(duì)TCE平均2.3、1.1、1.6、1.6萬(wàn)美元/天，三大船型分別跑贏指數(shù)6%/4.3%/23.5%。
中長(zhǎng)期供需逐步改善、中樞上移趨勢(shì)不變：1）供給，散貨船交付趨緩、潛在拆船增加、老齡化更嚴(yán)重下環(huán)保對(duì)有效運(yùn)力影響更大；2）需求，區(qū)域上南亞/東南亞、品類上糧食/小宗商品帶來運(yùn)需增量，西芒杜項(xiàng)目帶來潛在運(yùn)距增量，關(guān)注美元降息通道中后段大宗貿(mào)易活躍帶動(dòng)散運(yùn)行情。
集運(yùn)：Q2營(yíng)收16.8億，同比-3.7%；凈利潤(rùn)1.4億，同比-46%、環(huán)比+31%。Q2承運(yùn)重箱約28.9萬(wàn)TEU，同比+22.4%。公司主營(yíng)東北亞/日本、臺(tái)海運(yùn)價(jià)仍未顯著受益集運(yùn)干線行情，CCFI日本航線同比、環(huán)比下行。
滾裝船：Q2營(yíng)收5.1億，同比-6.2%；凈利0.9億，同比+1%、環(huán)比+13%。重組分拆上市：公司Q2公告擬分拆中外運(yùn)集運(yùn)、廣州招商滾裝兩大業(yè)務(wù)主體，與安通控股進(jìn)行重組上市；分拆后，公司將控股安通，而安通則控股中外運(yùn)集運(yùn)和招商滾裝。公司實(shí)現(xiàn)不定期船(油氣運(yùn)輸+散運(yùn))+班輪(集運(yùn)+汽車滾裝)雙資本運(yùn)作平臺(tái)，一方面實(shí)現(xiàn)內(nèi)外貿(mào)集運(yùn)+滾裝的營(yíng)銷體系、運(yùn)力規(guī)模效應(yīng)、多式聯(lián)運(yùn)等業(yè)務(wù)協(xié)同，同時(shí)壯大外貿(mào)近洋集運(yùn)航線網(wǎng)絡(luò)與運(yùn)力規(guī)模；另一方面實(shí)現(xiàn)集運(yùn)、滾裝船資產(chǎn)一定程度上的價(jià)值重估。
LNG運(yùn)輸：Q2凈利1.6億，同比持平、環(huán)比+5%。公司自有LNG船隊(duì)加大投入、全力推進(jìn)重大項(xiàng)目，CMLNG成功中標(biāo)卡氣二期項(xiàng)目6艘17.4萬(wàn)方常規(guī)船、4艘27.1萬(wàn)方QC-Max船，運(yùn)力擴(kuò)至28艘，長(zhǎng)約比例提至89.3%。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：考慮境外子公司匯回利潤(rùn)的所得稅費(fèi)用影響、自有LNG公司投入成本等因素，同時(shí)中長(zhǎng)期油運(yùn)/散運(yùn)景氣上行不改，預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤(rùn)為62.2、78.8、90.3億元（原預(yù)測(cè)為72.8、84.9、99.6億），對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE為11、8、7倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退導(dǎo)致大宗商品運(yùn)需下滑；運(yùn)力供給增加超預(yù)期；老舊船淘汰不及預(yù)期；成本超預(yù)期增加；地緣局勢(shì)緩解；制裁風(fēng)險(xiǎn)等
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