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事件
　　2024年8月28日，承德露露發(fā)布2024年中報(bào)。
　　投資要點(diǎn)
　　▌收入超預(yù)期，成本壓力顯現(xiàn)
　　收入超預(yù)期，利潤表現(xiàn)略承壓。2024H1總營收16.34億元（同增9.39%），歸母凈利潤2.94億元（同減6.80%），扣非凈利潤2.93億元（同減7.00%）。2024Q2總營收4.07億元（同增15.39% ），歸母凈利潤0.47億元（同減37.81%），扣非凈利潤0.46億元（同減38.67%）。成本上行疊加費(fèi)用率提升，盈利能力短期受影響。2024H1毛利率/凈利率分別為41.80%/17.96%，分別同比-3.41/-3.12pcts；2024Q2分別為36.03%/11.57%，分別同比-1.30/-9.92pcts，毛利率下降主要系2023年氣候影響下野山杏仁大幅減產(chǎn)，上半年杏仁采購價(jià)上漲幅度超過30%。2024H1銷售/管理費(fèi)用率分別為16.70%/1.39%，分別同比+0.94/+0.24pcts；2024Q2分別為18.86%/3.62%，分別同比+10.31/+1.33pcts，銷售費(fèi)用率提升主要系去年同期基數(shù)較低疊加公司加大費(fèi)用投放，傳統(tǒng)線下戶外廣告投放20個(gè)城市公交車身、15個(gè)北方核心城市高鐵站；管理費(fèi)用率提升主要系公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)與員工持股計(jì)劃確認(rèn)股權(quán)支付費(fèi)用。經(jīng)營凈現(xiàn)金流受原料采購支出增加影響，Q2銷售回款同比下降。2024H1/2024Q2經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為-0.46/-1.07億元，去年同期分別為0.40/-0.36億元；銷售回款分別為16.10/3.78億元，分別同比+17.22%/-12.40%。截至2024H1末，合同負(fù)債0.44億元（環(huán)比-0.87億元）。
　　▌水系列成功上市，期待新品表現(xiàn)
　　2024H1杏仁露/果仁核桃/杏仁奶營收15.84/0.40/0.10億元，分別同比+8.68%/+16.35%/+399.74%，分別占比96.91%/2.42%/0.60%；毛利率為42.15%/26.58%/46.26%，同比-3.48/-1.80/+15.33pcts，公司繼續(xù)擴(kuò)大主品消費(fèi)群體，努力實(shí)現(xiàn)品牌年輕化；同時(shí)著力開發(fā)新品LOLO水系列，并進(jìn)一步研究其他延展口味及其他植物飲品。量價(jià)拆分看，2024H1杏仁露/果仁核桃系列/杏仁奶系列銷量分別為15.66/0.52/0.07萬噸，同比+1.51%/+27.05%/+389.17%；噸價(jià)分別為1.01/0.76/1.48萬元/噸，分別同比+7.61%/-8.92%/+2.50%，杏仁露噸價(jià)同比提升明顯。
　　▌核心市場穩(wěn)定增長，直銷渠道表現(xiàn)亮眼
　　分區(qū)域看，2024H1北部/中部/其他地區(qū)營收分別為14.87/0.96/0.50億元，分別同比+9.64%/-4.66%/+39.23%，分別占比91.01%/5.90%/3.09%，其他地區(qū)取得較快增長；北部地區(qū)毛利率42.87%，同比-3.57pcts。分渠道看，2024H1直銷/經(jīng)銷營收分別為1.13/15.21億元，分別同比+135.13%/+4.92%，分別占比6.91%/93.09%；毛利率分別為40.96%/41.86%，分別同比+0.27/-3.47pcts，直銷渠道高速增長。截至2024H1末，總經(jīng)銷商886家，較2024年年初增加20家。上半年公司開發(fā)高鐵商店104家，學(xué)校商店143家，打造形象店5413個(gè)，舉辦宴會(huì)3754場，開發(fā)餐飲店4879個(gè)，持續(xù)精細(xì)化深耕渠道。
　　▌?dòng)A(yù)測
　　我們看好公司作為杏仁露龍頭，持續(xù)開拓市場，空間仍足。在股權(quán)激勵(lì)和員工持股計(jì)劃的加持下，有望提升內(nèi)部信心，激活經(jīng)營活力。根據(jù)中報(bào)，我們略調(diào)整公司2024-2026年EPS分別為0.57/0.66/0.76（前值為0.66/0.74/0.84）元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為12/11/9倍,維持“買入”投資評級。
　　▌風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新品推廣不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，成本上漲風(fēng)險(xiǎn)，南方市場開拓不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)，杏仁露增長不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。