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日本壽險(xiǎn)業(yè)擁有超過(guò)140年發(fā)展歷史，目前已經(jīng)是全球最成熟壽險(xiǎn)市場(chǎng)之一。1）日本于1881年成立本土第一家壽險(xiǎn)公司，至今發(fā)展歷史超過(guò)140年。截至2022年，日本壽險(xiǎn)保費(fèi)收入達(dá)2439億美元，是全球第四大壽險(xiǎn)市場(chǎng)，其保險(xiǎn)深度和保險(xiǎn)密度指標(biāo)均位居世界前列。但是近年來(lái)保費(fèi)增速下滑，全球市場(chǎng)排名日趨下降。2）從日本壽險(xiǎn)業(yè)發(fā)展歷史來(lái)看，大致可以分為五大階段，其中1990s的利差損危機(jī)階段是廣受關(guān)注的歷史事件。利差損危機(jī)的起源主要是由于激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)背景下，日本壽險(xiǎn)業(yè)普遍采取了激進(jìn)的定價(jià)策略和資產(chǎn)配置策略，負(fù)債成本高昂，投資風(fēng)險(xiǎn)集聚。在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，日本壽險(xiǎn)業(yè)遭受?chē)?yán)重的利差損沖擊，釀成了集中破產(chǎn)潮。此后日本壽險(xiǎn)業(yè)積極自救，對(duì)破產(chǎn)公司進(jìn)行重組整頓，在負(fù)債端下調(diào)預(yù)定利率、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，在資產(chǎn)端增配海外債券等，至2013年前后正式結(jié)束了利差損影響。
　　市場(chǎng)格局：壽險(xiǎn)公司數(shù)量趨于穩(wěn)定，頭部險(xiǎn)企優(yōu)勢(shì)突出。1）目前日本壽險(xiǎn)公司數(shù)量逐步穩(wěn)定。截至2022年末，日本壽險(xiǎn)業(yè)共有42家公司，其中包括22家本土險(xiǎn)企和16家外資險(xiǎn)企。2）從公司性質(zhì)上，日本壽險(xiǎn)公司由相互制向股份制轉(zhuǎn)化，目前僅有5家公司尚采用相互制形式，但是包括多家龍頭大型險(xiǎn)企，仍具有較大市場(chǎng)影響力。3）日本壽險(xiǎn)市場(chǎng)集中度較高，且格局相對(duì)穩(wěn)定。頭部9家大型險(xiǎn)企（并稱(chēng)“大手中堅(jiān)9社”）2022年總保費(fèi)收入市場(chǎng)份額合計(jì)41.1%，總資產(chǎn)占比高達(dá)55.2%。
　　負(fù)債端：新單保費(fèi)增長(zhǎng)乏力，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和銷(xiāo)售渠道多元化。1）近年來(lái)日本壽險(xiǎn)業(yè)新單保費(fèi)增長(zhǎng)表現(xiàn)欠佳。2014-2022年新單數(shù)量年均復(fù)合增速為-1.0%，新單年化保費(fèi)年均復(fù)合增速為-3.7%。2）伴隨人口結(jié)構(gòu)變動(dòng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)逐步向第三領(lǐng)域傾斜。在泡沫經(jīng)濟(jì)后期（21世紀(jì)以來(lái)），由于投資環(huán)境承壓，和老齡少子化程度進(jìn)一步加劇，日本壽險(xiǎn)業(yè)發(fā)展重心開(kāi)始由投資儲(chǔ)蓄產(chǎn)品向第三領(lǐng)域保障型產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，2022年醫(yī)療保險(xiǎn)新單占比已達(dá)1/4。3）出清高預(yù)定利率產(chǎn)品，逐步降低負(fù)債成本。自1990s以來(lái)日本壽險(xiǎn)業(yè)連續(xù)下調(diào)預(yù)定利率，目前已經(jīng)降至0.25%，顯著降低了負(fù)債成本。4）銷(xiāo)售渠道仍以個(gè)險(xiǎn)為主，但逐步向多元化發(fā)展。自1990s以來(lái)，日本壽險(xiǎn)業(yè)營(yíng)銷(xiāo)員渠道占比逐步下降，代理店和銀保等渠道逐步發(fā)展。2021年日本壽險(xiǎn)業(yè)營(yíng)銷(xiāo)員渠道占比仍有55.9%，而代理店和銀保渠道則分別為15.3%和6.0%。
　　投資端：配置風(fēng)格穩(wěn)健，顯著增配海外資產(chǎn)以應(yīng)對(duì)低利率。1）日本監(jiān)管對(duì)壽險(xiǎn)公司投資的限制逐步放松，2012年正式取消對(duì)部分大類(lèi)資產(chǎn)投資比例上限的限制，目前主要由保險(xiǎn)公司根據(jù)實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況自主決策資產(chǎn)配置。2）目前日本壽險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)風(fēng)格穩(wěn)健，2022年總資產(chǎn)中有價(jià)證券占比約82.3%，境內(nèi)債券占比約48%，其中約84%為國(guó)債投資。3）日本壽險(xiǎn)業(yè)主要增配海外資產(chǎn)以應(yīng)對(duì)低利率環(huán)境。海外證券占總投資比重由1995年的7%提升至2022年的29%，其中大部分為海外債券，成為繼國(guó)債后配置比例第二高的資產(chǎn)門(mén)類(lèi)。2020-2022年總投資收益率保持在2%以上，明顯好于十年期國(guó)債收益率水平。
　　盈利表現(xiàn)：以死差益為基礎(chǔ)，近年來(lái)利差轉(zhuǎn)正并逐步增益。1）日本壽險(xiǎn)業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)包括基礎(chǔ)利潤(rùn)、經(jīng)常利潤(rùn)和凈利潤(rùn)。2003-2021年基礎(chǔ)利潤(rùn)和經(jīng)常利潤(rùn)整體震蕩上升，2022年有所下降主要受疫情影響。2）從結(jié)構(gòu)上看，死差益是日本壽險(xiǎn)業(yè)盈利的基礎(chǔ)，在2013年前后，日本壽險(xiǎn)業(yè)正式扭轉(zhuǎn)利差損，此后利差益逐步擴(kuò)大并在2021年達(dá)到峰值，成為利潤(rùn)增長(zhǎng)的重要因素。
　　股市表現(xiàn)：日本保險(xiǎn)股整體走勢(shì)仍然好于大盤(pán)。1）保險(xiǎn)股累漲幅跑贏(yíng)市場(chǎng)。1983年以來(lái)東證保險(xiǎn)指數(shù)累計(jì)漲幅達(dá)1144%，顯著跑贏(yíng)大盤(pán)（395%），從單年漲幅看，1983-2023年共41年中有23個(gè)年度具有正超額收益。2）從估值水平看，自1990s利差損危機(jī)后，日本保險(xiǎn)股估值大幅下降，并且與長(zhǎng)端利率走勢(shì)具有較高相關(guān)性。至2024年7月，已經(jīng)隨利率上行修復(fù)至市場(chǎng)整體估值水平。
　　長(zhǎng)端利率趨勢(shì)性下行；股市持續(xù)低迷；新單保費(fèi)增長(zhǎng)不及預(yù)期