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行業(yè)介紹：券商商業(yè)模式的本質(zhì)是中介業(yè)務(wù)，主要服務(wù)于投融資兩端客戶，賺取價(jià)差、利差，以及通道費(fèi)。傳統(tǒng)上證券公司都是以牌照為中心劃分不同業(yè)務(wù)板塊，具體可拆分為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)、自營業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)、信用業(yè)務(wù)與其他創(chuàng)新業(yè)務(wù)，這些業(yè)務(wù)根據(jù)資本的使用情況分為輕資產(chǎn)、重資產(chǎn)及資本中介業(yè)務(wù)三類。輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)主要賺取手續(xù)費(fèi)，資本中介業(yè)務(wù)主要賺取利差，重資產(chǎn)業(yè)務(wù)主要賺取價(jià)差。
　　從收入結(jié)構(gòu)來看，券商收入從傳統(tǒng)的的傭金費(fèi)用走向利差收入、投資收益和管理費(fèi)等多元盈利方式，傳統(tǒng)通道類的代理買賣證券業(yè)務(wù)收入占比已經(jīng)下降。投行、信用等業(yè)務(wù)收入占比逐年提升，資管收入占比保持穩(wěn)定，自營投資收入波動(dòng)仍較大，成為近年來影響行業(yè)業(yè)績表現(xiàn)的勝負(fù)手。
　　行業(yè)復(fù)盤：證券公司的本質(zhì)是資本市場(chǎng)的中介機(jī)構(gòu)，具有較強(qiáng)β屬性。證券板塊作為“牛市旗手”，很大程度上依賴市場(chǎng)周期，板塊指數(shù)走勢(shì)與上證綜指走勢(shì)較為一致。券商板塊行情主要取決于市場(chǎng)流動(dòng)性和政策催化。我們對(duì)2004年以來券商板塊具有明顯超額收益的行情進(jìn)行復(fù)盤，從宏觀環(huán)境來看，流動(dòng)性充裕助力成交量改善，帶來股市反彈機(jī)會(huì)；從政策層面來看，資本市場(chǎng)及券商行業(yè)政策紅利的持續(xù)堆積催化板塊行情。
　　行業(yè)展望：行業(yè)供給側(cè)改革深化，把握并購重組主線。在監(jiān)管政策（扶優(yōu)限劣+打造國際一流投行+鼓勵(lì)通過并購做優(yōu)做強(qiáng)等）引導(dǎo)支持下，證券業(yè)并購及股權(quán)轉(zhuǎn)讓案例頻現(xiàn)，券商行業(yè)并購重組有望進(jìn)入加速期，競(jìng)爭(zhēng)格局有望優(yōu)化。建議關(guān)注受益于供給側(cè)改革、資源整合能力較強(qiáng)的央國資頭部券商以及具有做強(qiáng)做大訴求的中型券商。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：資本市場(chǎng)改革進(jìn)度不及預(yù)期、資本市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)