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投資要點(diǎn):
　　2024年上半年上市公司煤炭產(chǎn)銷(xiāo)量同比下降。2024年上半年，強(qiáng)安監(jiān)背景下，山西等地煤炭生產(chǎn)量回落幅度較大，2024年上半年25家煤炭上市公司產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)5.9億噸，同比下降1.2%，商品煤銷(xiāo)量6.3億噸，同比下降1.0%。如果剔除掉中國(guó)神華，24家煤炭上市公司2024年上半年產(chǎn)量為4.2億噸，同比下降2.3%，銷(xiāo)量4.0億噸，同比下降4.3%。
　　盈利能力下降與煤價(jià)回落相關(guān)。我們重點(diǎn)關(guān)注的27家煤炭上市公司，2024年上半年合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6569億元，同比下降9%；合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1042億元，同比下降22.4%；合計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)820億元，同比下降24.5%。2024Q2受到煤價(jià)下滑影響（2024Q1/Q2動(dòng)力煤均價(jià)分別為902/848元/噸），27家煤企歸母凈利環(huán)比有所下滑，為393億元，環(huán)比2024Q1下降7.9%。2024年上半年，剔除未公布相關(guān)數(shù)據(jù)的公司，24家煤炭上市公司煤炭的平均銷(xiāo)售價(jià)格為604元/噸，同比下降11%；平均銷(xiāo)售成本379元/噸，同比下降2%；平均毛利225元/噸，同比下降24%；毛利率37%，同比下降6.1個(gè)百分點(diǎn)。降價(jià)是煤企單位盈利能力下降的主要原因。
　　收入回落導(dǎo)致期間費(fèi)用率略有提升。從相對(duì)值來(lái)看（算數(shù)平均值方法），2024年上半年27家煤炭上市公司的期間費(fèi)用率為10.7%，同比上漲1.4個(gè)百分點(diǎn)，我們判斷主要是行業(yè)營(yíng)收下滑等所致，其中，銷(xiāo)售費(fèi)用率為0.8%，同比持平，管理費(fèi)用率為7.8%，同比上漲1.3個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為2.1%，同比增長(zhǎng)0.1個(gè)百分點(diǎn)；從絕對(duì)值來(lái)看，2024年上半年27家煤炭上市公司累計(jì)期間費(fèi)用403億元，同比增加4%，其中，銷(xiāo)售費(fèi)用52億元，同比下降13%，管理費(fèi)用282億元，同比增加7%，財(cái)務(wù)費(fèi)用76億元，同比增加5%。
　　行業(yè)盈利指標(biāo)同比回落。從銷(xiāo)售毛利率來(lái)看，27家煤炭上市公司2024年上半年平均值為30%，同比下降4.8個(gè)百分點(diǎn)；從銷(xiāo)售凈利率來(lái)看，27家煤炭上市公司2024年上半年平均值為11.5%，同比下降5.9個(gè)百分點(diǎn)；從ROE來(lái)看，27家煤炭上市公司2024年上半年平均值為4.2%，同比下降5.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比下降，負(fù)債率持續(xù)降低。27家煤炭上市公司2024年上半年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流合計(jì)為1395億元，同比減少16.6億元，下降1%；截止2024年半年報(bào)，27家煤炭上市公司有息負(fù)債合計(jì)為4588億元，同比持平。資產(chǎn)負(fù)債率平均為52%，同比下降1.8個(gè)百分點(diǎn)；如果剔除掉中國(guó)神華，26家煤炭上市公司2024年上半年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流合計(jì)為948億元，同比減少80億元，下降8%；截止2024年半年報(bào)，26家煤炭上市公司有息負(fù)債合計(jì)為4155億元，同比下降2%，資產(chǎn)負(fù)債率平均為53%，同比下降1.8個(gè)百分點(diǎn)。綜合來(lái)看，由于盈利能力的下降，上述公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流有所減少，但多數(shù)公司注重負(fù)債管理，資產(chǎn)負(fù)債率繼續(xù)下降，企業(yè)整體資產(chǎn)質(zhì)量得到進(jìn)一步夯實(shí)。
　　投資策略：綜合來(lái)看，2024年上半年煤價(jià)和產(chǎn)量回落背景下，上市公司業(yè)績(jī)普遍出現(xiàn)下滑。但值得注意的是，27家煤炭上市公司2024年上半年銷(xiāo)售毛利率平均值為30%，銷(xiāo)售凈利率平均值為11.5%，盈利能力依然不弱，盈利向合理水平回歸，同時(shí)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步回落，資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)一步夯實(shí)，陜西煤業(yè)（中期分紅10%）、中煤能源（中期分紅30%）、電投能源（中期分紅3.8%）、上海能源（中期分紅30.65%）等實(shí)行中期分紅，進(jìn)一步回報(bào)投資者。從長(zhǎng)期來(lái)看，在能源轉(zhuǎn)型過(guò)程中，需要對(duì)能源系統(tǒng)平穩(wěn)運(yùn)行進(jìn)行保駕護(hù)航，安全穩(wěn)定和成本低廉的煤電無(wú)疑是最佳選擇。中長(zhǎng)期來(lái)看，火力發(fā)電在發(fā)電領(lǐng)域主體地位不會(huì)改變，遇到極端情況下地位還會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化，“十四五”期間火電新裝機(jī)組同比明顯提升，火電生產(chǎn)仍呈現(xiàn)不斷增長(zhǎng)的勢(shì)頭，對(duì)煤炭需求拉動(dòng)具有決定性作用。然而開(kāi)采煤礦手續(xù)復(fù)雜、建設(shè)和生產(chǎn)周期長(zhǎng)，新建礦井成本大幅抬升，主流煤企新建礦井意愿仍然很弱，行業(yè)在產(chǎn)產(chǎn)能基本達(dá)到高負(fù)荷狀態(tài)，經(jīng)歷過(guò)去兩年產(chǎn)能核增后，核增空間已經(jīng)大幅減少，疊加?xùn)|部等地區(qū)資源枯竭礦井不斷退出，行業(yè)供給能力的約束依然沒(méi)變。建議把握低位煤炭板塊的價(jià)值屬性，維持煤炭開(kāi)采行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)。動(dòng)力煤股建議關(guān)注：中國(guó)神華（長(zhǎng)協(xié)煤占比高，業(yè)績(jī)穩(wěn)健高分紅）；陜西煤業(yè)（資源稟賦優(yōu)異，業(yè)績(jī)穩(wěn)健高分紅）；中煤能源（長(zhǎng)協(xié)比例高，低估值標(biāo)的）；兗礦能源（海外煤礦資產(chǎn)規(guī)模大，彈性高分紅標(biāo)的）；電投能源（煤電鋁都有成長(zhǎng)，穩(wěn)定性及彈性兼?zhèn)洌粫x控煤業(yè)（賬上凈貨幣資金多，業(yè)績(jī)有提升改善空間）；新集能源（煤電一體化程度持續(xù)深化，盈利穩(wěn)定投資價(jià)值高）；山煤國(guó)際（煤礦成本低，盈利能力強(qiáng)分紅高）；廣匯能源（煤炭天然氣雙輪驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)能擴(kuò)張邏輯順暢）。冶金煤建議關(guān)注：淮北礦業(yè)（低估值區(qū)域性焦煤龍頭，煤焦化等仍有增長(zhǎng)空間）；平煤股份（高分紅的中南地區(qū)焦煤龍頭，發(fā)行可轉(zhuǎn)債）；潞安環(huán)能（市場(chǎng)煤占比高，業(yè)績(jī)彈性大）；山西焦煤（煉焦煤行業(yè)龍頭，山西國(guó)企改革標(biāo)的）。煤炭+電解鋁建議關(guān)注：神火股份（煤電一體化，電解鋁彈性標(biāo)的）。無(wú)煙煤建議關(guān)注：華陽(yáng)股份（布局鈉離子電池，新老能源共振）；蘭花科創(chuàng)（資源稟賦優(yōu)異，優(yōu)質(zhì)無(wú)煙煤標(biāo)的）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）經(jīng)濟(jì)增