>> 中泰證券-固定收益點(diǎn)評(píng)：如何理解924新政？-240924
| 上傳日期： |
2024/9/25 |
大?。?/td>
| 2192KB |
| 格式： |
pdf 共8頁(yè) |
來(lái)源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
肖雨,游勇 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
9月24日，國(guó)新辦舉行新聞發(fā)布會(huì)，央行、金融監(jiān)管總局與證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)均出席。根據(jù)會(huì)議來(lái)看，央行發(fā)布多項(xiàng)超預(yù)期增量政策，金融監(jiān)管總局延續(xù)防風(fēng)險(xiǎn)、強(qiáng)監(jiān)管的基調(diào)，證監(jiān)會(huì)則強(qiáng)調(diào)細(xì)則政策的落地。
央行增量政策主要包括三個(gè)方面：一是降準(zhǔn)降息；二是降低房貸利率，統(tǒng)一房貸最低首付比例；三是創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具，支持股票市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展。從政策的超預(yù)期程度來(lái)看，新結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具無(wú)疑在市場(chǎng)預(yù)期之外，降準(zhǔn)幅度以及降息時(shí)點(diǎn)略超預(yù)期，房貸利率的下調(diào)則在市場(chǎng)預(yù)期內(nèi)。
針對(duì)股市的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具是首創(chuàng)，力圖阻斷市場(chǎng)悲觀情緒傳導(dǎo)與資金面收縮的負(fù)反饋，從而提升股市交易活躍度、改善股市表現(xiàn)。
新的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具包括證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利和股票回購(gòu)增持再貸款兩項(xiàng)。不僅是國(guó)內(nèi)首創(chuàng)，在海外央行的政策工具中也少見(jiàn)。
互換便利本質(zhì)是央行通過(guò)資產(chǎn)互換為非銀機(jī)構(gòu)增信，從而提升機(jī)構(gòu)融資能力。符合條件的機(jī)構(gòu)，使用債券、股票ETF、滬深300成分股從央行手中換入國(guó)債、央行票據(jù)等高質(zhì)量、高流動(dòng)性資產(chǎn)。這一“以券換券”的過(guò)程中，機(jī)構(gòu)手中資產(chǎn)的信用等級(jí)和流動(dòng)性提高。
“以券換券”而非購(gòu)買(mǎi)，不涉及基礎(chǔ)貨幣投放，資金用途僅限于股票市場(chǎng)。機(jī)構(gòu)通過(guò)互換后的資產(chǎn)進(jìn)行融資，投入股票市場(chǎng)。由于不涉及基礎(chǔ)貨幣投放，并非全面“放水”。落地后，對(duì)股票市場(chǎng)流動(dòng)性改善或更為明顯。央行領(lǐng)導(dǎo)披露，首期操作規(guī)模5000億元，未來(lái)可視情況擴(kuò)大規(guī)模。
股票回購(gòu)再貸款通過(guò)商業(yè)銀行為上市公司回購(gòu)和增持公司股票提供支持。根據(jù)央行領(lǐng)導(dǎo)發(fā)言，首批額度3000億元，后續(xù)也可能視情況擴(kuò)大規(guī)模。在目前的再貸款工具下，商業(yè)銀行通過(guò)再貸款工具從央行獲得資金，然后發(fā)放給上市公司，上市公司獲得的貸款利率為2.25%左右。
新貨幣政策的關(guān)鍵則是能否打破悲觀情緒傳導(dǎo)疊加資金面收縮形成的負(fù)反饋。今年市場(chǎng)悲觀情緒面?zhèn)鲗?dǎo)至資金面，股市低迷，“價(jià)跌量縮”。機(jī)構(gòu)負(fù)債端面臨贖回壓力，加劇了股市資金面的緊張。上證指數(shù)一度低于2700點(diǎn)，股票市場(chǎng)日均成交規(guī)模從3月的萬(wàn)億元以上，降至最新的約5500億元。
短期來(lái)看，新貨幣政策工具可能會(huì)提振市場(chǎng)信心，但若股市不能持續(xù)改善，則機(jī)構(gòu)獲得融資后，投資股市的意愿可能仍不強(qiáng)。
預(yù)期內(nèi)的降準(zhǔn)主要用于彌補(bǔ)流動(dòng)性缺口，后續(xù)降準(zhǔn)空間暗示增量財(cái)政政策可能性。
8月以來(lái)政府債券發(fā)行加速追趕進(jìn)度，降準(zhǔn)釋放萬(wàn)億資金用于彌補(bǔ)流動(dòng)性缺口。
年初至7月底政府債發(fā)行偏慢，資金面相對(duì)穩(wěn)定，降準(zhǔn)遲遲未落地。截至7月底，新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度約為46%，明顯慢于2022年同期（86%）和2023年同期（63%）。
8月開(kāi)始政府債發(fā)行加速，開(kāi)始追上往年同期水平。與此同時(shí)政府債消耗超儲(chǔ)疊加季末流動(dòng)性的常規(guī)性收緊，8月底超儲(chǔ)率約為1.0%，暗示資金缺口較大。
在不考慮央行凈投放的情況下，政府債、繳準(zhǔn)、M0等產(chǎn)生的資金缺口將走闊至約3000億元，超儲(chǔ)率進(jìn)一步下行至0.9%。
根據(jù)央行領(lǐng)導(dǎo)講話，本次降準(zhǔn)將釋放1萬(wàn)億左右資金。若9月降準(zhǔn)落地，則超儲(chǔ)率將回升至1.3%左右的正常水平。
更值得關(guān)注的是，央行領(lǐng)導(dǎo)指出年內(nèi)仍有25-50BP降準(zhǔn)空間，可能暗含增量財(cái)政政策的可能性。
由于長(zhǎng)期的降準(zhǔn)空間有限，一般“非必要不降準(zhǔn)”，降準(zhǔn)多用于彌補(bǔ)政府債發(fā)行的資金缺口。但目前來(lái)看，四季度政府債券供給壓力不大，理論上來(lái)說(shuō)，繼續(xù)降準(zhǔn)的必要性不高。
我們理解四季度降準(zhǔn)或有兩方面原因：一是暗含增量財(cái)政政策的可能性，不排除后續(xù)增發(fā)政府債的可能性；二是國(guó)內(nèi)貨幣政策框架調(diào)整背景下，另一釋放中長(zhǎng)期資金的貨幣政策工具M(jìn)LF可能逐漸退出，降準(zhǔn)或部分用于彌補(bǔ)四季度MLF到期后的流動(dòng)性缺口。
“提前”的降息時(shí)點(diǎn)以及20BP的降息幅度，可能源自美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期降息后，國(guó)內(nèi)貨幣政策空間的進(jìn)一步打開(kāi)。
降息必要性一直存在，但也面臨存款搬家、銀行凈息差收窄等約束，本次宣布降息的時(shí)點(diǎn)略超預(yù)期。
基本面偏弱和實(shí)際融資成本偏高情況下，降息仍是“穩(wěn)增長(zhǎng)”的重要工具。今年以來(lái)消費(fèi)、投資走弱，通脹低位運(yùn)行，社融信貸轉(zhuǎn)弱，M1轉(zhuǎn)負(fù)且降幅走闊，均反映內(nèi)生需求偏弱。
需通過(guò)積極的貨幣政策和財(cái)政政策支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，在當(dāng)前通脹低位、實(shí)際融資成本偏高的背景下，降息即是打破“債務(wù)-通縮”循環(huán)的重要手段。
但央行也表達(dá)出對(duì)于存款搬家、凈息差收窄的關(guān)注，降息的時(shí)點(diǎn)并不確定。9月5日，央行發(fā)文表示“受銀行存款向資管產(chǎn)品分流、銀行凈息差收窄等因素影響，存貸款利率進(jìn)一步下行還面臨一定的約束”。截至2024H1，商業(yè)銀行凈息差降至1.54%，低于1.80%警戒線。這也是之前央行在降息方面保持了一定的政策定力的原因。
我們理解本次同時(shí)宣布降準(zhǔn)和降息，源自美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期降息之后，國(guó)內(nèi)貨幣政策空間進(jìn)一步打開(kāi)。
9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布降息50BP，幅度略超市場(chǎng)預(yù)期。降息落地之后，中美利差收窄以及匯率壓力減輕，央行操作空間擴(kuò)大。盡管9月2
|
|
